대한민국 주식회사 - 대마불사를 초래한 정부와 기업의 리스크 분담대한민국 주식회사 - 대마불사를 초래한 정부와 기업의 리스크 분담

Posted at 2013.10.25 00:05 | Posted in 경제학/경제성장


※ 대한민국 주식회사 Korea, Inc. - 경제발전을 위해 나아가다


'한국의 경제성장은 "부패corruption"와 "금전정치money politics" 덕분?' · '개발시대의 금융억압 Financial Repression 정책이 초래한 한국경제의 모습' · '금융자원 동원을 통한 경제성장→8·3 사채동결조치→한국경제의 구조적 문제들' 에서 살펴봤듯이, 한국경제는 국가가 금융자원을 동원 control over finance 함으로써 경제성장을 달성하였다. 


경제개발 단계에서 한국정부가 금융자원을 동원한 이유[각주:1] 중 하나기업가들을 통제하기 위해서였다. 그 당시 한국경제는 수출지향 산업화전략 export-oriented strategy 을 통해 경제발전을 꾀했었다. '수출지향 산업화를 통한 경제발전' 이라는 목표를 달성하기 위하여 한국정부는 수출기업들에게 더 많은 금융자원을 배분함으로써 수출에 대한 인센티브를 높였다. 당연히 기업가들은 이에 반응하여 수출규모를 늘리기 위해 노력하게 됐다. 즉, 은행국유화를 통해 금융자원을 장악한 정부는 정책금융 policy loans 을 이용하여 기업가들이 사적인 이익이 아니라 국가의 이익 national interests 을 위해 행동하게 만든 것이다. 


  • 한국경제 개발시기, 수출기업들은 내수기업 보다 좀 더 쉽게 금융자원이용에 접근할 수 있었다.

게다가 한국정부는 기업가 뿐만 아니라 은행에 대한 통제도 시행하였다. 수출기업들에 대한 지원을 소홀히 하는 은행에 대해서는 은행장을 호출하거나, 기업부문에 더 많은 자금이 필요할 경우에는 수출기업에 대한 대출을 늘리도록 지시한다. 금융의 본래 목적인 자원재분배 re-distributional 보다는 경제발전 이라는 한 가지 목표에 온 힘을 쓰게 한 것이다.


정리하자면, 경제개발단계의 한국은 '대한민국 주식회사 Korea, Inc.' 나 마찬가지였다. 은행은 재무부서, 산업부문은 생산·마케팅부서, 정부는 총괄기획부서 였던 것이다. 


As they shaped their initial concept of industrialization, their immediate thought was how the government could be used to mobilize funds and support industrial investment. They wanted to control the behavior of industrialists in an effort to make their economic activities conform to national interests. Consequently, they needed governance control tools; "control over finance" became the major policy instrument for effecting the decision-makers' concept of industrialization. (...) (14)


Credit policy is formulated as part of development strategy; as such, its effectiveness is determined within the overall structure of industrial and macroeconomic policy. Korea's credit policies were well coordinated with its industrial policies. Korea wanted to pursue industrialization, and it realized that, given its small domestic market but relatively well-trained human resources, it could do so only by adopting an export-oriented strategy.


Credit, industrial, and macroeconomic policies were all geared toward this goal. Compared with many other developing countries whose credit policies are oriented primarily toward re-distributional purposes (or which lack a clear focus, so that almost all sectors are targeted, which is tantamount to targeting none), Korean credit policies were sharply focused on promoting exports and provided the support necessary to enable industry to pursue this goal. (...) (15-16)


In the early 1960s, the government adopted several measures to strengthen state control over financing. In particular, it nationalized commercial banks. (...) Chaired by the president, monthly export promotion meetings and monthly briefings on economic trends constituted a forum for ministries and the private sector to monitor the progress of economic policy and to build consensus on ways to address emerging problems. (17)


This style of economic management resembled the operational mode of a corporation - in this case, Korea, Inc. Within this management partnership, banks served as the treasury unit, the industrial sector as the production and marketing units, and the government as the central planning and control unit. (18)


조윤제, 김준경. 1997. "Credit Policies and the Industrialization of Korea". KDI. 14-18 (PDF 파일 기준)


It is not easy to define policy-based loans in Korea. Because all major banks were owned by the government, which also set the interest rates for bank loans substantially lower than the market rate, all bank loans could be considered policy loans. (...) (76)


These loans were usually made according to the government's assessment of the progress of specific key projects and the constraints facing specific firms or industries. The decisions were usually made in consultation between the government and business sectors, and after close monitoring of progress by the government. 


For example, when the government assessed the progress of plant constructions for the chemical industry complex and found that they were well behind schedule because the lending banks were providing insufficient support, it summoned the bank presidents and asked them for greater cooperation in supporting the project. 


Moreover, when exporters reported in the monthly export promotion meetings that the international market was slow and that they had begun accumulating inventory, the government urged bankers to extend greater working capital credit to exports. In many cases, the establishment of new credit programs was also the product of this close consultation between government and business. (77) (...)


Control over finance confers some explicit governance rights to the government over the borrowers for the entire period of loans. Credit policies allow the government to allocate subsidies flexibly, according to the performance of supported firms or industries. In turn, such control extends to refinancing decisions - whether or not existing debt should be rolled over or new debt extended, and, if so, at what conditions. 


Well-measured refinancing decisions provide incentives? : good performance can be rewarded with continued or expanded support ; or a inappropriate use of funds is punished with a reduction in or even termination of support a threat that may make the survival of firms untenable. This carrot and stick policy underlying credit programs makes them an effective tool of government industrial policy - more effective than fiscal incentives, which stem from legislative initiation and are subject to rigidity of the implementation process. (106)


조윤제, 김준경. 1997. "Credit Policies and the Industrialization of Korea". KDI. 76-106  (PDF 파일 기준)




※ 정부의 지급보증 덕분에 기업가정신 entrepreneurship 이 고양된 기업들


여기서 눈여겨볼 부분은 '국가의 금융자원 동원 control over finance' 이 가지고 온 또다른 효과이다. '금융자원 동원을 통한 경제성장→8·3 사채동결조치→한국경제의 구조적 문제들' 에서도 언급했다시피, 자본투입 증가에 따른 경제성장은 부채를 동반하기 마련이다. 당시 한국기업들도 경제성장과정에서 과도한 부채를 지니게 되었었다. 일반적인 경제라면 과도한 부채를 지닌 기업은 대출금을 상환하지 못해 파산하기 마련이다. 


그러나 당시 한국정부는 금융자원을 통제하고 있었기 때문에, 은행의 대출상환촉구에 따른 기업부도는 일어나지 않았었다. 오히려 정부의 지급보증 덕분에 기업들은 "과도한 부채를 지더라도 정부가 뒤를 받쳐주고 있기 때문에 파산하는 일은 발생하지 않을 것" 이라는 생각을 하게되고 위험성이 risk 큰 사업에 과감하게 뛰어들게 된다. 기업가정신 entrepreneurship 이 고양된 것이다.


그리고 기업들은 더이상 단기적인 수익에 집착하지 않고 좀 더 장기적인 관점 a long-term business perspective 에서 사업을 바라볼 수 있게 됐다. 기업들은 지금 당장의 수익에 연연하기 보다는 자산규모 극대화와 (장기적인) 성장에 초점을 맞추게 되었다.      


다시 말해, 정부가 일종의 리스크 파트너 a risk partner of industrialists 역할을 맡으면서 실패에 대한 위험성 risk of failure 를 줄이는 정부-기업-은행의 공동보험체제 a government-industry-bank co-insurance scheme 가 성립된 것이다.  


The impact of credit policies on economic growth is not limited to their impact on the cost of and access to credit. In an economy such as Korea's, in which the expansion of investment was financed by bank credit and foreign loans, the financial structure of firms was highly leveraged. By controlling finance, the government could become an effective risk partner of industrialists and could motivate their risk venture and entrepreneurship. 


