[외환위기 ④] 단기외채 조달 증가 - 국내은행위기를 외채위기·외환위기·체계적 금융위기로 키우다[외환위기 ④] 단기외채 조달 증가 - 국내은행위기를 외채위기·외환위기·체계적 금융위기로 키우다

Posted at 2013.11.11 02:48 | Posted in 경제학/1997 동아시아 외환위기






1997년 당시 경제부총리였던 강경식의 회고록 중 일부.


● 97년 7월 8일 : 태국, 금융위기에 몰리다


- 모든 경제지표가 호조를 보이던 7월 초, 난데없이 태국의 바트화가 폭락을 거듭하고 (...) 신문 지면은 우리나라도 당장 그 금융태풍에 휘말릴 것처럼 온통 우려의 목소리로 뒤덮여 있었다. 그러나 나-강경식 경제부총리-는 크게 걱정하지 않았다. 태국과 우리나라는 여러가지 사정이 다르다고 생각했기 때문이다.


● 97년 7월 27일 : 태국 위기 남의 일 아니다


- 동아시아 외환위기는 결코 남의 얘기가 아니었다. 따라서 대외신인도를 예의 주시하면서 대책 강구가 필요했다. 특히 신용도가 괜찮은 은행들이 해외로 나가 달러를 많이 빌려 외환보유고를 많이 쌓아야 할 것으로 생각했다.


● 97년 9월 8일 : 태국과 한국은 다르다


- 나-강경식 경제부총리-는 태국과 한국은 다르다고 생각했다. 우선 경제의 기초여건이 달랐다. (...) 무엇보다 태국은 역외 금융시장을 육성한다는 명분 하에 금융시장이 완전개방되어 있어 헤지 펀드 등 단기 투기성 자금의 유입이 용이했다. 그러나 우리나라는 증권시장 일부만 개방되었을 뿐, 채권시장 등 금융시장이 완전히 개방되어 있지 않았기 때문에 국제 투기성 자금이 문제를 일으킬 수 없는 상황이었다. 이런 견해는 경제전문가들 사이에선 상식이었다.


● 97년 9월 20일 : 우리는 우물 안 개구리였다


- 국내 기업의 해외법인이 현지에서 빌려쓴 돈이 그렇게 심각한 문제를 야기할 것으로는 생각하지 못했다. 앞의 대문 쪽에만 신경을 쓰고 있었는데, 뒤에 있는 쪽문으로 나가서 저지른 일이 집안 전체를 뒤흔들게 될 줄은 미처 몰랐던 것이다.


● 97년 10월 17일


- 동남아 통화위기가 10월 중순에 들면서 북상하기 시작했다. 


● 97년 10월 23일


- 홍콩 증시 폭락 사태로 또다시 소용돌이 속으로 빠지게 되었다. 그러나 전세계 증시가 모두 출렁이는 것이어서 우리도 그런 충격파 속에 함께 놓여진 것으로 생각했지, 우리 경제가 외환위기로 치닫는 길에 들어섰다고는 꿈에도 생각하지 못했다.


강경식. 1999. 『강경식의 환란일기』.  279-287


1997년 7월~10월 사이 강경식은 '무관심 → 당혹 → 자신감 → 당혹 → 위기감 → 패닉' 의 심경변화를 보여준다. 7월 태국 외환위기가 발생했을때 우리나라와는 상관이 없다는 태도를 보이다가 '은행 해외지점들의 외환차입금' 통계를 알고난 뒤 당혹스러워한다. 하지만 9월 들어 다시 한국경제의 기초여건에 자신감을 가지게되고 '금융시장의 낮은 개방도' 를 이유로 국제 투기성 자금이 문제를 일으키지 않을 것이라고 생각한다. 그러다가 '국내 기업의 해외법인이 현지에서 빌려쓴 돈'이 심각한 문제임을 9월 20일에 인지하게 되고, 10월 중순 들어서 대만 · 홍콩 외환위기가 발생하고 우리나라 통화가치 하락이 가속화되자 패닉에 빠져든다.


1997년 동아시아경제와 한국경제에 구체적으로 무슨일이 벌어지고 있었던 것일까? '은행 해외지점들의 외환차입금'과 '국내 기업의 해외법인이 현지에서 빌려쓴 돈'은 또 무엇일까? '금융시장의 낮은 개방도'는 아무런 문제가 없었던 것일까? 이번 포스팅을 통해 국내은행위기( Banking Crisis)가 외채위기(Debt Crisis) · 외환위기(Currency Crisis) · 체계적 금융위기(Systemic Financial Crisis)로 발전한 원인에 대해서 살펴보자.




※ 외환거래 자유화정책으로 인한 단기외채 유입증가

- 기업 : 무역신용성 외환거래 → 단기외채 비중 증가

- 은행 : 해외지점을 통한 단기외화 차입  

- 종금사 : 단기로 조달해온 외화를 장기로 운용 → 만기구조 불일치 발생


'1997년 한국 거시경제의 긴장도를 높인 요인 - 고평가된 원화가치와 경상수지 적자' · '금융감독체계가 미흡한 가운데 실시된 금융자유화 - 1997년 국내금융시장 불안정성을 키우다' 에서 살펴봤다시피, 1990년대 한국은 자본시장 개방 · 금리자유화 등의 금융자유화 정책 financial liberalization 을 시행했다. 금융자유화 정책의 또다른 내용은 '외환거래 자유화정책' 이다. 1990년대에 들어서자 정부는 금융기관 및 기업의 외환거래에 대한 규제를 완화하기 시작했다. 문제는 '금융감독체계가 미흡한 가운데 실시된 금융자유화 - 1997년 국내금융시장 불안정성을 키우다' 에서도 다루었던 '잘못된 금융자유화 순서'로 인한 '비대칭적 규제'가 외환거래 자유화정책에서도 부작용을 초래했다는 점이다.


당시 한국경제는 외환거래 자유화정책을 추진하면서 단기자본의 도입보다 장기자본에 대한 도입에 더 많은 규제를 남겨두었다. 이러한 '잘못된 금융자유화 순서'와 '비대칭적 규제'는 기업과 금융기관들이 차입금리가 낮은 단기외화를 위주로 차입하도록 조장하는 결과를 가져왔다. 최두열의 <아시아 외환위기의 발생과정과 원인>(1998) 에 따르면, 1990년대 들어 우리나라 단기외채비율은 지속적으로 상승하여 1996년 58%에 이르렀다[각주:1]. 만기구조가 짧은 단기외채는 여신회수가 즉각적이라는 점에서 금융시장의 불안정성을 키웠다.



종금사의 부실문제와 더불어 경제에 있어 ‘약한 고리’를 형성한 것으로서 대외부채의 단기화이다. 이는 1990년대에 있어 세계화 추진 및 OECD 가입을 위한 조급한 자본자유화의 과정에서 미숙한 정책으로 인하여 제도적으로 단기자본의 도입보다 장기자본에 대한 도입에 더 많은 규제가 남아 있게 된 데서 기인한다.


구체적으로 외국환관리규정에 단기외화차입에 대해서는 규제가 없는 반면 장기외화차입에 있어서는 재경부 장관에 대한 신고 및 사전보고 의무가 존재함에 따라 금융기관들이 규제가 없고 차입금리가 낮은 단기외화를 위주로 차입하도록 조장하는 결과를 가져왔다.


<표 5-38>에서 우리 나라의 외채구조 변화를 보게 되면 1992년까지 우리 나라 전체외채 428억 달러 중 단기외채는 185억 달러로서 전체의 43% 수준에 머무르던 것이 1994년을 계기로 53%, 57%,58%로 계속 상승하고 있음을 볼 수 있다.


최두열. 1998. '아시아 외환위기의 발생과정과 원인'. 『한국경제연구원』. 209-210


구체적으로 기업과 금융기관들은 어떤 경로를 통해 단기외채를 늘렸을까? 기업부문에서 주목해야 하는 것은 기업의 무역신용성 외환거래 자유화이다. 한국개발연구원(KDI) 소속 신인석의 <90년대 환율정책과 외환거래 자유화정책 분석: 외환위기의 정책적 원인과 교훈>(1998) 에 따르면, 당시 기업들은 무역신용을 경로로 하여 단기외채를 조달해왔다.




외환정책당국은 기업의 외환거래의 경우 우선적으로 실물거래와 관련하여 발생하는 무역신용성 외환거래를 자유화한다는 방침에 따라 1990년대중 지속적으로 세부정책조치를 단행하였다. (...) 외환정책당국은 1990년대중 매년 계속하여 기업의 연지급수입기간 및 수출선수금의 영수한도를 증가시키며 무역관련 외환거래에 대한 규제를 완화해왔다.


<표 10>은 기업의 무역신용성 외채추이를 정리한 것이다. <표 10>을 보면 우선 기업의 무역신용성 외채는 1992년의 61억달러에서 1996년에는 220억달러로 급증하였음을 알 수 있다. 외환거래규제상 기업은 무역신용성 외채 이외에는 단기외채를 보유할 수 없도록 되어 있었으므로 이러한 역신용성 외채의 증가는 그대로 기업의 전체 단기외채의 증가를 의미하는 것이기도 하였다.


<표 10>이 보여주는 무역신용성 외채의 급증은 두 가지 의문을 제기한다. 첫째, 무역신용성 외채가 급증한 이유는 무엇이었는가, 또는 바꿔 말한다면, 이는 정상적인 무역거래에 따른 무역신용규모의 증가를 반영한 것이었는가? 만일 이에 대한 대답이 긍정적인 것이라면 이 외채의 증가는 외환유동성 위험의 상승과는 아무런 관련이 없는 것으로서 문제시할 현상이 못된다.


그러나 곧 밝혀지겠지만 실제는 그렇지 못했던 것으로 보인다. 이 시기 무역신용성 외채가 급증한데에는 정상적인 무역거래에 따른 무역신용규모의 확대를 반영한 것도 있겠으나 일정 부분은 기업이 무역신용을 경로로 하여 기타 용도의 자금조달원으로 이용한 데에 기인한 것으로 보인다.  


신인석. 1998. '90년대 환율정책과 외환거래 자유화정책 분석: 외환위기의 정책적 원인과 교훈'. 『한국개발연구원』. 44-46 


1990년대에 들어서 은행들의 단기외채 the short-term external borrowing 도 증가하기 시작했다. 대외경제정책연구원 소속 Wang Yunjong의 <Does the Sequencing Really Matter?: The Korean Experience in the Capital Market Liberalization>(2001)의 Table 3를 보면, 1990년대 한국으로의 자본유입 Capital Inflows 중 상당수가 은행을 통해 발생 Foreign Credits to Bank 했다. Table 4를 보면 더 자세한 사항을 알 수 있다. 1996년 중 대외부채 External Debt 의 66.7%가 금융부문 Financial Sector 의 부담이었고, 단기외채의 비중은 61.0%에 달했다.  


< 출처 :  Wang YunJong. 2001. 'Does the Sequencing Really Matter?: The Korean Experience in the Capital Market Liberalization'. <THE JOURNAL OF THE KOREAN ECONOMY, Vol. 2, No. 1 (Spring 2001)>. 16-17 >


은행들은 주로 해외지점 overseas branches 을 통해 단기외채를 들여왔는데, 그 비중이 국내지점에 맞먹었다. 금융자유화 정책의 영향으로 은행들은 해외지점을 늘렸는데, 금융시장 개방과 자율화에 상응하는 준비태세와 대응전략이 제대로 수립되지 못한 채 무분별한 영업확대 및 해외진출 확대를 한 것이다. 


< 출처 : 재정경제원. 1998.01.30. '1997 경제위기의 원인 · 대응 · 결과'. - 강만수. 2005. 『현장에서 본 한국경제 30년』 부록 571쪽에서 재인용 > 


< 출처 :  Wang Yunjong. 2001. 'Does the Sequencing Really Matter?: The Korean Experience in the Capital Market Liberalization'. <THE JOURNAL OF THE KOREAN ECONOMY, Vol. 2, No. 1 (Spring 2001)>. 17 >


As also found in Table 3, the major portion of the increase in foreign capital inflows was the short-term external borrowing by the banking sectorConsequently, the short-term external debt grew much faster than long-term debt throughout the years, and the financial sector became the major holder of external debts. Out of the total increase in external debt during the three years (1994-96), the banking sector explains about 70 percent. The remaining 30 percent reflect growth of the corporate sector's external debt, mainly related with trade credits.


In fact, short-term foreign currency liabilities of the Korean banks were much larger than reflected in capital inflows. As part of the liberalization measures, banks were allowed to open and expand operations of overseas branches. By exploiting the foreign capital channeled through overseas branches, banks actively operated foreign currency denominated business through domestic branches. This resulted in large foreign currency liabilities of overseas branches comparable to those of domestic branches as vividly shown in Table 5.


Wang Yunjong. 2001. 'Does the Sequencing Really Matter?: The Korean Experience in the Capital Market Liberalization'. <THE JOURNAL OF THE KOREAN ECONOMY, Vol. 2, No. 1 (Spring 2001)>. 16-17


기업 · 은행과 함께 주목해야 하는 것은 종금사의 외화차입증가 이다. 외환업무에 경험이 없었던 종금사들은 단지 금리가 싸다는 이유로 닥치는 대로 단기외화를 들여와서 장기로 운용하였다. 1997년 10월 기준 종금사들의 총외화차입금은 약 200억 달러에 달했는데 그 중 1년 미만 단기차입이 64.4%인 130억 달러에 달했다. 그러나 종금사들은 단기로 조달해온 외화차입금 대다수를 수익성이 높은 장기대출로 운용했는데, 1년 이상 장기대출 비율은 83.7%인 168억 달러에 달해 엄청난 자금만기구조의 불일치 maturity mismatch 가 발생했다. 


이러한 만기불일치는 외화유동성 부족을 기하급수적으로 증폭시키는 역할을 하였다. 그리고 동남아 외환위기의 여파가 한국으로 다가올 때, 종금사들의 자금난은 한국경제의 대외신인도를 떨어뜨리고 은행들의 단기차입마저 끊게 만드는 도화선이 되었다.    



<표 5-41>을 보면 1997년 10월 말 현재 종금사들은 단기로 129억 달러, 장기로 71억 달러를 조달하였는데 이 중 단기로 운용한 것은 32억 달러에 불과하고 나머지 167억 달러는 장기로 운용하여 심각한 차입대출의 기간 불일치를 보이고 있다. 이러한 종금사들의 자산과 부채간 기간 불일치는 외화유동성 부족을 기하급수적으로 증폭시키는 역할을 수행하였다.


최두열. 1998. '아시아 외환위기의 발생과정과 원인'. 『한국경제연구원』. 215


1982년 금융자율화 조치의 일환으로 32개까지 늘어난 단기금융회사는 1992년에 선발 8개 단자회사가 은행과 증권회사로 전환했고, 1994년 9개 지방 단자회사와 1995년 나머지 15개 단자회사가 무더기로 종합금융회사로 전환하여 우리나라는 30개나 되는 종합금융회사 천지가 되었다.


외환업무에 경험이 없었던 24개 전환 종합금융회사들은 장기 외화차입보다 단기 외화차입이 금리가 싸고 차입이 쉬웠기 때문에 단기 차입금의 리스크도 제대로 모르고 닥치는 대로 차입하여 수익성이 높은 장기대출을 하였다. (...)


1997년 10월에는 종합금융회사의 총외화 차입금이 200억 달러까지 되었는데 그 중 1년 미만 단기차입이 64.4%인 120억 달러나 되었다. 위험한 단기차입금으로 1년 이상 장기대출을 83.7%인 168억 달러나 했으니 엄청난 자금만기구조의 불일치(maturity mismatch)가 생겼다. 한보철강 부도로 대외신인도가 떨어져 신규차입이 중단되자 7일 이내의 초단기 차입으로 하루하루를 넘기다가 기아자동차 사태가 터지고는 일일자금(over-night)으로 허덕이게 되었다. 홍콩의 금융시장에서 종합금융회사들은 "금리, 금액, 기간을 불구하고 돈을 빌리려고 홍콩의 이 골목 저 골목을 누비고 다니는 떼거지" 라는 얘기까지 듣게 되었다.  (...)


종합금융회사는 Merchant Bank 이지만 bank라는 이름을 달고 다닌 종합금융회사의 행태와 자금난은 우리나라 모든 금융기관의 대외신인도를 바닥으로 추락시키고 은행의 단기차입마저 끊기게 하는 계기를 만들어 결국에 가서는 IMF사태를 몰고 오는 도화선이 되었다. 종합금융회사가 도화선이 되어 동남아에서 시작된 외환위기는 11월에 우리나라에도 상륙하게 되었다.


강만수. 2005. 『현장에서 본 한국경제 30년』. 428-431




※ 1997년 7월 동남아 외환위기 발생과 기아자동차 부도유예 처리


앞서 살펴본 것처럼, 1997년 한국경제는 금융자유화 이후 기업 · 은행 · 종금사의 단기 외화차입금을 증가하여 금융시장 불안정성이 커진 상황이었다. 게다가 '1997년 한국 거시경제의 긴장도를 높인 요인 - 고평가된 원화가치와 경상수지 적자' · '1997 외환위기를 초래한 대기업들의 '차입을 통한 외형확장'' 에서도 살펴봤듯이, 1994년-1996년 간 누적된 경상수지 적자와 고평가된 원화가치, 대기업들의 과도한 부채와 한보철강 등의 부도로 인해 1997년 당시 한국경제의 전반적인 기초여건이 취약한 상황이었다.


이와중에 1997년 7월 태국을 시작으로 외환위기가 발생해 인도네시아 · 필리핀 · 말레이시아 등으로 퍼져나갔다. 동남아 외환위기의 확산을 본 외국투자자들은 한국경제의 기초여건에도 의심을 품기 시작했다. 특히나 7월에 발생한 기아자동차가 사실상 부도처리 된 것이 결정적이었다. 1월에 한보그룹(10위)[각주:2] · 4월에 삼미그룹(26위), 진로그룹(19위) · 5월에 대농그룹(44위), 한신공영그룹(58위)에 이어 7월 기아그룹(8위)마저 무너지면서, 곧바로 신용평가기관들은 기아자동차에 대한 대출규모가 큰 은행들의 신용등급을 하향조정 하였다.


7월 2일 태국 바트화 평가절하를 계기로 동남아 외환위기가 인도네시아, 필리핀, 말레이시아 등으로 확산되었다. 이에 따라 한국 경제에 대한 외국투자자들의 주의가 환기된 상황에서, 설상가상으로 7월 15일 기아자동차가 사실상 부도나 다름이 없는 부도방지협약을 신청하였다. 곧바로 신용평가기관들은 기아자동차에 대한 대출규모가 큰 은행들의 신용등급을 하향조정 하였으며 이들을 구제하기 위해 정부가 치러야 할 재정비용이 국내총생산의 20%에 달할 것이라고 추정하였다.


이와 같은 전망으로 인해 7월 30일 Moody's는 정부출자기관인 한국산업은행의 신용등급을 하락시켰으며, 같은 이유로 8월 6일 S&P는 한국의 국가신용등급 전망을 '안정적'으로부터 '부정적'으로 바꾸었다. 국가신용등급 전망의 하향조정으로 말미암아 민간기업과 금융기관의 해외자금조달은 점차 어려워졌으며 차입조건도 악화되었다. 이러한 사실은 7-8월중 산업은행 채권의 스프레드와 선물환율이 급등한 점에서도 볼 수 있다.



박대근, 이창용. 1998 '한국의 외환위기: 전개과정과 교훈'. 『한국경제학회』. 23  


김대중정부 초대 재정경제부 장관으로 외환위기를 수습했던 이규성의 『한국의 외환위기 - 발생·극복·그 이후』(2006) 을 통해서도, 동남아 외환위기 발생하고 기아그룹이 부도유예 처리된 1997년 7월 이후의 상황을 살펴볼 수 있다.    


당시의 국내금융시장 동향을 살펴보면, 금리에 있어서는 7월 15일 기아그룹의 부도유예협약이 적용된 후 콜금리와 회사채 수익률이 상승하였으며 7월 중 평균으로 각각 11.41%와 11.86%를 나타냈다. 8월에는 동남아 위기의 영향 우리 금융기관의 부실 우려 등에 따른 해외 차입여건의 악화로 콜금리와 회사채 수익률은 각각 12.39%와 12.11%로 큰 폭 상승하였다. 9월에도 종합금융회사의 자금사정 악화와 기아의 화의신청 등에 영향을 받아 콜금리와 회사채 수익률은 각각 13.17%와 12.36%로 상승폭이 더욱 확대되었다. (...)


금융기관의 해외차입 여건 역시 금융기관들의 대외신인도 하락으로 인하여 장단기 자금차입 모두에 어려움이 가중되고 있었다. 은행들의 단기외채에 대한 만기연장 비율이 하락하는 동시에 가산금리는 대폭 상승하였다. 8월 12일에 일부 은행은 외화결제자금 부족으로 한국은행으로부터 7억 달러를 지원받았다. 또한 은행들의 장기차입여건도 악화되었다. (...)


종금사들도 급속한 대외신인도 하락에 따라 자체신용에 의한 외화차입이 어려워지면서 1997년 6월 이후 부족한 외화유동성은 주로 국내은행으로부터 조달하는 사태가 발생하였다. 7월부터는 국내은행의 외화자금 사정도 악화되자 초단기 차입에 주로 의존하였다. 특히 지방소재 종금사의 경우 외화조달에 심각한 어려움을 겪으면서 나중에는 원화자금으로 외화를 매입하기에 이르렀다.


이규성. 2006. 『한국의 외환위기 - 발생··극복·그 이후』. 25-26


1997년 7월 이후 경제상황이 계속해서 악화되자, 8월에 한국정부는 금융기관 부채의 지급보증을 선언하였다. 그러나 정부의 이같은 지급보증 선언은 상황을 더욱 더 악화시켰다. 한국정부는 외채에 대한 지급보증을 함으로써 경제성장을 달성해왔는데, 과거에는 통했던 방식이 1997년에는 통하지 않았을 뿐더러 상황을 더욱 악화시킨 것이다. 




※ 한국경제 성장과정 - 정부의 지급보증을 통한 해외자본 도입


한 국가가 경제성장을 달성하려면 물적자본 physical capital 이 필요하고, 물적자본을 구입하기 위해서는 돈이 필요[각주:3]하다. 박정희정권은 1962년 『외자도입촉진법』(the Foreign Capital Inducement Act) 을 제정함으로써 '정부의 지급보증 하에 외국자본 도입' 의 기틀을 마련했다. 당시 돈이 없던 한국이 정부의 지급 보증하에 해외자본을 들여와 생산활동에 투입[각주:4]하였고 경제성장 달성에 성공할 수 있게 된 것이다.     


조윤제, 김준경의 <Credit Policies and the Industrialization of Korea>(1997) 에 따르면, 1962년-1966년 사이 한국경제 총투자의 53 퍼센트가 정부의 지급보증을 받은 외국자본에 의해 동원되었다. 그리고 1975년 당시 국내은행 상업대출의 88 퍼센트가 정부의 지급보증 하에 동원된 외국자본 이었다. 


The Allocation of Foreign Loans


Foreign Capital - especially foreign loans - played a large role in Korea's financial sector policy. As with domestic credit, the government also tightly controlled allocation of foreign credit. From 1962 to 1991, the ratio of total investment to GNP was 27.4 percent annually. Six percent was financed by foreign capital, primarily loans. Hence, approximately 22 percent of total investment during this period was financed by foreign capital. Between 1962 and 1966 (when the Korean economy began to surge), 53 percent of the total investment was financed with foreign capital. (Table 11).


Korean firms that wished to borrow abroad were required to obtain the approval of the EPB. The Board also determined the total amount of required loans according to investment priorities for projects and enterprises specified by the five-year economic plans. MOF closely monitored all approved foreign borrowings and their repayment. In addition, the government guaranteed virtually all foreign loans. In 1966 the government revised the Foreign Capital Inducement Act to allow banks to provide guarantees without approval from the National Assembly.       


KEB (one of the specialized banks in Korea) and commercial banks could issue repayment guarantees for private foreign loans without authorization from the National Assembly. Since the government held the majority of shares in commercial banks, the KDB and the KEB, the government in effect provided their repayment guarantees. As such, the government could use the allocation of foreign loans as a policy tool for industrial financing, without political intervention. As of 1975, for example, domestic banks provided repayment guarantees for 88 percent of the total commercial loans (Table 12).



조윤제, 김준경. 1997. "Credit Policies and the Industrialization of Korea". 85-86       

      

외화부채에 대한 정부의 지급보증은 1990년대에 들어서도 관행처럼 유지되고 있었다. 또한, '금융자원 동원을 통한 경제성장→8·3 사채동결조치→한국경제의 구조적 문제들' · '대한민국 주식회사 - 대마불사를 초래한 정부와 기업의 리스크 분담' 에서도 살펴봤듯이, 한국 은행권은 외화부채 뿐만 아니라 거의 모든 대출에 있어서 정부의 지급보증을 받는 상황에 익숙해 있었다. 그러나 1997년이 되자 한국의 경제성장을 이끌어왔던 방식이 이제는 외환위기를 초래한 원인이 되고 말았다




※ 금융기관 부채에 대한 지급보증을 선언한 한국정부 

- 민간금융기관의 부도가 국가부도로 인식이 전환


1997년 8월 25일, 한국정부는 민간부문의 해외차입이 어려워지자 '금융기관 부채의 지급보증을 선언'하였다. 그리고 종금사들이 자력으로 외화결제를 할 수 없는 사태에 직면하게 되면서 8월 18일 한국은행이 보유고에서 5억 달러를 긴급 지원하게 된다[각주:5] 


97년 8월 25일(2) 대외신인도 대책


8월 25일 발표한 대책은 특융 등 부실금융기관에 대한 대책보다는 대외신인도 제고 쪽에 더 역점을 두었었다. 여기에는 외신인도 문제 해결을 위해서 정부가 금융기관의 대외 채무에 대해 '정부 신용으로 보장'하고, 특정 금융기관의 대외 지급 불능 사태가 발생할 경우, 필요시 정부가 '지급을 보증하는 조치'를 취할 의사가 있다는 파격적인 내용이 들어있었다. (...)


핵심은 정부의 지급 보증이었다. 이에 대해서는 많은 논의를 했다. (...) 7월 기아사태 이후 해외 금융시장에서는 우리 정부의 '구조적 문제 해결 의지'와 정책의 실천력에 대해 회의하기 시작했다. 이에 따라 차입금리도 올라가는 추세였고 외화 확보도 어려워지고 있었다. 특히 국제신용평가기관에서는 국내 은행의 신용 등급을 하향 조정하려는 움직임을 보이는 등 매우 어려운 상황이었다. '특단의 조치'가 절실히 필요하고, 정부 보증 정도의 강력한 의지표명이 있어야 금융시장 안정 효과를 기대할 수 있다는 주장에 대해, 더 이상 나의 생각을 고집할 수 없었다. 


강경식. 1999. 『강경식의 환란일기』.  264


그리고 10월 22일, 정부는 부도상태에 처한 기아그룹을 산업은행 출자를 통해 구제하기로 결정하였는데 이것이 큰 문제를 일으킨다. 기아자동차에 대한 산업은행 융자의 '출자전환'은 'debt equity swap'로 번역해야 마땅한데, 일부 외신에서는 이를 'nationalization(국유화)'로 보도한 것이다. 기아의 부담을 국가가 떠맡는 것으로 해외에 잘못 알려지는 바람에 한국경제 자체의 대외신인도가 하락한 것이다. 때가 바로 민간금융기관의 부도가 국가부도로 인식이 전환되는 순간이었다[각주:6].


97년 10월 22일 기아 처리, 국내에선 대환영 해외에선 비판적


11시에 기아에 대한 법정관리 방침을 발표하자, 주가지수는 34.5포인트, 6.08%나 폭등했고 일거에 지수 600선을 회복했다. 이제 기아의 굴레에서 벗어나게 되었다. 따라서 금융개혁법안 통과[각주:7]에만 힘을 기울이면 되겠다고 생각했다.       


그러나 아문제를 처리한 날이 공교롭게도 홍콩 증시가 요동치기 시작한 바로 그 날이었다. 연속 폭락장세에서 헤어나지 못하던 증시가 모처럼 상승세로 돌아 한시름 놓는가 했는데, 그 기대는 간단히 무너지고 말았다. 바로 다음날인 23일에는 33.2포인트나 빠지는 폭락장세로 반전했다. 좀더 빨랐거나 오히려 며칠 더 늦었더라면 어떻게 되었을까? 어쨌든 홍콩 증시가 폭락하는 날과 겹친 것은 '최악의 택일(?)'이었다.


게다가 기아 처리에 대한 해외 논평은 매우 냉담했고 비판적이었다. 가장 유력한 경제지라고 할 수 있는 영국의 파이낸셜 타임스는 23일자 신문에서 "변화와 개혁은 선택의 문제가 아니라 생존을 위해 필수적이라고 강조하던 강경식은 기아 처리에 있어서 전혀 다른 태도를 보여주었다. 기아를 '국유화'한 것은 한국이 미래에 번영하기 위해서 필요한 개혁과정에 있어서 엄청난 후퇴이다"로 시작하는 글에서 신랄한 비판을 퍼부었다.


이러한 비판 중에는 사실도 있었지만, 내용을 오해하고 있는 부분도 상당히 있었다. 그 하나는 산업은행 융자의 '출자전환'은 'debt equity swap'으로 번역해야 마땅한데, 일부 외신에서는 이를 'nationalization(국유화)'으로 보도한 것이 그것이다.