It could induce the industrialists to take a long-term business perspective, while a competitive financial market may have prompted firms to take a shorter-term view. In other words, by controlling financing, the government established a government-industry-bank co-insurance scheme to protect industrial firms from shocks. This indirect impact of government credit policy may also have been an important determinant of the rapid industrialization of Korea. (105) (...)


But credit policies carry their own risk - the "risk of government failure." In Korea, the government's continuous communication with business leaders and close monitoring of firms through various channels (such as monthly export promotion meetings) helped reduce its risk of failure. Moreover, by controlling the banks, the government created incentives for firms to maximize their assets and growthrather than to strive for immediate profitability. (106)-(107)


As far as they satisfied the government by expanding exports and successfully completing plants, firms ensured their continual credit support and survival. As such, the government mitigated its risk of failure by adopting a sounder, more stable investment environment. (107)


조윤제, 김준경. 1997. "Credit Policies and the Industrialization of Korea". KDI. 105-107  (PDF 파일 기준)




※ 경제성장으로 이어진 경제주체들의 리스크분담 risk-sharing


그러나 정부가 금융자원을 통제하여 기업들에 대한 지급보증을 섰음에도 불구하고 결국 문제가 생기고 만다. 과도한 부채를 보유하게 된 기업들은 내부 · 외부충격에 취약한 상태 vulnerable to internal and external shocks 였는데, 자본투입 성장 정책의 부작용[각주:2]세계경기 둔화를 맞아 기업들이 무더기로 부실상태에 빠진 것이다. 이장규는 저서 『대통령의 경제학』에서 당시 한국경제 상황을 전하고 있다.


 해방 이후 막대한 원조를 통해 '대한민국 만들기'에 결정적인 역할을 했던 미국은 한국이 원조시대를 끝내고 차관시대로 접어들면서는 오히려 인색한 나라가 됐다. (...) 이런 마당에 박정희가 1962년 기업들의 상업차관 도입에 정부가 지급보증을 서는 정책을 결정한 것은 합리적 판단이라기보다는 일종의 도박이었다. '사업은 기업이 벌여라. 책임은 정부가 진다'는 식이었다. (...)


아무리 취지가 좋아도 무리한 정책추진의 부작용이 왜 없었겠는가. 외국자본이 들어와도 공장이 지어지고 수출이 늘면서 경제가 눈에 띄게 달라져 갔다. 그러나 세계경기가 불황이 되면서 차관기업들은 무더기로 부실사태를 빚었다. 환율과 금리 부담 속에 기업은 빚더미에 올라앉았다. 기업의 부실은 이들한테 물린 은행들까지 연쇄도산 위기로 몰고 갔고, 결국은 정부가 직접 나서는 상황으로 번져나갔다.


1969년 재무부는 83개 차관업체 중에서 45%가 부실기업이라고 발표하기에 이른다. 결국 청와대에 부실기업정리반이 조직돼 30개 기업을 도산시켜야 했다. 한국 수출 산업의 선구자로 존경받던 전택보의 천우사도 이때 문을 닫았다. 


이장규. 2012. 대통령의 경제학』. 144-147


여기서 주목해야 하는 건 "결국은 정부가 직접 나서는 상황" 이다. 이게 무엇을 의미할까? 1997 외환위기 이전까지, 한국정부는 4차례의 대규모 구조조정(1969년~1970년 · 1972년 · 1979년~1981년 · 1984년~1988년)을 시행하였다. 대규모 구조조정 과정에서 한국정부는 이장규가 쓴 문구처럼 "정부가 구제금융 · 사채동결 등의 방식으로 직접 금융시장에 개입함으로써 the government made these bailouts by intervening in credit markets" 기업부실문제를 해결해왔다.


이러한 기업 구조조정에서의 직접적인 정부개입은 경제주체들이 경제전체의 리스크를 분담 risk-sharing 하도록 만들었다. 예를 들어 정부가 직접 기업의 부채를 탕감해준 8·3 사채동결조치는 기업의 부담을 채권자인 은행에게 전가시킨 정책이다. 은행의 부담은 고스란히 예금자인 국민에게 이어진다. 그렇지만 부채탕감의 혜택을 입은 기업들이 수익을 다시 내기 시작하고 경제가 성장하면서, 국민들은 경제성장 · 일자리 · 임금인상 이라는 혜택을 얻게 되었다. 다시 말해, 경제주체들의 리스크분담이 경제성장으로 이어진 것이다.  


Industrial investment in Korea was financed largely by debt, especially during the period of rapid economic growth. Fiscal incentives and low interest rates allowed some firms to accumulate retained earnings, but, in the absence of well-functioning domestic equity market, huge investment requirements for rapid industrial expansion had to be financed largely with bank loans and foreign debt. During 1963~71, the debt ratio of the Korean manufacturing sector increased by more than four times, from 92 percent to 394 percent (Box 2, Table C). (107)


Even in the 1990s, Korean firms remain highly leveraged, although their debt ratio in the second half of 1980s declined somewhat with the expansion of the stock market. Consequently, Korean firms became more vulnerable to internal and external shocks. In fact, Korea could have undergone several financial crises had the government not actively become involved in risk management through credit intervention.


The government undertook major corporate bail-out exercises in 1969~70, 1972, 1979~81, and 1984~88 to ride out recessions and avoid major financial crises. In a credit-based economy, the government made these bailouts by intervening in credit markets. The government's involvement in restructuring firms and industries, and in redistributing losses make risk-sharing among the members of the economy possible. Depositors usually took the lion's share of this cost, but they were rewarded subsequently with steady economic growth, increased job opportunities and as wage earners. (...) (108)


In a credit-based economy, creditors and borrowers should share some risk, otherwise, financial crises recur with economic downturns. In Korea, the government was directly involved in risk sharing by intervening in credit markets, as such, bank credit constitutes the primary source of risk capital through government involvement. (114)


조윤제, 김준경. 1997. "Credit Policies and the Industrialization of Korea". KDI. 107-114  (PDF 파일 기준)




※ 재벌들의 대마불사를 초래한 정부의 지급보증과 리스크 분담


앞서 살펴본것을 정리하자면, 금융자원을 통제하고 기업운영의 보증을 선 정부는 기업의 리스크를 줄임으로써 기업가정신 entrepreneurship 을 고양시켰고 기업들이 장기적인 관점에서 사업을 운영하도록 도왔다. 또한 기업구조조정에 적극개입한 정부는 기업부실로 인해 생긴 리스크를 경제주체들이 분담케 함으로써 경제성장의 동력을 다시 얻을 수 있었다.


그런데 '금융자원을 통제하고 기업운영의 보증을 선 정부'가 한국경제의 좋은 영향만 끼쳤을까? '금융자원 동원을 통한 경제성장→8·3 사채동결조치→한국경제의 구조적 문제들' 에서 언급했다시피, 정부의 지급보증은 은행과 기업들의 도덕적해이와 대마불사(大馬不死, too big to fail) 문제를 초래한다.


경제개발단계에서 단순히 국가의 금고 역할을 담당하고, 기업구조조정 과정에서는 국가의 지시에 의해 부담만 떠안았던 한국의 은행들[각주:3]은 기업의 경영상태를 평가하는 능력을 잃고 말았다. 기업의 경영상태를 평가하지 못하는 은행은 무차별적인 대출을 할 수 밖에 없다. 1997 외환위기 이후, 은행을 통한 구조조정을 추진했던 이헌재 당시 금융감독위원장은 회고록 『위기를 쏘다』 에서 이렇게 회고한다.


1998년 2월 9일 오전 10시, 서울 여의도 전국경제인연합회. 회의실에 들어서자 좌중의 눈이 일제히 내게 쏠렸다. (...) 내가 이날 전한 메시지는 요약하자면 이렇다. "이번 주말까지 구조조정 계획을 제출해 주십시오. 그 계획대로 구조조정을 실천해 주십시오. 결과는 시장이 평가할 것입니다."