취임 초부터 발표문은 항상 영문과 함께 작성하라는 지시를 내린 바있다. 해외에 대한 서비스 차원뿐 아니라, 이번처럼 발표 내용이 잘못 전달되는 불상사에 대비하려는 뜻도 있었다. 그러나 서둘러 발표하는 과정에서 시간이 너무 촉박하다보니 그런 데까지 신경을 쓰지 못하고 만 것이다. 산업은행 융자의 출자전환은 대주주가 없는 상황에서 기아문제를 처리해갈 주체가 있어야 하기 때문에 부득이한 조치였다. 그러나 기아의 부담을 국가가 떠맡는 것으로 해외에 잘못 알려지는 바람에 낭패를 보고 말았다.


이렇게 된 데에는 기아를 '공기업 형태로 운영'한다는 발표문에도 문제가 있었다. 협력업체에 대한 원활한 자금 공급과, 불필요하게 '제3자 인수설'에 휘말리려는 빌미를 주지 않기 위한 '국내용'이었는데, 해외에서는 기아를 '공기업화해서 살린다'라는 뜻, 즉 '국유화'의 뜻으로 받아들였다. 제3자 인수 방침은 추후에 밝혀도 된다고 생각하고, 발표 당시에 이를 분명히 하지 않은 것은 나의 실책이었다.


강경식. 1999. 『강경식의 환란일기』.  291-293


1997년 1월 한보그룹 부도에 이어 10월 기아그룹 부도마저 제대로 처리하지 못하자 국제금융계는 한국경제의 기초여건에 대해 의심을 품기 시작했다. 


돌이켜 보면 한국이 1997년 말 외환위기에 처하게 된 가장 직접적인 원인은, 지극히 원론적인 얘기지만, 한국 정부와 금융기관들이 국제 금융계에서 '신용'을 잃어버린 데 있다. 한보사태 이후 대기업들이 줄줄이 부도내고 있는 상황에서, 외국의 어느 금융기관이 선뜻 한국 기업이나 금융기관에 돈을 빌려주겠는가. 더욱이 엎친 데 덮친 격으로 태국을 시작으로 필리핀, 인도네시아 등 동남아시아 국가들이 외환위기의 소용돌이에 휩싸이면서 한국을 바라보는 미국과 유럽 금융기관들의 시선은 날이 갈수록 차가워졌다. (...)


우리가 '태국과 다르다'는 것을 강변하면 할수록 국제 금융가에서 자라나고 있는 한국 경제에 대한 의혹의 싹은 커져가고 있었다는 말이다. 특히 한국정부가 한보나 기아사태와 같은 당면현안을 매끄럽게 처리하지 못하고 질질 끌면서 '기초체력'만 강조하자 해외에서는 "한국 정부의 통제력에 이상이 생겼다."는 지적까지 나오기 시작했다. 


정덕구. 2008. 『외환위기 징비록』. 31-33


금융기관 부실을 지켜본 외국채권자들이 "한국의 금융기관이 부실처리 되면 지급보증을 했던 한국정부가 책임져야 하는데, 그렇다면 한국정부는 변제능력이 있는가?" 라고 생각하게 된 것이다. 즉, 금융기관이 부실화되면서 채무국 자체의 변제능력을 의심하게 된 외국 채권자들이 일순간 투자자금을 회수해가기 시작한 것이다.    


아시아의 많은 국가들은 부족한 투자재원을 전략산업에 집중투자하기 위해 정부가 금융기관의 운영을 시장기능에 맡기지 않고 직접 주도하여 왔다. 따라서 대부분의 민간금융기관들도 공기업처럼 인식되어 왔고, 법적으로 명시된 것은 아니지만 금융기관의 부채는 관행적으로 정부가 보증한 것으로 여겨져 왔다. 이러한 관행은 한편으로는 안정된 금융시장을 형성해 전례 없이 빠른 성장을 가능케 했지만, 다른 한편으로는 비효율적인 과잉투자를 조장하는 문제점을 낳게 된다[각주:8]. (...)


이러한 과잉투자문제는 경제발전과 자본자유화가 진척되면서 더욱 심각해지는데, 경제규모가 커짐에 따라 정부의 금융기관 대출을 일일이 감시할 능력을 상실했을 뿐만 아니라, 기업들은 자본자유화에 따라 저리의 해외자금을 차입하여 마구 기업을 확장시켰기 때문이다. 물론 관행적인 정부보증을 믿었기에 외국 채권자들도 사업평가 한 번 하지 않고 선뜻 국내 금융기관에 자금을 빌려 줄 수 있었다. 


이런 상황에서 대규모 투자가 실패로 끝나 금융기관이 부실화되면서 채무국 자체의 변제능력을 의심하게 된 외국 채권자들이 일순간 투자자금을 회수해감으로써 외환위기가 야기되었다는 것이 아시아 외환위기에 관한 정설로 자리잡고 있다.  


박대근, 이창용. 1998 '한국의 외환위기: 전개과정과 교훈'. 『한국경제학회』. 9-10




※ 1997년 10월 23일, 동남아 외환위기가 동북아로 북상하다


정부의 지급보증선언 · 기아자동차 공기업화 논란과 더불어 주목해야 하는 것은 동남아 외환위기의 북상이다. 공교롭게도 기아자동차 공기업화 논란 다음날인 10월 23일, 홍콩증시가 폭락하면서 동남아 외환위기가 동북아로 올라오기 시작한다1997년 10월 17일, 대만이 외환시장방어 포기를 선언했고 ,10월 23일 홍콩증시가 폭락하면서 동남아 외환위기는 동아시아 외환위기로 커지고 말았다. 


10월 22일, 3개월 간의 실랑이 끝에 정부는 부도상태에 처한 기아그룹을 산업은행 출자를 통해 구제하기로 결정했다. 이 때가 바로 민간금융기관 부도가 국가부도로 인식이 전환되는 순간이라 할 수 있다. 또한 공교롭게도 바로 다음날인 10월 23일 홍콩의 주가가 폭락하였고, 이에 따라 외국 투자자들이 가지고 있던 아시아경제에 대한 신뢰는 돌이킬 수 없이 무너졌다.


10월 24일 S&P는 한국의 국가신용을 오랫동안 유지되어 온 AA-로부터 A+로 하향조정하였고, 장기신용전망도 '부정적'으로 바꾸었다. S&P는 기아자동차의 공기업화에 대해 "이번 구제조치가 단기적인 압력을 완화시킬 수는 있겠지만 장기적으로는 한국 경제에 부정적 영향을 줄 것임이 너무나도 자명하다" 라고 혹독히 비난하였다. 산업은행의 국채가격은 정크본드 수준으로 떨어졌으며 자자들은 세계 11위 규모의 한국 경제가 멕시코와 같은 경제위기로 치닫고 있음을 걱정하였다. 기아자동차의 공기업화 발표전에 128bp 였던 산업은행 채권 스프레드는 불과 열흘만에 269bp로 넓어졌다.


박대근, 이창용. 1998 '한국의 외환위기: 전개과정과 교훈'. 『한국경제학회』. 24

   

1997년 10월 23일을 기점으로 외국 투자자들의 투자자금 회수로 인해 한국 외환시장도 출렁이기 시작했다. 1997년 들어서 원화가치가 조금씩 하락하고 있긴 하였으나, 10월 23일을 기점으로 원화가치가 가파르게 하락하기 시작한 것이다. 10월 22일 1달러당 915.10원이었던 환율은 23일 921.00원 · 24일 929.50원 · 27일 939.90원 · 28일 957.60원 · 29일 964.00원 · 11월 6일 975.00원 · 11월 10일 999.00원 · 11월 17일 1,008.60원 · 11월 25일 1,122.00원 · 12월 23일 1,962원까지 대미달러 환율이 치솟는다. 


< 출처 : 한국은행 경제통계시스템 


한국은행의 외환보유고는 1997년 10월을 기점으로 급격히 줄어들기 시작했다. 아래에 첨부한 외환보유액 그래프에 따르면 1997년 10월 말, 한국은행의 외환보유액은 약 300억 달러로 나온다. 그렇지만 외국 투자자들은 한국의 실제 외환보유고가 150억 달러밖에 되지 않을 것이라고 추정하였다. 150억 달러는 약 5주일분의 수입액 도는 단기외채의 5분의 1에 불과한 금액이었다.  


< 출처 : 한국은행 경제통계시스템 





※ 1997 한국의 외환위기의 원인 

- 원화가치하락을 노린 투기적공격이 아니라 국제채권은행의 채권인출사태 


앞서 논의됐던 내용을 종합하자면, 1990년대 금융자유화 이후 기업 · 은행 · 종금사들은 막대한 양의 단기 외화차입금을 지고 있었다. 그러던 와중에 1997년 7월 동남아 외환위기가 발생했고 기아자동차는 부도유예처리 되었다. 그 과정에서 정부의 지급보증으로 인한 논란이 대외신인도를 떨어뜨려서 외국투자자들의 급격한 자금회수를 불러왔고 이는 원화가치 하락과 외환보유고 고갈로 이어지고 있는 상태였다.


그런데 이전 포스팅 '1997년 한국 거시경제의 긴장도를 높인 요인 - 고평가된 원화가치와 경상수지 적자 - ※ 원화가치 하락을 노린 헤지펀드 · 핫머니의 투기적공격이 1997 외환위기의 원인일까?'를 통해, "한국에서 외환위기가 본격적으로 발발한 "1997년 11월달 외환보유고 감소의 주된 요인은 원화에 대한 투기적 공격이 아니라 국제채권은행의 채권인출" 이었다." 라고 밝힌바 있다. '<표 7> 외환보유고 수요요인(1997)'를 보면 11월 중 외환보유고 수요 대다수를 차지한 것은 국제채권은행의 채권인출 이었다는 것을 알 수 있다.


<표 7>에서 환율요인에 따른 외환수요의 증가분을 가장 넓은 기준의 원화에 대한 투기적 공격의 지표로 볼 수 있을 것이다. 표에는 경상수지적자가 포함되지 않은 것과 포함된 것의 두 가지 투기적 공격지표를 계산하여 놓았다. 두 지표에서 명백하게 드러나는 것은 11월중 투기적 공격은 국제채권은행의 채권인출의 14~20%에 불과하였다는 사실이다. 또한 경상수지적자까지 감안한 광의의 투기적 공격 지표에 의거하면 9~11월중의 환율에 따른 외환수요요인은 1~3월에도 미달하는 규모였다. 


두 기간의  차이와 11월 외환위기를 낳은 것은 환위험과는 직접적 관련이 없고 따라서 원화에 대한 투기적 공격으로 볼 수 없는 국제채권은행의 채권인출사태의 존재여부[각주:9] 였음은 <표 7>에서 명백하다.


신인석. 1998. '한국의 외환위기: 발생메커니즘에 관한 일고'. 『한국개발연구원』. 26-27


그리고 1997년 11월달 외환보유고 감소의 주된 요인이 원화에 대한 투기적 공격인지 국제채권은행의 채권인출인지 여부는 외환시장에서 외환에 대한 수요 및 공급요인을 살펴봐도 알 수 있다. '<표 6> 외환시장 수급요인 월별추이(1997)'을 살펴보면, 1997년 11월 들어 '외채감소액'이 증가[각주:10]하고'해외지점 예치금 증가액'이 증가함을 알 수 있다. 이것은 '(국내은행) 해외지점에 대한 한국은행의 예치금 증가액'이 늘어났음을 뜻한다. 해외지점에 대한 국제채권은행의 채무상환요구가 한국은행의 외환보유고에 의해 충족된 것이다. 


 < 출처 : 신인석. 1998. '국의 외환위기: 발생메커니즘에 관한 일고'. 『한국개발연구원』. 25 >  


그렇다면 국내은행 해외지점에 대한 한국은행의 예치금 증가액이 늘어난 원인은 무엇일까? 또한, '국제채권은행의 채권인출사태'는 어떤 경로를 통해 발생했을까?




※ 국내금융기관 해외지점의 단기 대외지불부담액 

- 한국은행의 외환보유고 고갈의 주요원인


앞서 "해외지점 overseas branches 을 통해 단기외채를 조달한 은행들" · "종금사의 외화차입증가를 이야기했었다. 여기에서 우리는 '국내은행 해외지점에 대한 한국은행의 예치금 증가액'이 늘어난 이유를 알 수 있다. 앞서 설명한대로 1990년대 금융자유화 이후 은행들과 종금사는 해외지점을 통해 단기외채를 들여오기 시작했다. 외채통계에는 한국의 막대한 해외 현지금융이 제외되기 때문에 외채규모가 과소평가 된다. 


박대근, 이창용은 <한국의 외환위기: 전개과정과 교훈>(1998) 을 통해 "한국 금융기관과 기업 그리고 이들의 현지법인이 차입한 역외금융차입까지를 포함시킬 경우 한국의 단기외채 지불부담은 1,000억 달러로서 공식적으로 발표된 단기외채 수치의 두 배에 달한다"(26) 라고 지적한다.


이규성 또한 『한국의 외환위기 - 발생·극복·그 이후』(2006) 를 통해 "1994~1996년간의 총대외지불부담금 및 순외채의 전년대비 증가율은 미달러화 표시 경상 GDP 성장률을 크게 상회하고 있었다" 라고 지적한다.






외환위기 이전 우리나라의 외채통계는 세계은행(IBRD) 기준에 의거하여 작성되었으며, 세계은행 기준 외채는 공공부문, 민간부문 및 금융부문 등 우리나라 경제주체들이 국내로 도입한 외채총액 중에서 아직 상환되지 않은 잔액으로 정의되었다. 그러나 1997년 외환위기가 발생하자 해외채권자들로부터 우리의 외채통계에 대해 이의가 제기되었다. 즉, 한국의 막대한 해외 현지금융도 외채통계에 포함시켜야 한다는 것이었다. 


정부는 IMF와의 협의를 거쳐 현지금융 가운데서 금융기관의 해외점포가 차입한 금액과 국내금융기관의 역외계정차입금을 외채통계에 포함시키기로 하였으며, 이와 같이 정의된 광의의 외채를 총대외지불부담으로 명칭을 붙였다. 이러한 외채통계 작성 기준에 입각하여 추산된 우리나라 외채규모의 변화추이는 [표 2-4]에 제시되어 있다. 


추산된 외채규모를 전제로 우리나라의 외채상환 능력을 분석해 보면, [표 2-5]에 제시된 바와 같이 우리나라는 세계은행에 적용하고 있는 외채상환능력 평가기준의 어느항목에 비추어 보더라도 경채무국 또는 외채상환능력에 문제가 없는 국가로 분류된다. 


그러나 이를 보다 엄밀하게 살펴보면 1994~96년간의 총대외지불부담 및 순외채의 전년대비 증가율은 미달러화 표시 경상 GDP 성장률을 크게 상회하고 있었다. 또한 1996년의 경우에는 경상 GDP 성장률이 해외차입 금리수준을 하회하기 시작하였다. 이러한 사실은 외환위기 직전의 우리 경제는 중장기적 관점에서 외채상환능력이 저하되는 시기에 있었다는 점을 시사하고 있다.


이규성. 2006. 『한국의 외환위기 - 발생··극복·그 이후』. 59-60


다르게 말하면, 해외지점의 대외지불부담액을 포함할 경우 한국경제의 외환유동성 부족이 심각함을 알 수 있다는 것이다. 신인석의 <한국의 외환위기: 발생메커니즘에 관한 일고>(1998)에 나오는 '<표 8> 외환유동성 추이'를 보면, 막대한 양의 경상수지 적자를 기록한 1996년 들어서부터, '국내금융기관 해외지점 단기대외지불부담'이 포함된 지표B가 크게 증가했음을 알 수 있다. 이를 통해 "당시 한국경제는 잠재적인 외환유동성 부족 상태였다" 라고 말한다    


외환위기 이전 한국 경제에 '잠재적 외환유동성 부족' 문제가 존재하였는가? 또한 존재하였다면 그 원인은 무엇이겠는가?  이들 질문에 답하기 위하여 <표 8>을 작성하였다. <표 8>은 한국경제의 외환유동성 추이를 두 가지 지표로 제시한 것이다. 하나는 세계은행기준 단기외채(유동부채)에서 유동성이 높은 대외자산을 제한 '지표 A'이고, 둘째는 IMF기준 대외지불부담에 같은 기준을 적용하여 계산한 '지표 B'이다.


<표 8>은 다음과 같은 세 가지 사실을 알려준다.

첫째, 과연 잠재적인 외환유동성 부족이 존재하고 있었다는 사실이다. 96년말 현재 지표 A,B 모두 양의 수치를 기록하고 있어 이 시점부터 잠재적으로 외환유동성이 부족할 수 있는 영역에 진힙한 것으로 보이기 때문이다. 


둘째, 잠재적인 외환유동성 부족이 야기되기까지는 거시충격과 이에 대한 정책대응상의 오류가 어느 정도 역할을 하였다는 점이다. 표가 보이듯이 단기외채를 중심으로 한 우리나라로의 자본유입이 증가한 것은 94년부터였으며 같은 시기 외환유동성은 점차 악화되기 시작한 것으로 관찰된다. 그러나 급격한 악화가 진행된 것은 지표 A에 의거할 때 명백히 96년이었고, 이는 물론 96년에 기록한 대폭의 경상수지 적자[각주:11]에 기인한 변화였다. 그리고 96년의 경상수지적자는 교역조건 충격으로 요구되었던 환율절하를 정책당국이 지연시킨 결과[각주:12]였다고 평가되므로, 그만큼의 외환유동성 악화는 거시정책대응 미숙에 원인이 있었다고 하겠다.    


셋째, 그러나 한국경제가 지니고 있던 잠재적 외환유동성 부족의 크기는 해외지점의 대외지불부담 증가를 고려하지 않는 한 과소평가되기 쉬웠다는 점이다. 잠재적 외환유동성 부족문제가 나타나기 시작한 96년 말에 있어서도 지표A에 의거하는 한 문제의 심각성은 크게 드러나지 않기 때문이다.


신인석. 1998. '국의 외환위기: 발생메커니즘에 관한 일고'. 『한국개발연구원』. 31-32


당시 은행들과 종금사들은 대기업부실[각주:13] · 7월 동남아 외환위기 · 정부의 지급보증 논란 등으로 외국투자자들이 급격한 자금회수 등의 문제가 발생하면서 외화유동성 위기를 겪고 있었다는 사실을 위에서 확인할 수 있었다. 게다가 7대 시중은행의 차환율[각주:14]은 10월을 기점으로 급격히 하락하고 있었다. 


< 출처 : 신인석. 1998. '국의 외환위기: 발생메커니즘에 관한 일고'. 『한국개발연구원』. 37 >


은행들의 외환유동성 사정이 어렵게 되자 그 동안 은행에 의존해 오던 종금사들의 외환유동성은 더욱 어렵게 되었다. 이제 금융기관들은 해외지점이 보유한 단기대외지불부담금 결제를 한국은행의 외환보유고에 의존할 수 밖에 없게 되었다. 11월 중 한국은행이 국내 금융기관에 당일 결제자금으로 외환을 지원한 현황은 아래 첨부한 [표 1-18]과 같다. 해외지점의 부족한 결제용 외환을 충당하기 위하여 한국은행은 11월 상반월에는 8.4억 달러, 하반월에는 80.9억 달러의 외환보유고를 해외에 예치하여 지원하였다. 이에 따라 환보유고에서 국내 은행의 해외지점에 예치한 금액이 11월 말에는 169.4억 달러로 대폭 증가하였다[각주:15]


그 결과 한국은행의 가용외환보유고는 바닥을 드러내 50억 달러 수준까지 떨어졌다. 한국은행이 금융기관의 해외지점에 예금한 외화인 해외예치금은 평상시라면 회수하여 외환보유고로 사용할 수 있다. 그러나 막상 외환위기가 시작되어 해외지점이 외환부족상황에 처함에 따라 사실상 사용불가능한 외환보유고가 되어버렸다.


< 출처 : 이규성. 2006. 『한국의 외환위기 - 발생··극복·그 이후』. 42 >


< 출처 : 신인석. 1998. '국의 외환위기: 발생메커니즘에 관한 일고'. 『한국개발연구원』. 39 >


한국개발연구원(KDI) 소속 신인석은 "국내금융기관이 한국은행에 의존하게 되는 시점을 인출사태의 발생시점으로 볼 수 있을 것이다. <표 11>과 [그림 5]에 의하면 인출사태는 11월 17일경에 시작된 것으로 보인다" 라고 말한다.


<인출사태의 발생시점>


11월 국내금융기관이 국제금융시장에서 자금을 조달하는 것이 불가능해지자, 한국은행은 이들 금융기관에 외환을 공급하였고, 그 결과 (가용)외환보유고가 고갈되었다는 것은 널리 알려져 있다. 자발적 자금공급자가 없어져 유동성 위기에 직면하는 것을 인출사태로 정의할 때, 따라서 국내금융기관이 한국은행에 의존하게 되는 시점을 인출사태의 발생시점으로 볼 수 있을 것이다.


한국은행이 사용한 구체적인 지원방법은 피지원은행에 대한 한국은행의 외화예금을 증가시키는 것이었다. 이 외화예금은 국내본점에 대한 수탁금은 '외화예탁금'으로, 국외지점에 대한 수탁금은 '해외지점 예치금' 으로 한국은행 계정상 분류되었는데, 따라서 외화예탁금과 해외지점 예치금의 합계치(이하 '예치금 합계치'로 약칭)는 11월 중 한국계 은행에 요구된 채권상환액에 대한 추정치를 제공해준다. 또한 그러므로 예치금 합계치의 일별추이를 관찰하면 인출사태의 발생시점을 가늠하는 것이 가능하다.


이 같은 추론에 근거하여 예치금 합계치의 10~11월중 추이를 보인 것이 <표 11>과 [그림 5]이다. 이들 자료에 의하면 인출사태는 11월 17일경에 시작된 것으로 보인다. 11월 14일까지 큰 변동이 없던 예치금 합계치는 토요일과 일요일이었던 15, 16일을 지낸 뒤 뚜렷한 상승세로 전환하였기 때문이다.


신인석. 1998. '국의 외환위기: 발생메커니즘에 관한 일고'. 『한국개발연구원』. 38-39




※ 정부당국의 무리한 외환시장 개입정책? or 외환시장 미발전의 구조적문제?


앞서 살펴본대로, 1997년 11월 국내금융기관이 국제금융시장에서 자금을 조달하는 것이 불가능해지자, 한국은행은 이들 금융기관에 외환을 공급하였고 그 결과 (가용)외환보유고가 고갈되었다. 게다가 원화가치하락을 막기위한 정부당국의 개입은 외환보유고 고갈을 가속화시켰다. 박대근, 이창용은 <한국의 외환위기: 전개과정과 교훈>(1998) 을 통해 "정부당국의 무리한 외환시장 개입정책은 상황을 더 악화시켰다." 라고 비판한다. 


1997년 당시의 외환보유고의 동향과 외환시장 개입정책을 구체적으로 살펴보자. 아래 '<표 8> 한국은행의 외환시장 개입'을 살펴보면 1997년 4월~6월 들어 한보사태의 충격에서 벗어나면서 외화유입이 증가했음을 확인할 수 있다. 그러나 7월 동남아 외환위기 이후 외환보유고는 다시 감소하기 시작하고 11월부터는 감소폭이 커진다. 


박대근, 이창용은 "10월 말 이후의 외환보유고 감소는 환율관리를 위한 적극적인 외환시장 개입의 결과가 아니"라고 주장한다. "외환시장이 외환수급의 기능을 수행하지 못함에 따라 기업과 금융기관이 외화부도의 위기에 빠지자 통화당국이 이들을 구제하기 위해 수동적으로 달러를 공급" 하였기 때문이라는 것이다."율의 평가절하를 시장기능에 맡겼으면 외환보유고 감소 현상이 발생하지 않았을 것"이라고 말한다.



외환보유고의 증감은 통화당국의 외환시장 개입을 통해서도 설명할 수 있다. <표 8>은 1997년 한 해 동안 한국은행의 현물 및 선물시장 개입규모와 외환보유고 및 외화예탁금 증감액의 월별 변화를 보여준다. 표에서 볼 수 있듯이 1997년 1사분기에 정부는 원화의 절하를 막기 위해 달러를 매도하였다. (...)


통화당국의 달러화 매도개입은 4월에 들어서면서 매수개입으로 바뀌고 이에따라 6월까지는 외환보유고가 증가한다. 4-6월은 한보사태의 충격에서 벗어나면서 외화유입이 다시 재개되던 시기였기 때문이다. 이 기간에 정부는 달러를 매수함으로써 원화의 절상을 막아 경상수지 적자폭을 줄이면서 1사분기에 감소한 외환보유고를 재충전하였다. 그러나 7월 이후 동남아 외환위기를 계기로 자본유출이 시작되자 환율의 급등세를 진정시키기 위해 다시 달러화 매도개입을 재개하였고 그 규모는 9월 이후 급격히 증가한다.


한 가지 주목할 것은 외환위기가 본격적으로 시작된 10월 말 이후의 외환보유고 감소는 환율관리를 위한 적극적인 외환시장 개입의 결과가 아니라는 점이다. 외국 투자자들의 신뢰도 하락으로 해외신규차입이 어려워짐에 따라 기업과 금융기관들은 외채 원리금 상환에 필요한 외화를 마련하기 위해 서울 외환시장에서 외환을 구매하고자 하였다. 반면에 원화절하에 대한 기대로 달러의 공급은 자취를 감추었고, 이에 따라 외환시장 개장과 함께 환율은 일일변동제한폭의 상한까지 상승하고 거래가 이루어지지 못하는 사태가 발생하였다. 외환시장이 외환수급의 기능을 수행하지 못함에 따라 기업과 금융기관이 외화부도의 위기에 빠지자 통화당국이 이들을 구제하기 위해 수동적으로 달러를 공급하였다.   


이와 같은 외환시장 개입은 외환보유고를 감소시켰고, 그 결과 대외신인도가 추락하여 자본유출이 가속화되는 악순환이 되풀이되었다. 결과적으로 외환위기가 명확해진 시점에서도 제 기능을 수행하지 못하는 시장평균환율제도를 유지하려고 함으로써 귀중한 외환보유고를 낭비한 셈이다. 사후적으로 볼 때 환율방어가 현실적으로 불가능하다는 것이 명확해진 시점이었기에 당연히 환율의 평가절하를 시장기능에 맡겨 놓았어야만 했다. 1996년과 1997년 상반기까지의 외환시장 개입은 옳든 그르든 그 나름대로의 정책의도를 가지고 있었으나, 10월 이후 이루어진 외환시장 개입은 상황을 오판한 정책실패로서 외환위기를 악화시켰다는 비난을 피하기 어려울 것이다. 


박대근, 이창용. 1998 '한국의 외환위기: 전개과정과 교훈'. 『한국경제학회』. 29-31


그러나 당시 경제부총리였던 강경식은 "IMF 이후 환율변동제한을 없앤 다음에도 외채상환을 위한 달러를 외환보유고로 대주지 않을 수 없기 때문에 보유고가 그렇게 급감하게 되었던 것" 이라고 항변한다. 일반적인 외환시장은 가격(환율)이 변화할 때 외화 공급과 수요가 늘거나 줄어들면서 균형을 맞추지만, 당시 한국의 외환시장은 그렇지가 않았다는 것이다. 


사실 우리나라에는 시장 기능이 작동하는 '외환시장'이 아직 없다는 것이 재경원 실무자들의 생각이었다. 시장이 되려면 가격(환율)에 따라 수요와 공급이 탄력적으로 늘기도 줄기도 해야 하는데, 우리나라 외환시장은 그렇지가 않다는 것이다. 원화가 국제적으로 통용되지 않기 때문이다. 


IMF 이후 채권시장, 부동산시장 등이 많이 개방되면서 사정이 많이 달라졌지만, 당시만 해도 환율이 올라간다고 해서 달러를 들여와 원화로 바꾸어도 주식투자 이외에는 운용할 데가 없고, 환율이 아무리 올라가도 외채 상환을 위해서는 달러를 사지 않을 수 없는 구조로 되어 있다는 것이었다.


IMF 이후 환율변동제한을 없앤 다음에도 외채상환을 위한 달러를 외환보유고로 대주지 않을 수 없기 때문에 보유고가 그렇게 급감하게 되었던 것이다. 즉 '환율만'으로 외환 수급의 균형을 이룰 수는 없었다. 환율상승에 대한 제한을 완전히 없앤 97년 12월에도 환율안정을 위해 보유 외환을 시장에 공급한 것은 이런 연유에서였다. (...)


우리 시장이 제대로 기능하지 않는데 시장에만 맡겨둘 수도 없는 일이었다. 나는 97년 11월 당시, 상승압력은 흡수하면서 정부의 환율안정에 대한 정책의지에 대한 의심을 갖지 않도록 해야 한다는 생각을 가졌었다. 그래서 상승압력을 흡수해야 한다고 생각될 때에는 한국은행에, 안정을 시켜야 할 필요가 있을 때에는 재경원이 시장 관리를 주도하도록 하면서 환율제한폭을 없애는 방향의 정책을 생각하고 있었다. 2.25%의 제한폭이 당시의 상황에서는 너무 변동폭이 작았던 것이다.


강경식. 1999. 『강경식의 환란일기』.  314-315


1997년 당시 재정경제원 대외경제국 국장을 맡았던 정덕구는 "(서울 외환시장 특성상, 정부당국의 외환시장 개입이 없다면) 기업들은 수출입 결제자금마저 구할 수 없는 상황" 이라고 말한다. 그리고 "시장에서 거래되는 외환의 규모가 너무 작다 보니[각주:16] [각주:17] 달러가 한꺼번에 몰려들어와도 문제가 생기고, 반대로 일정 규모 이상으로 빠져나가도 문제가 생겼던 것" 이라고 덧붙인다.