바로, '은행을 통한 기업 구조조정'이다. DJ 정권의 재벌 다루기가 첫 단추를 끼우는 자리였다. 구조조정 계획을 받기만 하면 된다. 내용은 상관없다. 기업 스스로 구조조정을 만들게 하는 것, 그래서 주거래 은행이 그 계획을 점검하게 하는 것, 이게 핵심이었다. 그 순간 기업은 자신의 생사여탈권을 은행에 맡기게 된다. 은행을 우습게 알던 때였다. 웬만한 은행장이 대기업의 자금 담당 이사를 만나기도 어려운 시절이었다. (63-64) (...)


이미 비상경제대책위원회 시절부터 '은행을 통한 기업 구조조정'을 약속한 터다. 금융감독위원회는 각 은행에 "각자의 판단에 따라 퇴출 기업을 골라내라"고 주문했다. 국내 은행들은 그때까지 기업의 금고나 다름 없었다. 기업 신용을 평가하는 역할을 거의 하지 못했다. 이참에 그걸 배우라는 것이었다.


난생 처음 해보는 부실기업 판정. 은행들은 버거워했다. 우선 부실기업 퇴출을 달가워하지 않았다. 퇴출된 기업에 빌려준 돈은 모두 부실 채권이 된다. 고스란히 은행 부담이 되는 것이다. 특히 대기업 계열사는 건드리려 하지 않았다. 아무리 작은 계열사라도 뒤에는 대마불사의 본사가 버티고 있다. 괜히 건드렸다가 거래가 끊길까, 본사가 부실해질까 겁을 냈다. (267)


이헌재. 2012. 『위기를 쏘다』. 63-64, 267     


더욱 더 심각한 것은 기업들, 특히나 재벌들의 대마불사이다. 경영상태가 부실해졌을때 국가가 나서서 해결해준 것을 기억하는 재벌들은 계속해서 차입경영을 하였고 그 결과 취약한 재무구조를 가지게 되었다. 이러한 재벌들의 대마불사는 1997 외환위기의 주요한 원인이 된다. 1997 외환위기 이후, 김대중정부 초대 재정경제부 장관을 지낸 이규성은 저서 『한국의 외환위기 - 발생··극복·그 이후를 통해, 재벌들의 차입경영과 취약한 재무구조가 외환위기의 원인이 되었다고 말한다.  


정부가 중심이 되어 국내외적으로 지혜를 동원하여 개발전략을 수립하고 이에 따라 우선순위 사업을 정하고 이들 사업을 시행할 사업자를 직접 선정하여 이들에게 장기 저리융자와 세제상의 혜택을 부여하고 외자도입도 주선해 주는 등 자원도 우선적으로 배분해 주었다. 


정부와 민간이 합심하여 한국주식회사를 만들어 경제개발을 추진하는 방식은 단순한 캐치업 단계에서는 확실히 효과적이었다. 한국은 커다란 성공을 거두었으며 개도국 경제개발의 모델이 되었다. (...) 이와 같이 한국 경제의 큰 얼개는 선진국에 근접하고 있지만 내실면에서는 여러 가지 취약점을 내포하고 있었다. (...) 한국 경제가 안고 있는 내실면에서 취약성의 하나는 기업 · 금융의 재무구조가 건실하지 못하다는 점이다. (...)


우리 기업의 재무구조가 취약한 것은 그 동안 정부주도형 개발전략의 추진과정에서 기업의 차입경영이 보편화되었기 때문이다. 외국의 경우와는 달리 우리 기업의 성장은 곧 부채의 누적이었다. (...)

차입경영에 따른 재무구조의 취약성은 경기가 좋을 때에는 그리 문제될 것이 없다. 그러나 매출이 부진해지는 등 경영여건이 악화될 때에는 차입경영은 한계에 직면하고 부실이 초래될 가능성이 높다. 또한 기업들의 부실이 크게 늘어나면 이는 곧 금융부실을 초래하여 자칫 경제시스템 전체의 불안으로 연결되기 십상이며, 특히 거액의 부채를 지고 있는 대기업들의 다수가 부실화되는 경우에는 더욱 그러하다.  


사실 우리나라의 경제개발과정에서도 대규모의 기업부실이 간단없이 발생하였다. 이 때 정부는 기업의 퇴출을 시장에 맡기지 않고 직접 정리해 나갔다. (...) 정부주도의 부실기업 정리는 대체로 구제금융을 제공해 주거나 다른 기업에 인수시키는 방식이었다. (...)


한편 금융운용의 실상을 보면 경제개발 과정에서 금융은 정부의 개발계획상의 사업을 차질 없이 지원하는 역할을 수행하였다. 금융기관은 금융의 본래기능인 사업성 심사를 통한 효율적인 자원배분기능을 수행하여 수익을 올리는 영리 기관이라기보다는 정부가 제시하는 방향에 따라 자금을 공급하는 신용배급기관의 역할을 하였다. (...)


기업의 차입경영에 따라 자금수요는 항상 넘치게 되었으며 이는 금융기관에 대한 자금공급 압력으로 작용하였다. 이러한 상황 속에서 금융기관은 채권확보에 중점을 두고 신용배분을 하게 되었으며, 그 기준은 담보와 대기업 여부였다. 대기업들은 부동산 담보 외에도 계열사 간 상호지급보증[각주:4]에 의하여 차입능력이 강화되었다. 


금융기관들이 파산할 경우 경제 전체의 불안정을 초래하기 때문에 금융감독 당국은 부실이 크게 발생한 경우에도 퇴출시키지 않고 한국은행 특별융자를 제공하여 살아남을 수 있게 하였다. 실제로 외환위기 이전에 은행이 파산한 사례는 전혀 없었다.


이와 같이 정부가 대기업이나 금융기관의 실패위험을 전적으로 안아주는 보험자 역할이 지속되자 대기업 불사(too big to fail) 및 은행불패(不敗)라는 도덕적 해이(moral hazard) 현상이 우리 사회에 보편화되었다. 이제 금융기관들은 어려움에 봉착하게 되면 정부가 구제해 줄 것이라는 은행불패의 믿음 아래 대기업에 대한 대출에 대해서는 위험성이 높은 경우에도 주저 없이 자금을 공급해 주었다. 


대기업들은 정부와 돈독한 관계를 유지하면 망하지 않는다는 대기업 불사의 기대 아래 잘 되면 크게 벌고 안 되면 정부가 도와줄 것이라면서 고수익 · 고위험 사업을 거침 없이 추진해 나갔다. 그리고 이는 바로 정경유착의 심화로 연결되었다. 


이규성. 2006. 『한국의 외환위기 - 발생··극복·그 이후. 64-67  

      

은행의 은행불패 믿음과 기업의 대마불사 믿음이 어떻게 1997 외환위기를 유발시켰는지는 다음 포스팅에서 구체적으로 살펴보자.




<참고자료>


'한국의 경제성장은 "부패corruption"와 "금전정치money politics" 덕분?' 2013.08.18


'개발시대의 금융억압 Financial Repression 정책이 초래한 한국경제의 모습' 2013.08.20


이장규. 2012. 대통령의 경제학』.


이헌재. 2012. 『위기를 쏘다』.