서울 외환시장은 원래 기업의 수출입 결제자금, 즉 순수한 실수요 자금만 거래되는 시장이었다. 그러나 국내 은행과 종금사들이 국제 금융시장에서 달러를 구하기 어렵게 되자 국내 외환시장에 달려들어 무조건 달러를 사들였다. 그 바람에 기업들은 수출입 결제자금마저 구할 수 없는 상황을 맞았다. 한국은행은 11월 18일에도 외환시장에 개입하지 않았다. 한국의 금융기관과 기업이 외화를 조달할 수 있는 길은 이제 완전히 막혀버렸다. (45) (...)


시장의 실패이다. 시장감시 시스템이 붕괴됐더라도 시장만 제대로 작동한다면 위기는 피할 수 있었을 것이다. 예컨대 시장의 자생력이 살아 있다면 감독이 다소 느슨해지더라도 위기국면까지는 가지 않는다는 말이다. 그러나 당시 서울 외환시장은 그 규모가 너무 작았다. 시장이 자생력을 가지려면 일정 규모 이상의 거래가 있어야 하는데 장에서 거래되는 외환의 규모가 너무 작다 보니 달러가 한꺼번에 몰려들어와도 문제가 생기고, 반대로 일정 규모 이상으로 빠져나가도 문제가 생겼던 것이다. 어느 정도 자본 유출입은 시장이 스스로 감내해내야 하는데 서울 외환시장은 그렇지 못했던 것이다. 특히 외국인투자자들의 시장지배력이 커진 것도 문제였다. (111)


정덕구. 2008. 『외환위기 징비록』. 45, 111




※ 대한민국 정부, IMF에 구제금융을 요청

- 급격한 자본유입이 가져오는 위험성을 알지 못했



1997년 11월 21일, 외환보유고가 바닥을 드러낸 한국정부는 결국 IMF에 구제금융을 요청하게 된다. '금융감독체계가 미흡한 가운데 실시된 금융자유화 - 1997년 국내금융시장 불안정성을 키우다'에서 다루었던 국내은행위기(Banking Crisis)가 외채위기(Debt Crisis)[각주:18] · 외환위기(Currency Crisis)[각주:19] · 체계적 금융위기(Systemic Financial Crisis)[각주:20]로 발전[각주:21]하게 된 결과, IMF에 도움을 요청한 것이다.  


이번 포스팅에서 살펴봤듯이, 1997년 당시 대기업부실[각주:22]과 이로 인한 금융권부실[각주:23]이 국내은행위기로 끝나지 않고 외채위기(Debt Crisis) · 외환위기(Currency Crisis) · 체계적 금융위기(Systemic Financial Crisis)로 발전하게 된 원인은 기업 · 은행 · 종금사들의 과도한 단기외채 조달 때문이었다. 국내경제위기는 대외신인도 하락을 가져왔고 이는 외국투자자들의 자금회수로 이어졌다. 단기로 조달한 외채를 갚지 못하게 된 기업 · 은행 · 종금사들은 채무불이행 상태에 빠지게 되었고, 정부당국은 외화결제자금을 공급하기 위해 외환보유고를 소진했다. 그 결과, 한국의 외환보유고 소진을 본 외국투자자들은 자본회수를 서두르는 악순환이 발생했다.   


당시 한국과 아시아국가들은 1990년대 자본자유화 정책을 시행하면서 '급격한 자본유입이 가져오는 위험성'에 대해 제대로 알지 못한 상태[각주:24]였다. 대기업과 금융기관들의 해외차입 증가가 초래할 문제에 대해서도 인지하지 못하고 있었다.  1997년 동아시아 국가들 사이에 연쇄적으로 발생한 외환위기에 대해, 이규성은 "아시아의 위기는 경상수지의 중요성이 도외시된채 진행된 자본자유화 과정에서 자본유입이 급속히 증가하면서 발생한 자본계정의 위기" 라고 말한다.


자본거래가 자유화되면 한편으로는 국경을 초월한 자본의 이동이 자유롭게 이루어져 자본을 효율적으로 활용할 수 있게 된다. 다른 한편으로는 국가 간 자금흐름이 갑작스럽게 반전되기도 하고 환율의 투기 등이 발생함으로써 국제금융시장의 가변성이 증폭되고 때로는 외환위기로 연결되기도 한다. 이러한 상황에서 자본거래의 자유화를 대폭 확대하는 경우에는 그 위험에 대한 제도적, 정책적 대비책을 마련해야 한다[각주:25]. 이하에서는 자본자유화 과정에 있어서 경상수지의 중요성, 위험성을 고려한 외채관리의 중요성과 환율정책의 중요성을 외환위기측면에서 검토하기로 한다. (...)


자본자유화의 폭이 확대됨에 따라 우리의 금융기관과 대기업의 해외자본 도입 및 해외진출이 매우 용이해졌다. 이러한 상황에서 대기업과 금융기관들은 환율은 크게 변동되지 않을 것으로 생각하고 금리가 높은 국내시장에서 자금을 조달하기보다는 금리가 낮은 해외차입을 선호[각주:26]하였다. (...)


이러한 상황의 변화 속에서 세계화 시대에는 국제수지의 의미가 달라진다며 국제수지를 걱정하는 것은 구시대적 발상이라고 비웃는 당국자도 있었다. (...) 그런데 앞의 제 Ⅱ 절에서 살펴본 바와 같이 경상수지 적자가 관리 가능한 수준으로 평가되더라도 국제금융시장의 심리가 변하여 자본수지가 지속적으로 흑자를 유지하지 못하면 문제가 발생하게 된다. (...) 


오늘날과 같이 환율과 금리의 변동성이 매우 큰 금융환경 속에서 조그만 충격에도 급격히 자산구성을 변경하는 투자가들의 행동양식을 생각할 때 지속적이로 안정적인 자본수지의 흑자는 쉽게 달성할 수 있는 길이 아니다. 뿐만 아니라 자본수지의 흑자가 발생하더라도 유입된 해외자본을 과잉투자하거나 부동산과 같은 비생산적 투자[각주:27]에 활용하거나 지나친 소비를 보전하는 데 사용한다면 경상수지 적자가 크게 확대되면서 문제가 발생하게 된다. 


그럼에도 우리들은 1993년 이후 자본자유화에 따른 해외자본 조달의 용이성에 안주하면서 고성장정책을 추진하였다. 우리는 변동성이 심한 국제금융환경 속에서 국제투자가들은 언제든지 쉽게 표변할 수 있다는 위험성을 외면하였다. 이번 위기를 통하여 비록 자본거래가 자유화된 상황에서 해외자본의 조달이 용이해졌다 하더라도 경상수지 적자가 갖는 의미를 결코 가벼이 보아서는 안 된다는 사실을 확실히 인식해야 하겠다.


우리나라를 비롯한 아시아 위기 당사국들은 자본자유화 확대 → 대규모 자본수지 흑자 → 환율의 고평가 속에 고성장 추구 → 경상수지 적자의 확대과정[각주:28]을 거치면서 위기를 맞았다. 과거 많은 나라들이 재정적자 확대 → 경상수지 적자 확대 → 자본수지 흑자 확대라는 경로를 걷다가 외환위기에 직면한 양상과는 현저히 다르다.

  

이런 관점에서 볼 때 아시아의 위기는 경상수지의 중요성이 도외시된 채 진행된 자본자유화 과정에서 자본유입이 급속히 증가하면서 발생한 자본계정의 위기라고 할 수 있다.


이규성. 2006. 『한국의 외환위기 - 발생··극복·그 이후』. 86-89




< 4편 참고자료 >








최두열. 1998. '아시아 외환위기의 발생과정과 원인'. 『한국경제연구원』

최두열. 2002. '비대칭적 기업금융 규제와 외환위기'. 『한국경제연구원』


신인석. 1998. '국의 외환위기: 발생메커니즘에 관한 일고'. 『한국개발연구원』

박대근, 이창용. 1998 '한국의 외환위기: 전개과정과 교훈'. 『한국경제학회』

Wang Yunjong. 2001. 'Does the Sequencing Really Matter?: The Korean Experience in the Capital Market Liberalization'. <THE JOURNAL OF THE KOREAN ECONOMY, Vol. 2, No. 1 (Spring 2001)>

재정경제원. 1998.01.30.  '1997 경제위기의 원인 · 대응 · 결과'


이제민. 2007. "한국의 외환위기: 원인, 해결과정과 결과". 『경제발전연구 제13권 제2호』.


  1. 1997년에는 단기외채비율이 42%로 하락한 모습을 볼 수 있다. 이것은 국제금융기관의 자금회수로 인하여 생긴 결과이다. 1997 한국 거시경제에 의문을 품은 국제금융기관은 차입금회수에 서두르게 되는데, 급격한 자금회수 과정에서 다수의 한국 기업들과 은행들이 채무불이행 상태에 빠지고만다. [본문으로]
  2. 대기업 군의 서열은 1996년도 금융, 보험업을 제외한 기업집단의 자산총액을 기준으로 한 것이다. 출처는 최두열. 2002. "비대칭적 기업금융 규제와 외환위기". 한국경제연구원. 88 [본문으로]
  3. 경제학적으로 엄밀히 따지면, 단순한 '돈'이 필요한 것이 아니라 '물적자본을 투입할 수 있는 능력'이 필요함을 뜻한다. 한 국가의 부wealth를 단순한 '돈의 총량'으로 계산할 수 있다면 중앙은행이 돈을 찍어내면 그만이다. 화폐 그 자체는 아무런 가치가 없는 법정통화 fiat money 일 뿐이다. [본문으로]
  4. 이것의 경제학적으로 무슨 의미를 가지는지는 '금융자원 동원을 통한 경제성장→8·3 사채동결조치→한국경제의 구조적 문제들' http://joohyeon.com/169 참조 [본문으로]
  5. 이규성. 2006. 『한국의 외환위기 - 발생··극복·그 이후』. 26-27 [본문으로]
  6. 서울대학교 이제민은 '한국의 외환위기: 원인, 해결과정과 결과'(2007)을 통해 "외환위기의 원인에 대한 많은 문헌이 제대로 다루고 있지 않은 것은 한국 정부가 1997년 8월 민간부문의 외채에 대한 지급 보증을 했다는 사실과 그것이 갖는 의미다. 국내 구조가 외환위기의 원인이라고 보는 근거는 무엇보다 국내 기업과 금융기관의 부실이다. 그러나 한국 정부가 지급 보증을 한 후로는 기업과 금융기관의 부실 여부가 아니라, 정부가 민간의 외채를 대신 갚아 줄 능력이 있는지 여부가 외환위기가 일어나는지를 결정하는 요인이었다. 물론 한국정부가 그럴 능력이 없었기 때문에 외환위기가 일어난 것이다." "한국 정부의 문제는 재정의 불건전성이 아니라 지급보증을 한 민간의 단기외채에 비해 정부(한국은행)가 가진 외화준비금이 너무 적었다는 점이다. (...) 한국 정부의 문제는 결제능력부족(insolvency)이 아니라 유동성부족(illiquidity)이었다" 라고 주장한다. 1997 외환위기가 '한국경제의 구조적 문제냐, 아니면 단순한 유동성위기냐'의 논쟁은 추후에 다룰 계획이다. [본문으로]
  7. 이에 대해서는 '금융감독체계가 미흡한 가운데 실시된 금융자유화 - 1997년 국내금융시장 불안정성을 키우다'의 '※ 취약한 금융감독기능 - 대기업 연쇄도산이 금융기관 부실화로 이어지는 현상 방치' http://joohyeon.com/173 참조 [본문으로]
  8. 이에 대해서는 '금융자원 동원을 통한 경제성장→8·3 사채동결조치→한국경제의 구조적 문제들' http://joohyeon.com/169 참조 [본문으로]
  9. 이에 대한 반론도 존재한다. 이 보고서의 논평을 맡은 이영섭은 "<표7>의 해석에 대해서 논평자도 기본적으로 저자의 입장을 같이하고 있으나, 다음과 같이 반대의 입장에서 해석할 수도 있는 가능성을 제시하고자 한다. 예를 들어, 저자가 제시한 1997년 11월중의 대규모의 인출은 외환위기의 원인이 아니라, 투기적 공격 때문에 발생된 위기가 전개되는 과정에서 나타나는 국제채권단의 반응으로 볼 수도 있다. <표7>을 보면 투기적 공격은 그 이전부터 발생하지만 채권인출은 11월에만 발생하고 있으므로, 이는 10월말 및 11월 초에 발생하기 시작한 위기에 대한 대응처럼 보일 수도 있다. <표7>을 어떻게 해석하느냐는 외환위기의 시점을 언제로 잡느냐와 상당한 관련이 있다. 만일 외환위기의 시작을 11월 중하순(예를 들어, IMF 구제금융 신청일인 11월 21일)으로 잡으면 저자의 해석에 대해 반박하기가 어려울 것이다. 그러나 외환위기의 시작을 10월 하순(예를 들어, 기아사태처리 발표 및 홍콩증시 폭락이 발생한 10월 22~23일)으로 잡으면 이상에서 제시한 바와 같이 저자와 대립되는 해석도 충분히 가능하다" 라고 지적한다. 본인도 이러한 지적에 동의하는 바이다. 그러나 외환위기의 시점을 10월 하순으로 잡더라도, 이는 헤지펀드 등의 투기적공격이 아니라 1997년 동안 높았던 한국 거시경제의 긴장도로 인한 것이라고 판단하는 것이 옳다. [본문으로]
  10. 다시말해 외채가 줄어들었다는 의미이다. [본문으로]
  11. 이에 대해서는 '1997년 한국 거시경제의 긴장도를 높인 요인 - 고평가된 원화가치와 경상수지 적자' http://joohyeon.com/170 참조 [본문으로]
  12. 이에 대해서는 '1997년 한국 거시경제의 긴장도를 높인 요인 - 고평가된 원화가치와 경상수지 적자'의 '※ 원화가치 고평가와 1994-1996년의 경상수지 적자를 막지 못한 원인은 무엇이었을까?' http://joohyeon.com/170 참조 [본문으로]
  13. 1997 외환위기를 초래한 대기업들의 '차입을 통한 외형확장' http://joohyeon.com/172 [본문으로]
  14. = 만기연장비율 [본문으로]
  15. 이규성. 2006. '한국의 외환위기 - 발생··극복·그 이후'. 41-42 [본문으로]
  16. (포스팅 서두에 나오듯) 1997년 9월 당시 강경식은 "우리나라는 증권시장 일부만 개방되었을 뿐, 채권시장 등 금융시장이 완전히 개방되어 있지 않았기 때문에 국제 투기성 자금이 문제를 일으킬 수 없는 상황" 라며 "한국 자본시장의 낮은 개방도"를 장점으로 생각햇지만 오히려 발목을 잡고 만 것이다. [본문으로]
  17. 당시 IMF 또한 "한국의 시장개방 정도가 작아서 문제" 라고 진단했다. 따라서, 구제금융의 조건으로 '더 큰 폭의 자본시장 개방'을 제시한다. 당시 IMF의 이러한 처방이 옳았는지의 여부는 추후에 포스팅할 계획이다. [본문으로]
  18. 특정국이 공공부문 혹은 민간부문의 대외채무에 대한 지급의무를 이행하지 못하는 채무불이행 상태 [본문으로]
  19. 특정 통화에 대한 투기적 공격으로 통화가치가 큰 폭으로 하락하여 해당국 정부가 대규모의 외환보유액을 사용하거나 금리 인상 등을 통해 환율을 방어하는 상태 [본문으로]
  20. 외환위기 · 은행위기보다 좀 더 포괄적인 개념인데 "금융시장이 심각한 붕괴에 있는 상태 · 위기의 확산으로 금융시장의 효율적인 중개기능이 손상되어 실물경제에 대규모 부정적 효과 파급"하는 상태 [본문으로]
  21. 은행위기 · 외채위기 · 외환위기 · 체계적 금융위기의 정의에 대해서는 '1997년 한국 거시경제의 긴장도를 높인 요인 - 고평가된 원화가치와 경상수지 적자 - ※ 외환위기란 무엇인가?' http://joohyeon.com/170 참조 [본문으로]
  22. 1997 외환위기를 초래한 대기업들의 '차입을 통한 외형확장' http://joohyeon.com/172 [본문으로]
  23. 금융감독체계가 미흡한 가운데 실시된 금융자유화 - 1997년 국내금융시장 불안정성을 키우다. http://joohyeon.com/173 [본문으로]
  24. 이에 대해서는 '1997년 한국 거시경제의 긴장도를 높인 요인 - 고평가된 원화가치와 경상수지 적자'의 '※ 원화가치 고평가와 1994-1996년의 경상수지 적자를 막지 못한 원인은 무엇이었을까?' http://joohyeon.com/170 에서도 확인할 수 있다. [본문으로]
  25. 1997년 당시 한국경제는 '자본거래의 자유화'가 가져오는 위험에 대해 제대로 파악하지 못하고 있었다. 하지만 1997년의 교훈을 배운 2013년 한국은 현재 '자본거래의 급격한 변동이 가져오는 위험'을 가장 잘 대비하고 있는 국가로 꼽힌다. │ 이에 대해서는 '자유로운 자본이동 통제하기 - 거시건전성 감독정책의 필요성' http://joohyeon.com/164 참조 [본문으로]
  26. 이에 대해서는 '금융감독체계가 미흡한 가운데 실시된 금융자유화 - 1997년 국내금융시장 불안정성을 키우다'의 '※ 국내은행 대출고객 비중에서 5~30대 재벌 & 비재벌기업 비중 증가 → 국내금융기관의 자산구성위험도 상승' http://joohyeon.com/173 참조 [본문으로]
  27. 이에 대해서는 '자유로운 자본이동 통제하기 - 거시건전성 감독정책의 필요성'의 '※ 신흥국 금융시장의 거품을 초래하는 미국 Fed의 통화정책' http://joohyeon.com/164 참조 [본문으로]
  28. 이에 대해서는 '1997년 한국 거시경제의 긴장도를 높인 요인 - 고평가된 원화가치와 경상수지 적자' http://joohyeon.com/170 참조 [본문으로]

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대한민국 주식회사 - 대마불사를 초래한 정부와 기업의 리스크 분담대한민국 주식회사 - 대마불사를 초래한 정부와 기업의 리스크 분담

Posted at 2013.10.25 00:05 | Posted in 경제학/경제성장


※ 대한민국 주식회사 Korea, Inc. - 경제발전을 위해 나아가다


'한국의 경제성장은 "부패corruption"와 "금전정치money politics" 덕분?' · '개발시대의 금융억압 Financial Repression 정책이 초래한 한국경제의 모습' · '금융자원 동원을 통한 경제성장→8·3 사채동결조치→한국경제의 구조적 문제들' 에서 살펴봤듯이, 한국경제는 국가가 금융자원을 동원 control over finance 함으로써 경제성장을 달성하였다. 


경제개발 단계에서 한국정부가 금융자원을 동원한 이유[각주:1] 중 하나기업가들을 통제하기 위해서였다. 그 당시 한국경제는 수출지향 산업화전략 export-oriented strategy 을 통해 경제발전을 꾀했었다. '수출지향 산업화를 통한 경제발전' 이라는 목표를 달성하기 위하여 한국정부는 수출기업들에게 더 많은 금융자원을 배분함으로써 수출에 대한 인센티브를 높였다. 당연히 기업가들은 이에 반응하여 수출규모를 늘리기 위해 노력하게 됐다. 즉, 은행국유화를 통해 금융자원을 장악한 정부는 정책금융 policy loans 을 이용하여 기업가들이 사적인 이익이 아니라 국가의 이익 national interests 을 위해 행동하게 만든 것이다. 


  • 한국경제 개발시기, 수출기업들은 내수기업 보다 좀 더 쉽게 금융자원이용에 접근할 수 있었다.

게다가 한국정부는 기업가 뿐만 아니라 은행에 대한 통제도 시행하였다. 수출기업들에 대한 지원을 소홀히 하는 은행에 대해서는 은행장을 호출하거나, 기업부문에 더 많은 자금이 필요할 경우에는 수출기업에 대한 대출을 늘리도록 지시한다. 금융의 본래 목적인 자원재분배 re-distributional 보다는 경제발전 이라는 한 가지 목표에 온 힘을 쓰게 한 것이다.


정리하자면, 경제개발단계의 한국은 '대한민국 주식회사 Korea, Inc.' 나 마찬가지였다. 은행은 재무부서, 산업부문은 생산·마케팅부서, 정부는 총괄기획부서 였던 것이다. 


As they shaped their initial concept of industrialization, their immediate thought was how the government could be used to mobilize funds and support industrial investment. They wanted to control the behavior of industrialists in an effort to make their economic activities conform to national interests. Consequently, they needed governance control tools; "control over finance" became the major policy instrument for effecting the decision-makers' concept of industrialization. (...) (14)


Credit policy is formulated as part of development strategy; as such, its effectiveness is determined within the overall structure of industrial and macroeconomic policy. Korea's credit policies were well coordinated with its industrial policies. Korea wanted to pursue industrialization, and it realized that, given its small domestic market but relatively well-trained human resources, it could do so only by adopting an export-oriented strategy.


Credit, industrial, and macroeconomic policies were all geared toward this goal. Compared with many other developing countries whose credit policies are oriented primarily toward re-distributional purposes (or which lack a clear focus, so that almost all sectors are targeted, which is tantamount to targeting none), Korean credit policies were sharply focused on promoting exports and provided the support necessary to enable industry to pursue this goal. (...) (15-16)


In the early 1960s, the government adopted several measures to strengthen state control over financing. In particular, it nationalized commercial banks. (...) Chaired by the president, monthly export promotion meetings and monthly briefings on economic trends constituted a forum for ministries and the private sector to monitor the progress of economic policy and to build consensus on ways to address emerging problems. (17)


This style of economic management resembled the operational mode of a corporation - in this case, Korea, Inc. Within this management partnership, banks served as the treasury unit, the industrial sector as the production and marketing units, and the government as the central planning and control unit. (18)


조윤제, 김준경. 1997. "Credit Policies and the Industrialization of Korea". KDI. 14-18 (PDF 파일 기준)


It is not easy to define policy-based loans in Korea. Because all major banks were owned by the government, which also set the interest rates for bank loans substantially lower than the market rate, all bank loans could be considered policy loans. (...) (76)


These loans were usually made according to the government's assessment of the progress of specific key projects and the constraints facing specific firms or industries. The decisions were usually made in consultation between the government and business sectors, and after close monitoring of progress by the government. 


For example, when the government assessed the progress of plant constructions for the chemical industry complex and found that they were well behind schedule because the lending banks were providing insufficient support, it summoned the bank presidents and asked them for greater cooperation in supporting the project. 


Moreover, when exporters reported in the monthly export promotion meetings that the international market was slow and that they had begun accumulating inventory, the government urged bankers to extend greater working capital credit to exports. In many cases, the establishment of new credit programs was also the product of this close consultation between government and business. (77) (...)


Control over finance confers some explicit governance rights to the government over the borrowers for the entire period of loans. Credit policies allow the government to allocate subsidies flexibly, according to the performance of supported firms or industries. In turn, such control extends to refinancing decisions - whether or not existing debt should be rolled over or new debt extended, and, if so, at what conditions. 


Well-measured refinancing decisions provide incentives? : good performance can be rewarded with continued or expanded support ; or a inappropriate use of funds is punished with a reduction in or even termination of support a threat that may make the survival of firms untenable. This carrot and stick policy underlying credit programs makes them an effective tool of government industrial policy - more effective than fiscal incentives, which stem from legislative initiation and are subject to rigidity of the implementation process. (106)


조윤제, 김준경. 1997. "Credit Policies and the Industrialization of Korea". KDI. 76-106  (PDF 파일 기준)




※ 정부의 지급보증 덕분에 기업가정신 entrepreneurship 이 고양된 기업들


여기서 눈여겨볼 부분은 '국가의 금융자원 동원 control over finance' 이 가지고 온 또다른 효과이다. '금융자원 동원을 통한 경제성장→8·3 사채동결조치→한국경제의 구조적 문제들' 에서도 언급했다시피, 자본투입 증가에 따른 경제성장은 부채를 동반하기 마련이다. 당시 한국기업들도 경제성장과정에서 과도한 부채를 지니게 되었었다. 일반적인 경제라면 과도한 부채를 지닌 기업은 대출금을 상환하지 못해 파산하기 마련이다. 


그러나 당시 한국정부는 금융자원을 통제하고 있었기 때문에, 은행의 대출상환촉구에 따른 기업부도는 일어나지 않았었다. 오히려 정부의 지급보증 덕분에 기업들은 "과도한 부채를 지더라도 정부가 뒤를 받쳐주고 있기 때문에 파산하는 일은 발생하지 않을 것" 이라는 생각을 하게되고 위험성이 risk 큰 사업에 과감하게 뛰어들게 된다. 기업가정신 entrepreneurship 이 고양된 것이다.


그리고 기업들은 더이상 단기적인 수익에 집착하지 않고 좀 더 장기적인 관점 a long-term business perspective 에서 사업을 바라볼 수 있게 됐다. 기업들은 지금 당장의 수익에 연연하기 보다는 자산규모 극대화와 (장기적인) 성장에 초점을 맞추게 되었다.      


다시 말해, 정부가 일종의 리스크 파트너 a risk partner of industrialists 역할을 맡으면서 실패에 대한 위험성 risk of failure 를 줄이는 정부-기업-은행의 공동보험체제 a government-industry-bank co-insurance scheme 가 성립된 것이다.  


The impact of credit policies on economic growth is not limited to their impact on the cost of and access to credit. In an economy such as Korea's, in which the expansion of investment was financed by bank credit and foreign loans, the financial structure of firms was highly leveraged. By controlling finance, the government could become an effective risk partner of industrialists and could motivate their risk venture and entrepreneurship. 


It could induce the industrialists to take a long-term business perspective, while a competitive financial market may have prompted firms to take a shorter-term view. In other words, by controlling financing, the government established a government-industry-bank co-insurance scheme to protect industrial firms from shocks. This indirect impact of government credit policy may also have been an important determinant of the rapid industrialization of Korea. (105) (...)


But credit policies carry their own risk - the "risk of government failure." In Korea, the government's continuous communication with business leaders and close monitoring of firms through various channels (such as monthly export promotion meetings) helped reduce its risk of failure. Moreover, by controlling the banks, the government created incentives for firms to maximize their assets and growthrather than to strive for immediate profitability. (106)-(107)


As far as they satisfied the government by expanding exports and successfully completing plants, firms ensured their continual credit support and survival. As such, the government mitigated its risk of failure by adopting a sounder, more stable investment environment. (107)


조윤제, 김준경. 1997. "Credit Policies and the Industrialization of Korea". KDI. 105-107  (PDF 파일 기준)




※ 경제성장으로 이어진 경제주체들의 리스크분담 risk-sharing


그러나 정부가 금융자원을 통제하여 기업들에 대한 지급보증을 섰음에도 불구하고 결국 문제가 생기고 만다. 과도한 부채를 보유하게 된 기업들은 내부 · 외부충격에 취약한 상태 vulnerable to internal and external shocks 였는데, 자본투입 성장 정책의 부작용[각주:2]세계경기 둔화를 맞아 기업들이 무더기로 부실상태에 빠진 것이다. 이장규는 저서 『대통령의 경제학』에서 당시 한국경제 상황을 전하고 있다.


 해방 이후 막대한 원조를 통해 '대한민국 만들기'에 결정적인 역할을 했던 미국은 한국이 원조시대를 끝내고 차관시대로 접어들면서는 오히려 인색한 나라가 됐다. (...) 이런 마당에 박정희가 1962년 기업들의 상업차관 도입에 정부가 지급보증을 서는 정책을 결정한 것은 합리적 판단이라기보다는 일종의 도박이었다. '사업은 기업이 벌여라. 책임은 정부가 진다'는 식이었다. (...)


아무리 취지가 좋아도 무리한 정책추진의 부작용이 왜 없었겠는가. 외국자본이 들어와도 공장이 지어지고 수출이 늘면서 경제가 눈에 띄게 달라져 갔다. 그러나 세계경기가 불황이 되면서 차관기업들은 무더기로 부실사태를 빚었다. 환율과 금리 부담 속에 기업은 빚더미에 올라앉았다. 기업의 부실은 이들한테 물린 은행들까지 연쇄도산 위기로 몰고 갔고, 결국은 정부가 직접 나서는 상황으로 번져나갔다.


1969년 재무부는 83개 차관업체 중에서 45%가 부실기업이라고 발표하기에 이른다. 결국 청와대에 부실기업정리반이 조직돼 30개 기업을 도산시켜야 했다. 한국 수출 산업의 선구자로 존경받던 전택보의 천우사도 이때 문을 닫았다. 


이장규. 2012. 대통령의 경제학』. 144-147


여기서 주목해야 하는 건 "결국은 정부가 직접 나서는 상황" 이다. 이게 무엇을 의미할까? 1997 외환위기 이전까지, 한국정부는 4차례의 대규모 구조조정(1969년~1970년 · 1972년 · 1979년~1981년 · 1984년~1988년)을 시행하였다. 대규모 구조조정 과정에서 한국정부는 이장규가 쓴 문구처럼 "정부가 구제금융 · 사채동결 등의 방식으로 직접 금융시장에 개입함으로써 the government made these bailouts by intervening in credit markets" 기업부실문제를 해결해왔다.