이규성. 2006. 『한국의 외환위기 - 발생··극복·그 이후



  1. 당시 한국정부가 금융자원을 동원한 궁극적인 목적은 '자본투입의 증가'를 위해서였다. 이에 대해서는 '금융자원 동원을 통한 경제성장→8·3 사채동결조치→한국경제의 구조적 문제들' http://joohyeon.com/169 [본문으로]
  2. 이에 대해서는 '금융자원 동원을 통한 경제성장→8·3 사채동결조치→한국경제의 구조적 문제들'의 '※ 요소투입증가, 즉 과잉투자가 초래하는 경제적 문제들' 참고. http://joohyeon.com/169 [본문으로]
  3. 이종화, 이영수는 <한국기업의 부채구조-재벌과 비재벌 기업의 비교>(1999) 에서 "한국에서 금융과 기업 간의 관계는 일본, 독일과 마찬가지로 매우 밀접하다고 할 수 있다. 그러나 일본과 독일의 메인뱅크제도(main banking system)가 기업지배(corporate governance)에 중요한 역할을 해 온 반면, 한국의 금융기관은 이러한 기능이 상실되어 있다는 차이점이 있다. 따라서 한국기업의 높은 부채비율은 일본이나 독일의 경우와는 달리 한국의 관치금융, 비통화금융기관의 재벌소유, 느슨한 금융감독에 따른 '사금고화' 등의 문제에 더욱 기인하는 것으로 파악할 수 있다." 라고 지적한다. 은행과 기업의 관계에 대해서는 추후 포스팅할 계획이다. [본문으로]
  4. 금융감독위원장으로서 외환위기의 수습을 맡은 이헌재는 '기업구조조정 원칙'으로 '① 기업경영의 투명성 제고 ② 상호지급보증 해소 ③ 재무구조의 회기적 개선 ④ 핵심역량 강화' 를 내세운다. [본문으로]

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동양사태로 바라보는 1997년 한국과 2013년 한국동양사태로 바라보는 1997년 한국과 2013년 한국

Posted at 2013.10.13 02:11 | Posted in 경제학/경제성장


※ 비대칭적 규제 - 규제가 작은 부문으로 자원배분이 집중


보통 금융시장이 개방되고 금융자유화가 진전될 때, 반드시 필요한 것은 "금융기관의 건전성 감독" 이다. 금융시장이 발전되지 않은 상황에서 금융시장 개방이 이루어진다면, 급격한 자본유출입 등이 발생해 시장전체의 불안정성을 키울 우려가 있기 때문이다. 따라서, 금융시장이 개방될수록 이에 걸맞는 "건전성 감독" 정책이 따라줘야 하는데, 1990년대 한국은 금융시장은 개방했지만 제대로 된 건전성 감독정책은 수립되지 않은 상태였다. 


<한국경제연구원> 최두열은 "비대칭적인 규제 Unbalanced Regulation"을 1997 외환위기의 원인 중 하나로 지적한다. 금융시장의 규제정도가 균등하지 않고 특정부문에 상대적으로 규제가 약한 상황에서, 규제가 작은 부문으로 자원배분이 집중되었다는 것이다.  


"금융산업 부문간의 비대칭적인 규제라 함은 금융산업의 자금조달, 운용 및 건전성에 대한 감독에 있어서 금융산업 부문간에 규제의 정도가 균등하지 않고 일부 금융산업 부문의 특정활동에 대해서 상대적으로 규제의 정도가 약하거나 방치되어 있는 상태" (174)


"비대칭적인 규제가 생겨나 시행되면 가격과 규제에 대한 조정속도가 빠른 금융자산의 속성상 단기간 내에 상대적으로 규제가 작은 부문으로 자원배분이 집중되어 이 부문이 비대화" (175)


"아시아 국가들은 경쟁제한적인 규제를 완화Deregulate하는 과정에서 은행과 비은행권Non Bank의 금융산업 부문간에 자금의 조달과 운용에 있어서 규제의 불균형이 존재하여 상대적으로 규제가 약한 비은행권 부문이 외환위기 발생 이전에 비정상적으로 비대화하는 현상이 나타났다. 


또한 비은행권의 비정상적인 비대화에 대해서 건전성 감독을 위한 재규제Prudential Regulation가 제대로 이루어지지 못함에 따라 비은행권의 부실화를 방지하지 못하였다. 비정상적으로 비대화된 비은행 금융기관들이 부실화함에 따라 금융시스템 전체가 불안정하게 되고 이것이 외환위기 발생의 촉매를 형성하였다" (175)


최두열. 1998. "아시아 외환위기의 발생과정과 원인". <한국경제연구원>. 174-175


그리고 금융억압 Financial Repression이 작동하던 시절[각주:1] 국가의 금융자원배분에 따라 (상대적으로 편하게) 영업하던 금융기관이, "금리자유화와 영업자유화"를 맞게 된다면 고위험 고수익 영업을 추구할 가능성이 높아지는데 이 또한 시장의 불안정성을 키운다.


아시아 각국의 금융자유화의 내용은 주로 경쟁제한적인 규제의 완화로서 크게 금리의 자유화와 업무의 자유화로 요약된다. 금리의 자유화는 금융기관들간의 금리경쟁을 격화시켜 예대마진을 축소시켰다. 한편 업무의 자유화는 금융기관의 업무별 영역을 제거함에 따라 그 동안 진입제한에 따라 독점적 지대Rent를 보장해 주었던 금융기관의 영업기반을 취약하게 하였다. 이러한 요인들에 따라 금융기관간의 경쟁이 치열해지고 수익성이 악화되게 되었다. 


일반적으로 경쟁제한적 규제완화를 통한 금융자유화와 동반되어 나타나는 현상은 금융기관의 부실화와 이에 따른 금융시스템의 불안현상이다. 이는 그 동안 경쟁제한으로 인하여 독점적인 지대를 보장받던 기존 금융기관들이 과당경쟁으로 인하여 수익성이 악화되고, 신규 업무영역에 진입한 금융기관들이 시장점유율 제고를 위한 위험부담적인 영업High Risk and High Return과 경험축적 부족에 따라 부실화되고, 이에 따라 전체 금융시스템이 불안정해지기때문이다.


최두열. 1998. "아시아 외환위기의 발생과정과 원인". <한국경제연구원>. 172-173




※ 1997년의 한국 - 비대칭적 규제로 인해 비대화된 기업어음(CP) 시장


1997년 당시, 비대칭적 규제가 적용되고 금융기관들의 고위험 고수익 영업이 이루어졌던 금융부문이 기업어음(CP, Commercial Paper)이다. 서강대 국제대학원 조윤제는 1990년대 한국의 잘못된 금융자유화 순서가 기업어음 시장을 키웠다고 지적한다. 


은행수신의 경우. 장기수신금리가 먼저 자유화되고 신탁계정의 금리자유화 폭이 컸었다. 그 결과 자금조달비용이 증가하게 되었다. 이런 가운데 발행이 까다롭고 장기금융인 회사채시장에 대한 규제는 지속되고 기업이 자유롭게 발행할 수 있는 단기금융인 기업어음 시장에 대한 규제는 철폐되었다. 따라서, 은행은 수익성을 만회하기 위해 고수익자산 중심으로 운용을 하기 시작했다. 은행들이 회사채, 국채 등 비교적 안전한 자산보다는 기업어음 등 위험자산을 보유하게 된 것이다. 즉, 비대칭적 규제로 인해 위험도가 큰 기업어음(CP)시장으로 자원배분이 집중된 것이다.  


은행의 경우 장기수신금리가 자유화됨에 따라 장기수신비중이 늘었으며, 상대적으로 금리자유화 폭이 큰 CD 및 신탁계정으로 자금조달비중이 늘어남에 따라 같은 시중금리수준에 비해 평균자금조달비용이 상승하게 된 것으로 보인다. 이에 따라 수익성을 만회하기 위해 자산운영도 금리가 규제된 대출보다는 금리가 자유화된 고수익자산 중심으로 운용하려 하게 되었다. 


  • 1990년 이후, 상대적으로 금리자유화 폭이 컸던 CD·금전신탁 계정으로 은행수신이 크게 증가하였다.
  • 이에 따라, 은행의 자금조달비용은 증가하게 되었다.


조윤제, 1999. "1990년대 한국의 금융자유화방식과 금융위기에 대한 분석". <한국경제연구학회>. 7-8


회사채금리의 경우도 비록 자유화되어 있었기는 했으나, 당국의 물량규제로 실질적으로 금리를 규제해왔다. 반면, 기업어음(CP)의 경우 1993년 만기 및 최저금액제한이 완화되었고, 이와 더불어 금리에 대한 행정지도도 완전철폐하였으며, 물량규제도 전혀 없어 실질적으로 거의 완전히 자유화된 금리가 되었다.


따라서 단기여신상품이라고 할 수 있는 기업어음이 거의 완전자유화된 반면 장기금융인 은행의 대출과 회사채금리에 대해서는 행정규제가 지속됨에 따라 개인과 금융기관의 자금운용이 CP 등 고수익단기금융자산에 크게 몰리고 대출과 회사채보유 등은 상응한 증가를 보이지 않았다. (<표2> 참조).


기업의 자금조달원도 이러한 단기금융에 대한 의존도가 높아졌을 것으로 추정되며 이에 따라 실제로 이들 기업부문의 자금조달의 flow측면에서 보았을때의 변화는 <표3>과 같다. 


(...)


이러한 상황에서 금융규제완화의 일환으로 추진된 은행의 신탁자산운용에 대한 규제완화는 (1993년 10월) 신탁자산의 유가증권 보유를 크게 늘어나게 하였다. 은행의 경우 전반적으로 실질적인 금리자유화폭이 큰 신탁계정이 은행계정보다 훨씬 빠르게 성장하였으며, 신탁계정의 자산운용측면에서도 신탁대출보다 유가증권 보유비중이 더 크게 늘어났다. 유가증권 보유에 있어서도 국채와 같은 무위험자산이 줄고, 주식이나 회사채 같은 장기금융보다 기업어음 등 단기채권 보유가 크게 늘어났다.



  • 1991년 이후, 은행들의 고위험 고수익 추구에 따라, 기업들도 회사채·은행대출·기업신용 보다는 기업어음(CP)에 의존해 많은 자금을 조달했다.
  • 기업어음(CP) 증가율이 가장 높은 것을 <표2>를 통해 확인할 수 있다.

  • 1990년, 기업들의 자금조달 중 기업어음(CP)가 차지하는 비중은 3.7%에 불과했다.
  • 그러나 1996년, 기업어음(CP)이 차지하는 비중은 17.5%로 증가하였다.
  • 기업어음(CP)에 비해 안전자산인 회사채가 차지하는 비중은 21.5%에서 17.9%로 감소했다.


조윤제, 1999. "1990년대 한국의 금융자유화방식과 금융위기에 대한 분석". <한국경제연구학회>. 4-8

 



※ 취약한 금융감독 기능 - 기업들의 단기차입증대로 인한 채무불이행을 막지 못하다


은행들은 고수익을 올리기 위해 기업어음(CP)에 대한 수요를 증가시켰고, 기업은 상대적으로 규제가 덜한 기업어음(CP)을 이용해 (편리하게) 자금을 조달하였다. 그러나 1997년 이후 기업들의 수익성이 악화되면서 문제가 생기게 된다. 기업어음(CP)은 금리가 높기 때문에 기업들이 부담하는 평균차입비용이 높았다. 게다가 기업어음(CP)은 회사채에 비해 만기기간이 짧기 때문에, 기업들의 자금사정이 악화되자 빠른기간에 만기가 돌아오는 기업어음(CP)을 결제하지 못하고 채무불이행 상태에 빠지게 되었다.


이러한 문제를 키운 또 다른 요인은 취약한 금융감독 기능이다. 조윤제는 "직접금융시장에서 기업에 대한 신용평가기능의 신뢰성과 이를 위해 필요한 시장하부구조를 제대로 마련하지 못한 상황에서 단기금융시장을 급속히 자유화하여 자금흐름의 왜곡을 증가시켰다(21)" 라고 지적한다.




감독 및 신용평가기능 등 시장의 하부구조(financial market infrastructure)가 제대로 발달되지 않았던 단기금융시장이 먼저 자유화되었다. 단기금융시장, 특히 기업어음시장은 때마침 많은 설립인가가 이루어진 종합금융회사들 간의 경쟁격화로 무분별한 할인이 확대되었으며, 이들의 이면보증에 의한 은행신탁계정 인수가 늘어남으로써 결과적으로 은행의 장기예금(엄격하게는 은행의 금전신탁)이 단기기업 어음할인에 쓰이게 되었으며, 은행의 직접적인 신용평가에 의해서가 아니라 경험이 보다 일천한 종합금융회사의 신용평가와 신용평가기관에 의해 이루어지게 된 것이다. 그 결과 우리 나라는 은행의 기능이 충분히 성숙되기도 전에 제2금융권의 급속한 발전과 더불어 이에 따른 금융시장의 전반적인 기업감독기능의 취약화를 가져왔다고 볼 수 있다.


(...)


직접금융시장에서 기업에 대한 신용평가기능의 신뢰성과 이를 위해 필요한 시장하부구조를 제대로 마련하지 못한 상황에서 단기금융시장을 급속히 자유화하여 자금흐름의 왜곡을 증가시켰다. 자금시장의 하부구조인 재벌기업들의 결합재무제표작성, 회계의 투명성, 공시제도 등이 제대로 자리잡지 못한 상황에서 단기금융시장이 급속히 자유화 되었고, 반면 장기금융은 직간접적으로 규제되어 있어 많은 재벌기업들이 이시기에 확대한 중화학공업투자 등 장기투자를 결과적으로 2~3개월짜리 기업어음 등, 단기부채로 조달하게 함으로써 이들의 부도위험성을 높이게 되었다. 


또한 기업에 대한 금융자금 공급채널에 있어서 제1금융권으로부터 종합금융회사 등 제2금융권으로의 비중과 역할이 커지게 됨으로써 전반적인 금융감독기능이 크게 악화되었고, 또한 기업에 대한 신용평가와 기업감독기능이 전반적으로 악화되어 재벌기업들의 투자에 대한 사전심사기능과 사후감독기능이 취약해지고 그 결과 금융시장이 이들의 단기차입증대에 의한 경쟁적 투자확대를 적절히 감시하고 제어하는 기능이 약해졌다. 


조윤제, 1999. "1990년대 한국의 금융자유화방식과 금융위기에 대한 분석". <한국경제연구학회>. 19-22

 



※ 비대칭적 규제와 금융감독 기능 부재 - 금융회사의 사금고화 & 불완전판매 


금융자유화 과정에서 발생한 금융시장의 비대칭적 규제와 금융감독기능 부재는 기업어음(CP)시장 확대에 따른 기업들의 부채구조 단기화와 채무불이행 · 부도위험성 증가를 낳았다. 이것들 이외에 또 다른 문제는 없었을까? 바로, 금융회사의 사금고화불완전판매 문제이다. (이것은 2013년 현재 동양사태에서도 여전히 존재한다.)


한국의 경제성장은 "부패corruption"와 "금전정치money politics" 덕분? · 개발시대의 금융억압 Financial Repression 정책이 초래한 한국경제의 모습 포스팅에서도 살펴봤듯이, 한국경제는 경제관료와 재벌의 유착으로 성장해왔다. 그 과정에서 한국의 금융산업은 단순히 자원배분기능을 하는 도구역할을 맡게되면서, 재벌로 대표되는 실물경제에 종속되는 모습을 띄었다. 1990년 이후, 금융시장이 개방되고 금융자유화가 되었음에도 불구하고, 한국의 금융산업은 여전히 재벌에 종속되는 모습을 보였다.       


특히나 1997년 당시, 신동아그룹 계열사였던 대한생명은 "7개 계열사와 국내외 위장 계열사에 빌려준 돈이 2조 1,000억 원, 최순영 회장이 빼돌린 돈이 1,800억 원"에 이르렀다. 보험회사인 대한생명이 한 재벌총수-최순영 회장-의 사금고 역할을 한 것이다. 1997 외환위기 이후, 금융감독원 부위원장보를 맡았던 김기홍은 이에 대해 이렇게 말한다.