이러한 기업 구조조정에서의 직접적인 정부개입은 경제주체들이 경제전체의 리스크를 분담 risk-sharing 하도록 만들었다. 예를 들어 정부가 직접 기업의 부채를 탕감해준 8·3 사채동결조치는 기업의 부담을 채권자인 은행에게 전가시킨 정책이다. 은행의 부담은 고스란히 예금자인 국민에게 이어진다. 그렇지만 부채탕감의 혜택을 입은 기업들이 수익을 다시 내기 시작하고 경제가 성장하면서, 국민들은 경제성장 · 일자리 · 임금인상 이라는 혜택을 얻게 되었다. 다시 말해, 경제주체들의 리스크분담이 경제성장으로 이어진 것이다.  


Industrial investment in Korea was financed largely by debt, especially during the period of rapid economic growth. Fiscal incentives and low interest rates allowed some firms to accumulate retained earnings, but, in the absence of well-functioning domestic equity market, huge investment requirements for rapid industrial expansion had to be financed largely with bank loans and foreign debt. During 1963~71, the debt ratio of the Korean manufacturing sector increased by more than four times, from 92 percent to 394 percent (Box 2, Table C). (107)


Even in the 1990s, Korean firms remain highly leveraged, although their debt ratio in the second half of 1980s declined somewhat with the expansion of the stock market. Consequently, Korean firms became more vulnerable to internal and external shocks. In fact, Korea could have undergone several financial crises had the government not actively become involved in risk management through credit intervention.


The government undertook major corporate bail-out exercises in 1969~70, 1972, 1979~81, and 1984~88 to ride out recessions and avoid major financial crises. In a credit-based economy, the government made these bailouts by intervening in credit markets. The government's involvement in restructuring firms and industries, and in redistributing losses make risk-sharing among the members of the economy possible. Depositors usually took the lion's share of this cost, but they were rewarded subsequently with steady economic growth, increased job opportunities and as wage earners. (...) (108)


In a credit-based economy, creditors and borrowers should share some risk, otherwise, financial crises recur with economic downturns. In Korea, the government was directly involved in risk sharing by intervening in credit markets, as such, bank credit constitutes the primary source of risk capital through government involvement. (114)


조윤제, 김준경. 1997. "Credit Policies and the Industrialization of Korea". KDI. 107-114  (PDF 파일 기준)




※ 재벌들의 대마불사를 초래한 정부의 지급보증과 리스크 분담


앞서 살펴본것을 정리하자면, 금융자원을 통제하고 기업운영의 보증을 선 정부는 기업의 리스크를 줄임으로써 기업가정신 entrepreneurship 을 고양시켰고 기업들이 장기적인 관점에서 사업을 운영하도록 도왔다. 또한 기업구조조정에 적극개입한 정부는 기업부실로 인해 생긴 리스크를 경제주체들이 분담케 함으로써 경제성장의 동력을 다시 얻을 수 있었다.


그런데 '금융자원을 통제하고 기업운영의 보증을 선 정부'가 한국경제의 좋은 영향만 끼쳤을까? '금융자원 동원을 통한 경제성장→8·3 사채동결조치→한국경제의 구조적 문제들' 에서 언급했다시피, 정부의 지급보증은 은행과 기업들의 도덕적해이와 대마불사(大馬不死, too big to fail) 문제를 초래한다.


경제개발단계에서 단순히 국가의 금고 역할을 담당하고, 기업구조조정 과정에서는 국가의 지시에 의해 부담만 떠안았던 한국의 은행들[각주:3]은 기업의 경영상태를 평가하는 능력을 잃고 말았다. 기업의 경영상태를 평가하지 못하는 은행은 무차별적인 대출을 할 수 밖에 없다. 1997 외환위기 이후, 은행을 통한 구조조정을 추진했던 이헌재 당시 금융감독위원장은 회고록 『위기를 쏘다』 에서 이렇게 회고한다.


1998년 2월 9일 오전 10시, 서울 여의도 전국경제인연합회. 회의실에 들어서자 좌중의 눈이 일제히 내게 쏠렸다. (...) 내가 이날 전한 메시지는 요약하자면 이렇다. "이번 주말까지 구조조정 계획을 제출해 주십시오. 그 계획대로 구조조정을 실천해 주십시오. 결과는 시장이 평가할 것입니다."


바로, '은행을 통한 기업 구조조정'이다. DJ 정권의 재벌 다루기가 첫 단추를 끼우는 자리였다. 구조조정 계획을 받기만 하면 된다. 내용은 상관없다. 기업 스스로 구조조정을 만들게 하는 것, 그래서 주거래 은행이 그 계획을 점검하게 하는 것, 이게 핵심이었다. 그 순간 기업은 자신의 생사여탈권을 은행에 맡기게 된다. 은행을 우습게 알던 때였다. 웬만한 은행장이 대기업의 자금 담당 이사를 만나기도 어려운 시절이었다. (63-64) (...)


이미 비상경제대책위원회 시절부터 '은행을 통한 기업 구조조정'을 약속한 터다. 금융감독위원회는 각 은행에 "각자의 판단에 따라 퇴출 기업을 골라내라"고 주문했다. 국내 은행들은 그때까지 기업의 금고나 다름 없었다. 기업 신용을 평가하는 역할을 거의 하지 못했다. 이참에 그걸 배우라는 것이었다.


난생 처음 해보는 부실기업 판정. 은행들은 버거워했다. 우선 부실기업 퇴출을 달가워하지 않았다. 퇴출된 기업에 빌려준 돈은 모두 부실 채권이 된다. 고스란히 은행 부담이 되는 것이다. 특히 대기업 계열사는 건드리려 하지 않았다. 아무리 작은 계열사라도 뒤에는 대마불사의 본사가 버티고 있다. 괜히 건드렸다가 거래가 끊길까, 본사가 부실해질까 겁을 냈다. (267)


이헌재. 2012. 『위기를 쏘다』. 63-64, 267     


더욱 더 심각한 것은 기업들, 특히나 재벌들의 대마불사이다. 경영상태가 부실해졌을때 국가가 나서서 해결해준 것을 기억하는 재벌들은 계속해서 차입경영을 하였고 그 결과 취약한 재무구조를 가지게 되었다. 이러한 재벌들의 대마불사는 1997 외환위기의 주요한 원인이 된다. 1997 외환위기 이후, 김대중정부 초대 재정경제부 장관을 지낸 이규성은 저서 『한국의 외환위기 - 발생··극복·그 이후를 통해, 재벌들의 차입경영과 취약한 재무구조가 외환위기의 원인이 되었다고 말한다.  


정부가 중심이 되어 국내외적으로 지혜를 동원하여 개발전략을 수립하고 이에 따라 우선순위 사업을 정하고 이들 사업을 시행할 사업자를 직접 선정하여 이들에게 장기 저리융자와 세제상의 혜택을 부여하고 외자도입도 주선해 주는 등 자원도 우선적으로 배분해 주었다. 


정부와 민간이 합심하여 한국주식회사를 만들어 경제개발을 추진하는 방식은 단순한 캐치업 단계에서는 확실히 효과적이었다. 한국은 커다란 성공을 거두었으며 개도국 경제개발의 모델이 되었다. (...) 이와 같이 한국 경제의 큰 얼개는 선진국에 근접하고 있지만 내실면에서는 여러 가지 취약점을 내포하고 있었다. (...) 한국 경제가 안고 있는 내실면에서 취약성의 하나는 기업 · 금융의 재무구조가 건실하지 못하다는 점이다. (...)


우리 기업의 재무구조가 취약한 것은 그 동안 정부주도형 개발전략의 추진과정에서 기업의 차입경영이 보편화되었기 때문이다. 외국의 경우와는 달리 우리 기업의 성장은 곧 부채의 누적이었다. (...)

차입경영에 따른 재무구조의 취약성은 경기가 좋을 때에는 그리 문제될 것이 없다. 그러나 매출이 부진해지는 등 경영여건이 악화될 때에는 차입경영은 한계에 직면하고 부실이 초래될 가능성이 높다. 또한 기업들의 부실이 크게 늘어나면 이는 곧 금융부실을 초래하여 자칫 경제시스템 전체의 불안으로 연결되기 십상이며, 특히 거액의 부채를 지고 있는 대기업들의 다수가 부실화되는 경우에는 더욱 그러하다.  


사실 우리나라의 경제개발과정에서도 대규모의 기업부실이 간단없이 발생하였다. 이 때 정부는 기업의 퇴출을 시장에 맡기지 않고 직접 정리해 나갔다. (...) 정부주도의 부실기업 정리는 대체로 구제금융을 제공해 주거나 다른 기업에 인수시키는 방식이었다. (...)


한편 금융운용의 실상을 보면 경제개발 과정에서 금융은 정부의 개발계획상의 사업을 차질 없이 지원하는 역할을 수행하였다. 금융기관은 금융의 본래기능인 사업성 심사를 통한 효율적인 자원배분기능을 수행하여 수익을 올리는 영리 기관이라기보다는 정부가 제시하는 방향에 따라 자금을 공급하는 신용배급기관의 역할을 하였다. (...)


기업의 차입경영에 따라 자금수요는 항상 넘치게 되었으며 이는 금융기관에 대한 자금공급 압력으로 작용하였다. 이러한 상황 속에서 금융기관은 채권확보에 중점을 두고 신용배분을 하게 되었으며, 그 기준은 담보와 대기업 여부였다. 대기업들은 부동산 담보 외에도 계열사 간 상호지급보증[각주:4]에 의하여 차입능력이 강화되었다. 


금융기관들이 파산할 경우 경제 전체의 불안정을 초래하기 때문에 금융감독 당국은 부실이 크게 발생한 경우에도 퇴출시키지 않고 한국은행 특별융자를 제공하여 살아남을 수 있게 하였다. 실제로 외환위기 이전에 은행이 파산한 사례는 전혀 없었다.


이와 같이 정부가 대기업이나 금융기관의 실패위험을 전적으로 안아주는 보험자 역할이 지속되자 대기업 불사(too big to fail) 및 은행불패(不敗)라는 도덕적 해이(moral hazard) 현상이 우리 사회에 보편화되었다. 이제 금융기관들은 어려움에 봉착하게 되면 정부가 구제해 줄 것이라는 은행불패의 믿음 아래 대기업에 대한 대출에 대해서는 위험성이 높은 경우에도 주저 없이 자금을 공급해 주었다. 


대기업들은 정부와 돈독한 관계를 유지하면 망하지 않는다는 대기업 불사의 기대 아래 잘 되면 크게 벌고 안 되면 정부가 도와줄 것이라면서 고수익 · 고위험 사업을 거침 없이 추진해 나갔다. 그리고 이는 바로 정경유착의 심화로 연결되었다. 


이규성. 2006. 『한국의 외환위기 - 발생··극복·그 이후. 64-67  

      

은행의 은행불패 믿음과 기업의 대마불사 믿음이 어떻게 1997 외환위기를 유발시켰는지는 다음 포스팅에서 구체적으로 살펴보자.




<참고자료>


'한국의 경제성장은 "부패corruption"와 "금전정치money politics" 덕분?' 2013.08.18


'개발시대의 금융억압 Financial Repression 정책이 초래한 한국경제의 모습' 2013.08.20


이장규. 2012. 대통령의 경제학』.


이헌재. 2012. 『위기를 쏘다』.


이규성. 2006. 『한국의 외환위기 - 발생··극복·그 이후



  1. 당시 한국정부가 금융자원을 동원한 궁극적인 목적은 '자본투입의 증가'를 위해서였다. 이에 대해서는 '금융자원 동원을 통한 경제성장→8·3 사채동결조치→한국경제의 구조적 문제들' http://joohyeon.com/169 [본문으로]
  2. 이에 대해서는 '금융자원 동원을 통한 경제성장→8·3 사채동결조치→한국경제의 구조적 문제들'의 '※ 요소투입증가, 즉 과잉투자가 초래하는 경제적 문제들' 참고. http://joohyeon.com/169 [본문으로]
  3. 이종화, 이영수는 <한국기업의 부채구조-재벌과 비재벌 기업의 비교>(1999) 에서 "한국에서 금융과 기업 간의 관계는 일본, 독일과 마찬가지로 매우 밀접하다고 할 수 있다. 그러나 일본과 독일의 메인뱅크제도(main banking system)가 기업지배(corporate governance)에 중요한 역할을 해 온 반면, 한국의 금융기관은 이러한 기능이 상실되어 있다는 차이점이 있다. 따라서 한국기업의 높은 부채비율은 일본이나 독일의 경우와는 달리 한국의 관치금융, 비통화금융기관의 재벌소유, 느슨한 금융감독에 따른 '사금고화' 등의 문제에 더욱 기인하는 것으로 파악할 수 있다." 라고 지적한다. 은행과 기업의 관계에 대해서는 추후 포스팅할 계획이다. [본문으로]
  4. 금융감독위원장으로서 외환위기의 수습을 맡은 이헌재는 '기업구조조정 원칙'으로 '① 기업경영의 투명성 제고 ② 상호지급보증 해소 ③ 재무구조의 회기적 개선 ④ 핵심역량 강화' 를 내세운다. [본문으로]

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금융자원 동원을 통한 경제성장→8·3 사채동결조치→한국경제의 구조적 문제들금융자원 동원을 통한 경제성장→8·3 사채동결조치→한국경제의 구조적 문제들

Posted at 2013.10.18 15:51 | Posted in 경제학/경제성장


※ 금융자원 동원 control over finance 을 통해 경제성장을 달성한 한국경제


이전 포스팅 '한국의 경제성장은 "부패corruption"와 "금전정치money politics" 덕분?' · '개발시대의 금융억압 Financial Repression 정책이 초래한 한국경제의 모습'을 통해 한국경제 성장과정을 다루었다. 여기서 우리는 한국이 경제성장에 성공할 수 있었던 이유 중 하나를 찾을 수 있다. 바로  "한국은 경제성장에 필요한 금융자원 동원 control over finance 을 성공적으로 수행"했다는 것이다.


박정희정권은 "1961년 재벌소유 시중은행 주식이 정부로 귀속되고, 민간주주의 의결권을 제한하는 '금융기관에 대한 임시조치법'이 제정"함으로써 "일반상업은행을 통제할 수 있게 되었다."[각주:1] 그리고 금융억압 Financial Repression 을 통해 대출금리를 인위적으로 낮게 유지함으로써 소수의 기업들에 금융자원을 몰아주었다. 이러한 정책금융 policy loans 의 혜택을 받은 기업들은 세계시장에 진출했고, 그 결과 한국경제는 수출주도형 성장 export-led growth 을 달성[각주:2]할 수 있었다.


그렇다면 국가가 금융자원을 동원하는 것은 경제학적으로 무슨 의미를 가지고 있을까? 바로, "자본투입의 증가 growth in the supply of capital" 이다. 국가경제의 장기총생산 the long-run aggregate production 을 증가시키기 위해 필요한 건, "노동투입의 증가 · 자본투입의 증가 · 노동생산성 향상 · 자본생산성 향상" 이다. 



< 출처 : 서강대학교 경제학과 조장옥 교수, 거시경제학 수업자료 >  


위에 첨부한 그래프는 경제 내의 장기총생산이 결정되는 모습을 보여주고 있다. 

(이에 대해서는 '정책의 목표를 각각 경제성장률 / 실업률 / 고용률 로 지향하는 것의 차이' 에서도 다루었다.)