Q. 1999년 3월 발표된 금융감독위원회의 대한생명 특별 검사 결과는 충격적이었습니다. 당시 발표에 따르면 자산보다 부채가 2조 9,000억 원 많았습니다. 신동아 그룹 7개 계열사와 국내외 위장 계열사에게 빌려준 돈이 2조 1,000억 원, 최순영 회장이 빼돌린 돈도 1,800 억원이 넘었지요. 당시를 돌아보며 "썩었다는 말 외엔 표현이 안 되는 수준이었다"고 하셨는데요. 처음 부실을 눈치 챈 건 언제였나요.


A. "내가 금감위 합류하기 전부터 이상하다는 생각이 들었습니다. 외자 유치를 하러 다닌다기에 '외자를 도입하면 계열사 지원 절차가 번거로워질 텐데, 그래도 유치할 정도로 어려운가 싶었죠. 1999년 1월 부원장보가 되고 얼마 안 돼 메트라이프 측이 찾아왔습니다. 그때 '순자산이 3조 4,000억 원이 모자란다' 얘기를 듣고 충격을 받았습니다."


Q. 왜 그렇게 자산을 까먹은 건가요?


A. "보험 영업으로 까먹은 돈은 없었어요. 부실 계열사에 빌려준 돈이 2조 원이 넘었지요. 최 회장이 개인적으로 빼돌린 돈도 상당 수준이었고, 대한생명은 금융회사가 재벌의 사금고화된 대표적인 케이스에요."


Q. 정부가 시간을 벌어줬다면 대한생명이 살아났을 거라고 주장하는 이들도 있습니다.


A. 자산이 15조 원도 안 되는 회사에 3조 가까이 구멍났는데 어떻게 살 수 있나. 결국 그 부실을 메꾸느라 3조 원 넘게 국민 세금이 들어갔습니다. 그렇게 따지면 이 세상에 부실 금융기관이 어디 있겠어요.


이헌재. 2012. "잠깐 인터뷰". 『위기를 쏘다』. 200쪽


그리고 증권사와 투신사들은 개인고객에게 금융상품에 대한 기본구조와 원금 손실가능성 등의 정보를 제대로 알리지 않고 상품을 판매했다. 이른바 불완전판매 이다. 1997 외환위기 당시, 금융감독위원장을 맡았던 이헌재는 금융사들의 불완전판매 행태를 문제삼고, 개인고객에게 원금을 보장하라는 책임을 부담시켰다.


부담을 고스란히 금융회사에 지우기로 한 것은 맞다. 대우 채권이 섞인 수익증권을 판 증권사가 80 퍼센트, 이를 굴린 투신사가 20퍼센트를 떠안케 했다. 


"개인투자자에게도 책임을 지워야지요." 강봉균 당시 재경부 장관도 서별관 회의에서 들고 나온 논리다. 원칙대로 하자. 말은 쉽다. 누군들 그러고 싶지 않으랴. 그러나 당시 상황은 달랐다. 증권사 창구에선 "예금과 마찬가지"라며 수익증권을 팔았다. 금융당국도 그렇게 하도록 방치했다. 대부분 개인투자자들은 은행 예금 들듯 수익증권을 샀다. 그런 개인에 책임을 묻는다? 말이 안되는 소리였다.


그뿐인가. 시장이 나빠지자 투신사들은 수익증권을 제멋대로 주물럭거렸다. 큰 기관이 가입한 펀드에서 불량 회사채를 빼서 일반인들이 많이 투자한 펀드에 집어넣었다. "대우 회사채는 없다고 해서 투자했는데 왜 대우채가 들어 있느냐"라고 항의하는 투자자들이 속출했다. 불법 편·출입, 이건 일종의 사기요 범죄다. 증권·투신사에 '원금보장'의 책임을 지운 건 그래서다.


이헌재. "투신시장의 안정(3)". 위기를 쏘다』. 217-218쪽

 



※ 2013년의 한국 - 1997년의 교훈에서 무엇을 배웠을까


한국경제는 1997년의 교훈에서 무엇을 배웠을까? 최근의 동양사태를 보고 있노라면 별반 달라진 게 없는 것 같다. 


 비대칭적 금융규제로 인해 자원배분이 특정부문에 집중되는 문제 

 금융감독 기능의 부실 

 금융기관의 사금고화 

 불완전판매 


문제는 여전하다. 


<조선일보>는 "CP의 최장 만기 제한이 폐지되면서, 기업들이 (규제가 있는) 회사채 대신 사실상 규제가 없는 CP로 몰리기 시작했다" 라고 지적한다. 이른바 비대칭적 금융규제의 문제로 인해 2013년 현재에도 위험도가 큰 기업어음(CP) 시장이 커져다는 것이다.


"우선 부실 금융의 새로운 뇌관으로 떠오른 CP에 대한 통합 데이터베이스(DB)가 없다는 것이다. CP는 기본적으로 위험성이 높은 금융이다. 이사회를 거쳐 공시해야 하는 회사채보다 느슨해서, 기업 입장에서는 대표가 결정해 공시할 필요도 없이 발행할 수 있다. 그런데 이런 CP들이 얼마나 발행돼 누구의 손에 쥐어져 있는지 어떤 금융 당국도 확인할 DB가 없다는 것이다.


(...)


CP가 널리 확산된 것은 2008년 글로벌 금융위기 직후 기업들이 자금조달에 어려움을 겪자 정부가 CP의 최장 만기 제한(1년)을 폐지하면서부터다. 기업들은 공시 의무, 이사회 의결 같은 규제가 있는 회사채 대신 사실상 규제 없이 무한정 찍어낼 수 있는 CP로 몰리기 시작했던 것이다. 2010년 말 73조원에 불과했던 CP 발행액이 지난 5월엔 150조원으로 급증한 데는 이런 요인이 있다."


"동양 부실 CP, 中 경제 흔들었던 '그림자 금융(엄격한 감독·규제 안 받는 금융 행위)' 판박이". <조선일보>. 201310.08


실제로 동양그룹은 지난 2년 9개월간 1조 5,000억원 정도의 계열사 기업어음(CP)과 회사채를 '돌려막기' 해왔다.


지난달 30일 법정관리를 신청한 ㈜동양, 동양레저, 동양인터내셔널 등 3사의 CP와 회사채가 동양증권 창구를 통해 판매된 금액은 2011년 말(잔액 기준) 1조5500억원, 2012년 말 1조7100억원, 2013년 9월 29일 현재 1조3300억원이다. 지난 2년 9개월간 1조5000억원 정도의 계열사 CP와 회사채를 '돌려 막기'했다는 뜻이다.




"東洋 부실채권 年 1조 넘게 팔았는데… 금감원, 검사하고도 "문제없다"". <조선일보>. 2013.10.02


거기다가 금융감독 당국인 금융감독원은 역할을 제대로 수행하지 못했다. 기업어음(CP) 시장이 커지는 것을 막지 못했을 뿐더러, 금융회사가 신용등급이 낮은 계열사 CP와 회사채를 팔지 못하도록 하는 규제의 시행을 뒤로 미루었다.


이런 상황인데도 금감원은 지난 3년간 동양증권을 4차례 검사하면서 매번 "문제가 없다"는 결론을 내렸다. 동양증권이라는 회사의 건전성만 점검하고, 이 회사가 팔고 있는 막대한 물량의 동양그룹 계열사 CP와 회사채가 언젠가는 터질 수밖에 없는 '폭탄'이라는 것은 감지하지 못한 셈이다.


늑장 대응도 문제다. 금융 당국은 동양그룹 위기설이 확산되고 있던 지난 4월 금융회사가 신용등급이 낮은 계열사 CP와 회사채를 팔지 못하도록 하는 규제를 마련했다. 하지만 6개월의 유예 기간을 주면서 오는 26일부터 시행되도록 했다. 신용등급이 낮은 계열사 CP와 회사채를 대량으로 판매하는 동양증권을 겨냥하고 만들어진 규제라 '동양증권법'이라고 불렸지만, 시행되기도 전에 동양그룹은 법정관리를 신청했고, 투자자들이 피해를 고스란히 떠안게 됐다.


(...)


금융 당국이 개인 투자자들에게 책임을 떠넘기는 것도 문제다. 위험도가 높은 동양그룹 CP와 회사채를 산 개인 투자자들의 책임도 있지만, 애당초 당국이 제 역할을 하지 못해서 벌어진 일이라는 것을 금감원은 인정하지 않으려는 모습이다. 금감원 고위 관계자는 "회사채는 증권신고서를 사전에 내고 공시해야 하는 등의 규제 절차가 있지만, CP는 기업이 자유롭게 발행할 수 있어 당국이 어쩔 수 없다"면서 "동양레저, 동양인터내셔널이 자본잠식 상태인 것은 전부 공시가 돼 있는데도 투자를 한 개인 투자자들이 이제 와서 책임을 회피하는 것은 지나치다"고 말했다.


그러나 금융 당국은 금융회사 등 기관투자자들에게는 "투기 등급의 CP를 아예 보유할 수 없다"는 내용의 내규를 만들도록 하고 이를 어길 경우 감독권을 행사하고 있다. 금융회사들은 하지 못하게 하면서, 개인 투자자들에게는 '위험하다'는 신호조차 제대로 보내지 않은 것은 명백한 잘못이라는 지적이 나오는 이유다.


일부에서는 금감원이 동양증권 관련 정보를 투자자들에게 제대로 알리지 않았다는 주장도 나온다. 동양증권은 지난 2001년 동양현대종금과 합병해서 만들어졌고, 지난 2011년 11월 종금사 라이선스를 반납했다. 이후 원금이 보장되는 '종금형 CMA(자산관리계좌)'를 판매할 수 없게 됐다. 동양증권은 "종금사 영업이 끝났으니 투자 위험이 높아질 수 있다"는 고지를 기존 투자자들에게 제대로 하지 않았지만, 금감원은 손을 놓고 있었다는 것이다.


"東洋 부실채권 年 1조 넘게 팔았는데… 금감원, 검사하고도 "문제없다"". <조선일보>. 2013.10.02


신용평가사들 또한 "자본잠식 상태인 동양 계열사에도 채무 상환 능력이 인정되는 B등급을 주고 있었는가 하면, 줄곧 우량 등급을 주다가 법정관리 한 달 전부터 무려 5단계를 초스피드로 떨어뜨렸다."


1999년 대우그룹의 회사채 파동 이후 최대 규모인 4만여명의 기업어음(CP) 피해자를 쏟아낸 '동양 부실 CP 쇼크'의 배후엔 부실한 신용평가 기능이 한몫을 하고 있다. 신용평가만 제대로 했더라도 부실 CP 발행이 불가능했고, 그랬다면 피해자도 그만큼 줄었을 것이란 얘기다.


이번 '동양그룹 사태'에서 신용평가사들은 자본잠식 상태인 동양 계열사에도 채무 상환 능력이 인정되는 B등급을 주고 있었는가 하면, 줄곧 우량 등급을 주다가 법정관리 한 달 전부터 무려 5단계를 초스피드로 떨어뜨렸다. 투자자들 입장에서는 '뒷북도 이런 뒷북이 있나' 하는 탄식을 할 수밖에 없는 상황이다.


(...)


A3(상환능력 양호 등급·2012년 1월)→A3-(2013년 1~8월)→B+(상환능력 인정 등급·2013년 8월 29일)→B-(2013년 9월 27일)→D(채무불이행 등급·2013년 10월 1일)


한국기업평가와 나이스신용평가 등 국내 2개 신용평가기관이 지난 1일 법정관리 신청을 한 동양시멘트에 대해 최근 2년간 내려온 신용등급의 변화 추이다.


'믿고 투자해도 좋다'는 등급(A)이 법정관리 신청 불과 한 달 전인 8월 29일부터 무려 5등급이나 초스피드로 급락해 D(채무불이행)등급으로 떨어졌다. 투자자들 입장에선 망연자실할 수밖에 없다. 또 다른 신평사인 한국신용평가는 동양 계열사에 대해 평가를 중단했거나 하지 않아왔다.


현재 만기가 돌아오지 않은 동양시멘트 CP 발행 금액만도 358억원. 대부분 '휴지 조각'이 될 위험에 노출돼 있다. 특히 법정관리 돌입 석 달여 전부터 (주)동양이 집중적으로 1500억원대 이상 발행한 CP(자산담보부 기업어음·ABCP)는 동양시멘트의 '건전성'을 담보로 발행된 것이다. 에프엔 자산평가의 최원석 대표는 "'엉터리 뒷북 신용평가'만 없었더라도 동양 계열사들이 부실 CP를 마음대로 발행하지 못했을 것"이라고 말했다.





"신용평가社들, 동양시멘트 우량등급 주다 법정관리 신청 직전 5단계 내려". <조선일보>. 2013.10.07

     

비대칭적 규제로 인해 위험도가 큰 기업어음(CP) 시장이 팽창하고 금융감독 당국과 신용평가사들이 제 역할을 하지 못하는 사이, 동양그룹의 금융계열사인 동양파이낸셜대부와 동양자산운용은 사금고로 악용되었다. ""㈜동양이 자본잠식 상태인 동양레저 등에 직접 돈을 빌려주면 곧바로 '배임'에 해당할 수 있어, 중간에 동양파이낸셜대부를 집어넣어 계열사 간 돈을 돌린 것" 이다. 


이런 방식을 통해 "CP 외에도 대여금, 일반대출 등의 형식으로 동양파워, 동양인터내셔널, 동양레저, 티와이머니대부, 동양생명 등 계열사로부터 1조4999억원의 자금이 동양파이낸셜대부로 들어갔다가 1조5443억원이 계열사들로 다시 빠져나갔다." 


그리고 "동양자산운용은 지난 2010년 1~3월 계열사인 ㈜동양, 동양레저, 동양인터내셔널이 발행한 회사채와 CP를 법정 한도(자기자본 대비 계열사 투자 비율)보다 31억원이나 초과해서 사들였다." "다른 자산운용사들이 기피하는 투기등급의 동양 계열사에 법이 허용하는 최대한도의 투자를 한 것이다." 



'동양그룹 부실 기업어음(CP) 쇼크' 사태는 금융 계열사를 사(私)금고화해 계열 부실기업 자금줄로 이용하는 실태를 적나라하게 드러냈다. 오너 일가가 그룹을 살리기 위해 고객이 금융사에 맡긴 돈을 맘대로 이용하는 바람에 막대한 개인 피해자를 양산했다.


금융감독원 조사 결과, 동양그룹은 동양증권뿐만 아니라 계열 대부 회사인 동양파이낸셜대부도 부실 계열사 지원에 동원했다. 동양파이낸셜대부는 지난 9월 ㈜동양과 동양시멘트에 CP를 발행하는 방식으로 각각 350억, 100억원을 빌렸다. 동양파이낸셜대부는 이 돈을 포함해 각각 420억원, 290억원을 같은 달 동양레저와 동양인터내셔널에 빌려줬다. 당시 동양레저와 동양인터내셔널은 완전 자본잠식 상태였다. 시중에서는 도저히 돈을 빌리기 어려운 부실 회사들이 계열 금융회사인 동양파이낸셜대부를 통해 재무 상태를 고려했을 때 상상하기 어려운 연 6.5~9.3%대의 저리로 대출을 받아낸 것이다.


(...)


◇부실 계열사 지원에 금융 계열사 총동원


동양자산운용에서도 비슷한 일이 일어났다. 동양자산운용은 지난 2010년 1~3월 계열사인 ㈜동양, 동양레저, 동양인터내셔널이 발행한 회사채와 CP를 법정 한도(자기자본 대비 계열사 투자 비율)보다 31억원이나 초과해서 사들였다가 금감원으로부터 주의 조치를 받았다. 그 뒤로 동양자산운용의 40여개 펀드는 법을 어기지는 않았지만, 동양그룹 계열사 CP와 회사채를 법에서 허용하는 한도인 462억원어치까지 꽉 채워서 지난 3월까지 보유해 온 것으로 알려졌다. 다른 자산운용사들이 기피하는 투기등급의 동양 계열사에 법이 허용하는 최대한도의 투자를 한 것이다.


"동양, 대부업체(동양파이낸셜대부) 동원해 부실 계열사 지원… 私금고 된 대기업 금융사". <조선일보>. 2013.10.09




동양그룹 계열 대부업체인 동양파이낸셜대부는 사흘에 한 번꼴로 CP를 발행해 계열사 자금 지원 통로를 하면서 정작 서민대출은 모두 합쳐 수십억원에 불과해 본말이 전도된 영업을 해온 것으로 드러났다. 대부업체가 진입 요건도 느슨하고 관리감독도 소홀하다는 점을 이용해 '대부업' 간판만 걸어둔 채 대기업의 'CP 공장' 역할을 한 것이다.


탁결제원에 따르면 동양파이낸셜대부는 지난해 4월부터 올 9월까지 1년 6개월간 사흘에 한 번꼴로 총 5058억원어치의 CP를 발행했다. CP를 하루에 7번 발행한 날도 있었고, 만기 5~7일짜리 초단기 CP도 상당수 있었다.


금액도 최소 1억원에서 최대 80억원까지 다양했다. 금융감독원에 따르면 동양파이낸셜대부가 발행한 CP는 시중으로는 유통되지 않고 전량 계열사들이 보유하고 있는 것으로 알려졌다.


이처럼 계열사를 통해 조달한 자금은 동양레저와 동양인터내셔널 등 부실 계열사를 지원하는 데 사용됐다. 금감원 전자공시에 따르면 지난해 CP 외에도 대여금, 일반대출 등의 형식으로 동양파워, 동양인터내셔널, 동양레저, 티와이머니대부, 동양생명 등 계열사로부터 1조4999억원의 자금이 동양파이낸셜대부로 들어갔다가 1조5443억원이 계열사들로 다시 빠져나갔다. 올 들어서도 2분기까지 동양파이낸셜대부는 동양인터내셔널과 동양레저에 각각 1300억원, 1800억원을 빌려줬다.

"東洋대부(동양파이낸셜대부), 부실 계열사엔 1兆(2012년 4월부터) 서민엔 수십억 대출". <조선일보>. 2013.10.10


법정관리를 신청한 동양·동양레저·동양인터내셔널 등 3개사는 동양증권을 통해 1조 3,311억원 규모의 기업어음(CP)과 회사채를 판매했는데, 이 중 99% 이상인 1조 2,294억원이 개인 투자자들에게 판매되었다. 문제는 동양증권이 이렇게 발행된 동양그룹의 기업어음(CP)을 개인투자자들에게 제대로 된 정보도 알리지 않고 판매하였다는 것이다.[각주:2] 



이날 법정관리 신청을 한 3개사가 발행한 회사채와 CP는 총 1조9334억원어치(예탁결제원 기준)이다. 대략 4만여명 이상의 개인에게 팔려나간 것으로 추정된다. 3개사가 회생하지 못하면 모두 손실처리될 수 있다. 재계서열 47위(공기업 포함)인 동양그룹 법정 관리가 큰 파장을 낳는 것은 바로 이 점 때문이다. 금융권 차입금보다 회사채와 CP 발행을 통해 시장에서 조달한 금액이 더 큰 만큼, 피해의 상당 부분이 개인 투자자에게 돌아갈 수 있기 때문이다. 지난 1999년 대우 회사채 파동 이후 가장 대규모의 회사채 파동이란 얘기도 그래서 나온다.


실제 이날 금감원 발표에서도 이런 우려는 확인되고 있다. 법정관리를 신청한 3개 계열사의 회사채와 CP 중 동양증권이 판매한 규모만도 4만1231명에게, 1조 3311억원어치다. 이 중 개인에게 팔린 것은 4만937명에게, 1조2294억원어치다. 99% 이상이 개미 투자자들에게 팔린 것이다. 이처럼 개인에게 집중된 이유가 있다. 회사채와 CP를 발행할 당시 동양그룹의 신용등급은 투자부적격 등급인 'BB'급이었다. 기관투자가는 동양그룹의 채권을 사실상 살 수 없었다. 또 동양증권은 부실 징후가 보이는 계열사가 발행한 CP와 회사채를 7~8% 후반대의 고금리를 내세워 상대적으로 정보에 어둡고 고수익을 노리는 개인 투자자들에게 팔았다.

"동양 채권(동양증권이 판매한 회사채·기업어음)에 개인투자자 4만명 물려… 大宇사태(1999년) 후 최대". <조선일보>. 2013.10.01


㈜동양·동양레저·동양인터내셔널 등 동양그룹 주요 계열사의 법정관리 신청 이후 CP·회사채 불완전 판매 문제가 또 불거지고 있다. 불완전 판매는 부산저축은행 사태를 비롯해 LIG그룹과 웅진그룹, STX그룹 등 각종 부실 금융 사태 때마다 약방의 감초처럼 등장하고 있다. 불완전 판매란 금융회사가 상품의 기본 구조와 원금 손실 가능성 등을 제대로 설명하지 않고 금융 상품을 판매하는 행위이다.


지난 7월 동양그룹 CP에 6000만원을 투자한 김모(48)씨는 "증권사 직원으로부터 권유 전화를 받고 '창구에 갈 시간이 없다'고 했더니 가입 신청서를 우편으로 보내왔다"며 "신청서에 사인할 5곳이 형광펜으로 표시돼 있었다"고 했다.


본인과 부인·아들 명의로 2억3000만원어치 CP·회사채에 가입한 윤모(66)씨는 "8월 만기 연장 때 불안해서 물어봤더니 직원이 '그룹이 동양매직 매각을 추진 중인데 사려는 기업이 많다. 동양시멘트의 발전소 부지를 팔면 그룹이 정상화된다'고 해서 그 말을 믿었다"고 말했다.


(...)


금융감독원에 따르면 작년 상반기 3만8661건이었던 금융권 민원은 올 상반기 4만2582건으로 10.1% 늘었다. 금감원 관계자는 "불완전 판매 및 부당 권유 관련 민원이 크게 늘었기 때문"이라고 했다. 증권회사 중에서는 동양증권이 지난해와 올 상반기 모두 민원 건수 1위를 차지했다. 금감원 소비자보호처는 "동양증권은 회사채와 신탁 상품 판매 시 위험에 대해 충분히 설명하지 않았다는 민원이 거의 대부분이었다"고 말했다.


"CP위험 제대로 설명 않고 "사도 된다"… 동양증권, 금융 민원 1위(지난해~올 상반기)". <조선일보>. 2013.10.13


1997년 한국과 2013년 한국 무엇이 다를까? 1997 외환위기 이후 은행·증권·보험 시장을 종합적으로 감독하는 금융감독원이 설립되고 기업의 회계공시 제도도 자리잡았지만, 최근의 동양사태를 보고 있노라면 1997년의 교훈은 잊은 듯하다.  





  1. 개발시대의 금융억압 Financial Repression 정책이 초래한 한국경제의 모습. 2013.08.20 http://joohyeon.com/157 [본문으로]
  2. 물론, 아무런 금융지식이 없는 개인투자자가 위험도가 큰 기업어음(CP)에 거액의 돈을 투자한 것도 비판받아 마땅하다. <조선일보> 보도에 따르면, 개인투자자 90%가 자신이 가입한 펀드의 이름도 모른다고 한다.;;; "개미 투자자 10명 중 9명, 가입한 펀드 이름도 모른다" http://biz.chosun.com/site/data/html_dir/2013/10/07/2013100704011.html [본문으로]

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