1번 그래프는 노동시장 Labor Market 에서 노동공급자 (P*MRS=물가수준*한계대체율)와 노동수요자 (P*MPL=물가수준*한계노동생산)가 만나 균형노동량를 달성하는 모습을 보여준다. 즉, 기업의 인력수요와 노동자의 구직의사가 만나 일정한 수의 노동자가 취직에 성공하는 모습을 뜻한다.


2번 그래프는 경제체제 내의 생산성 Productivity 정도를 나타내는 생산함수 Production Function 이다. 노동 · 자본 생산성이 증가할수록 생산함수이 상향이동 하고, 1번 그래프의 노동시장에서 결정된 균형노동량가 장기 총생산량를 이끌어낸다. 이러한를 45도 직선 그래프에 대응하면, 4번 그래프 모양인 장기 총생산량를 가진 장기 총공급곡선 Long-run Aggregate Supply Curve 이 도출된다. 


(1번 그래프 노동시장을 자본시장 Capital Market 으로 바꾸고, 2번 그래프 생산함수를 자본를 변수로 하게 바꾸어도 된다.)  


즉, 이 그래프는 1번에서의 노동투입의 증가 혹은 자본투입의 증가 · 2번에서의 노동생산성 향상 혹은 자본생산성 향상을 통해 경제성장을 달성할 수 있다는 것을 보여주고 있다. 한국은 도시화를 통해 노동투입을 증가시켰고, 금융자원을 동원함으로써 자본투입 증가의 기틀을 마련했다.


경제학자 폴 크루그먼 Paul Krugman 은 이러한 경제학적 원리를 글로 쉽게 풀어냈다. 


성장의 두 가지 원인이 합쳐져서 경제확대가 이룩된다는 것은 더 말할 필요도 없다. 그 원인 가운데 하나는 투입의 증가 increases in inputs 다. 고용의 증가, 노동자들의 교육수준 향상, 그리고 물리적인 자본축적의 증가(기계·건물·도로 등)가 그것이다. 다른 또 하나의 원인은 투입단위당 생산의 증가 increases in the output per unit of input 다. 관리 개선이나 경제정책의 개선으로 이런 증가가 이룩될 수도 있지만 장기적 관점에서 보면 주로 지식의 향상으로 이루어진다.


성장회계의 기본 개념은 이 두가지의 크기를 명백하게 계산함으로써 이 공식에 생명을 불어넣는 것이다. 이 회계는 그래서 각 투입요소별(예컨대 노동에 대립되는 개념으로서 자본의) 성장 기여도를 산정하고, 또 효율증가에 따른 성장이 어느 정도인지를 우리에게 알려줄 수 있다.


노동 생산성을 이야기할 경우 우리는 사실 그 때마다 원시적인 형태의 성장회계를 셈한다. 그렇게 함으로써 은연중에 우리는 전반적인 국가 성장 가운데 노동공급의 증가에 기인한 부분 the growth in the supply of labor 과 일반 노동자가 생산한 상품의 가치 증가에 기인한 부분 an increase in the value of goods produced by the average worker 을 구분한다. 그러나 노동 생산성의 증가가 항상 노동자의 효율향상 때문에 이룩되는 것은 아니다.


관리 개선이 있었거나 더 많은 기술지식을 지니기 때문이 아니라, 단순히 더 좋은 기계를 지니게 되었기 때문에 노동자들의 생산이 증가할 수 있다. 더 빨리 도랑을 팔 수 있지만, 효율성이 더 높은 것은 아니다. 그는 단지 더 많은 자본을 갖고 일할 따름 more capital to work with 이다. 성장회계의 목적은 측정 가능한 모든 투입요소를 종합하는 지표를 산출하고, 그 지표의 비율로 국민소득 성장률을 측정하는 것이다. 즉 '총요소 생산성(total factor productivity)'을 추산하는 것이다.


폴 크루그먼. 1996. "아시아 기적의 신화". 『폴 크루그먼 경제학의 진실』. 227-229

(원문 : Paul Krugman. 1994. "The Myth of Asia's Miracle". <Foreign Affairs> )




※ 요소투입량 증대를 통해 성장한 한국경제


그렇다면 노동투입의 증가 · 자본투입의 증가 뿐 아니라 노동생산성 향상 · 자본생산성 향상은 한국경제 성장에 얼마만큼 기여했을까? 경제학자 폴 크루그먼은 Paul Krugman 은 이에 대해 비관적이다. 그는 "한국 등 아시아의 경제성장은 생산성의 증가보다는 노동이나 자본과 같은 생산요소의 이레적인 투입 증가 덕분" 이라고 주장[각주:3]한다.


성장회계라는 관점에서 생각하기 시작하면, 경제성장의 과정에 관해 아주 중요한 점을 깨달을 수 있다. 그것은 한 나라의 1인당 소득의 지속적인 성장은 투입단위당 생산이 증가할 경우에만 가능하다는 것이다. 투입 생산요소의 이용효율은 높이지 않고 단순히 투입량만을 늘리는 것(기계와 사회간접자본의 증가에 투자하는 것)은 결국 수익률 감소에 부딪히게 되었다. 즉 투입에 의존하는 성장은 어쩔 수 없이 한계를 지니게 마련이다.


최근 몇 년 간의 (joohyeon: 이 글이 1994년에 쓰였다는 것을 주의하자) 아시아 국가 성공사레와 30년 전의 소련 사이에서 어떤 공통점을 찾기는 그다지 쉽지 않다. 사실 싱가포르를 방문한 여행객이 그 도시의 화려한 호텔에 투숙해서 바퀴벌레가 들끓는 모스크바의 호텔과 어떤 유사성을 생각한다는 것은 있을 수 없는 일일 것이다. 멋진 활기가 넘치는 아시아의 호경기와 소련의 무시무시한 산업화 운동을 어떻게 비교할 수 있다는 말인가.


그러나 놀랍게도 이들 사이에는 유사한 점이 있다. 1950년대의 소련처럼 아시아의 신흥 산업국들이 급성장을 이룩한 것은 주로 놀랄만한 자원의 동원 덕분이었다. 이들 국가의 성장에서, 급증한 투입이 발휘한 역할에 대해 설명하고 나면 더 이상 말할 거리가 별로 남지 않는다. 높은 성장기에 보여준 소련의 성장과 마찬가지로 아시아의 성장도 효율성의 증가보다는 노동이나 자본과 같은 생산요소의 이례적인 투입 증가에 의해 추진되는 것으로 보인다. (...)


동아시아 성장이 주로 투입증가에 의한 것이고, 그 곳의 축적된 자본이 벌써 수익체감의 현상을 나타내기 시작했다면 그것은 완전히 이치에 부합되는 행동이다. (...) 최근 몇 년 간의 속도로 아시아의 성장이 지속될 수는 없다. 2010년의 시각에서 보면, 최근의 추세를 그대로 연장해서 아시아가 앞으로 세계를 지배하게 되리라는 지금의 전망은 브레즈네프 시대의 시각에서 소련의 산업지배를 내다본 1950년대 식 전망만큼이나 어리석게 보일 것이 틀림없다. (joohyeon: 2013년의 시각에서 돌아봤을때, 폴 크루그먼의 주장은 옳았다.)


마지막으로 동아시아 성장의 실체는 우리에게 통속적인 교훈 중 몇 가지는 무시해야 한다고 주장한다. 동아시아의 경제성장은 우리 경제정책의 전통적인 자유방임 방법이 잘못됐음을 나타내는 것이며, 이들 경제권의 성공은 복잡한 산업정책과 선별적인 보호주의의 유효성을 입증하는 것이라는 주장이 일반화되어 있다.(joohyeon: 가령, 장하준 등등) (...)


그러나 어쨌든 만일 아시아의 성공이 전략적인 무역 및 산업정책의 결과 때문이라면, 그 결과는 이례적이고 감동적인 경제 효율성의 증가로 확실하게 입증되어야 한다. 그런데 이런 이례적인 효율성의 증가 기미는 전혀 보이지 않는다. 환태평양권의 신흥 산업국들은 그들의 이례적인 자원동원에 대한 대가를 지급받은 것이며, 이런 대가는 아주 진부한 통속적 경제이론에 기초해 우리가 예상할 수 있는 것에 지나지 않는다. 만일 아시아 성장에 어떤 비결이 있다면 그것은 단지 행복을 뒤로 미룬다는 것이다. 즉 미래의 이득을 위해 현재의 만족을 기꺼이 희생시키는 것이다.


폴 크루그먼. 1996. "아시아 기적의 신화". 『폴 크루그먼 경제학의 진실』. 229-244

(원문 : Paul Krugman. 1994. "The Myth of Asia's Miracle". <Foreign Affairs> )


실제로 한국은행 보고서 <우리나라 2000년대 중반 이후 생산성주도형 경제로 이행>에 따르면 "지난 30년 동안 자본과 노동의 투입이 우리나라의 실질소득 증가에 가장 크게 기여" 했다. 이 보고서는 1980년 이후를 다루고 있지만, 1960년~1980년 사이의 경제개발 시기에도 생산성 향상이 아니라 자본과 노동의 투입이 경제성장에 큰 역할을 했다고 추정할 수 있다.  






지난 30년 동안 우리나라의 실질총소득은 연평균 6.2% 증가하였는데 이는 OECD 평균보다 상당히 높은 것이며 우리경제가 급속히 성장 하였다는 점과 일치하는 결과이다. 요소투입의 변화는 실질총소득을 5.2%p 증가시켰으며 소득증가의 83.0%를 설명하였다. 요소투입 중에서 자본투입의 기여도는 3.3%p로 전체 총소득증가의 52.3%를, 노동투입은 1.9%p로 30.6%를 설명 하였다. 생산성 증가는 실질총소득을 1.4%p를 증가시켰으며 22.9%의 기여율을 기록하였다.  (...)


실증분석 결과, 지난 30년 동안 자본과 노동의 투입이 우리나라의 실질소득 증가에 가장 크게 기여한 것으로 나타났다. 다음으로 생산성 증가가 중요한 요소였다.[각주:4]


조태형, 김정훈, Paul Schrever. "우리나라 2000년대 중반 이후 생산성주도형 경제로 이행". <한국은행 이슈노트>. 2012.06.30. 4-7




※ 요소투입증가, 즉 과잉투자가 초래하는 경제적 문제들


그런데 폴 크루그먼 Paul Krugman 의 주장 중 주목할 부분이 있다. 바로 "단순히 투입량만을 늘리는 것은 결국 수익률 감소에 부딪히게 되어있다" 라는 부분이다. 이것이 무슨 의미를 가지고 있을까? 


한 국가 내의 인구는 한정되어 있기 때문에 노동투입의 증가는 한계가 있다. 그렇다면 투입증가의 혜택을 볼 수 있는 가장 좋은 방법은 자본투입을 증가시키는 것이다. 예를 들어 금융자원을 동원하여 기계설비 · 인프라 등의 자본량을 늘리는 투자 investment 를 뜻한다. 이른바 투자중심 성장 investment-driven growth 이다. 


이러한 투자중심 성장에는 크게 두 가지 문제가 있다. 바로 ① 입량의 과도한 증가에 따른 비효율성이 유발된다 라는 점과 ② 기업이 국가로부터 지원받은 금융자원은 부채 는 점이다. 경제학자 마이클 페티스 Michael Pettis는 저서 The Great Rebalancing』을 통해 투자중심 성장의 문제점을 이야기한다.


변변찮은 도로가 없었던 경제개발 초기에는 도로를 하나 건설하는 것만으로 큰 부가가치가 창출될 수 있다. 근로자의 이동이 수월해지고, 물류를 운반하는 시간도 단축된다. 그러나 도로가 이미 많이 깔려진 뒤에 점점 더 많은 도로가 생겨날수록, 신규 도로건설에 따른 부가가치는 줄어든다. 거기다가 (국가의 금융지원을 통해 손쉽게 돈을 빌린) 기업들은 투자비용 대비 창출해낸 경제적 가치를 고려하지 않을 가능성이 존재한다. 그저 투자를 위한 투자를 하게 되는 것이다. 그 결과, 가가 기업들에 지원해준 금융자원은 고스란히 부채로 남게된다. 


as the history of every investment-driven growth miracle, including that of Brazil, shows, high levels of state-directed subsidized investment run an increasing risk of being misallocated, and the longer this goes on the more wealth is likely to be destroyed even as the economy posts high GDP growth rates. The difference between posted GDP growth rates and real increases in wealth shows up as excess debt. Eventually the imbalances this misallocation creates have to be resolved, and the wealth destruction has to be recognized as debt levels are paid down. 


With such heavy distortions imposed and maintained by the central government, there was no easy way for the economy to adjust on its own. Growth was not capable of being sustained except by rising debt. (...)


every other case of an investment-driven growth miracle, suggests that the model cannot be sustained because there are at least two constraints. The first has to do with the constraint on debt-financed investment and the second with the constraint on the external account, and one or both constraints have always eventually derailed the growth model.


To address the first constraint, in the early stages for most countries that have followed the investment-driven growth model, when investment is low, the diversion of household wealth into investment in capacity and infrastructure is likely to be economically productive. After all, when capital stock per person is almost nonexistent, almost any increase in capital stock is likely to drive worker productivity higher. When you have no roads, even a simple dirt road will sharply increase the value of local labor.


The longer heavily subsidized investment continues, however, the more likely that cheap capital and socialized credit risk will fund economically wasteful projects. Dirt roads quickly become paved roads. Paved roads become highways. And highways become superhighways with eight lanes in either direction. The decision to upgrade is politically easy to make because each new venture generates local employment, rapid economic growth in the short term, and opportunities for fraud and what economists politely call rent-seeking behavior, while the costs are spread through the entire country through the banking system and over the many years during which the debt is repaid (and most debt is rolled over continuously). (...)


Of course because risk is socialized— that is, all borrowing is implicitly or explicitly guaranteed by the state— no one needs to ask whether or not the locals can use the highway and whether the economic wealth created is enough to repay the cost. The system creates an acute form of what is sometimes called the “commonwealth” problem. The benefits of investment accrue over the immediate future and within the jurisdiction of the local leader who makes the investment decision. (...)


The problem of over-investment is not just an infrastructure problem. It occurs just as easily in manufacturing. When manufacturers can borrow money at such a low rate that they effectively force most of the borrowing cost onto household depositors, they don’t need to create economic value equal to or greater than the cost of the investment. Even factories that systematically destroy value can show high profits, and there is substantial evidence to suggest that the state-owned sector in the aggregate has probably been a massive value destroyer for most if not all the past decade, but is nonetheless profitable thanks to household subsidies.


Michael Pettis. 2013. 『The Great Rebalancing』.  80-91

 

한국도 경제개발 과정에서 이러한 부작용을 경험했을까? 『대통령의 경제학』의 저자인 이장규는 박정희정권의 경제정책이 심각한 부작용을 낳았다 라고 말한다. 이전 포스팅 '개발시대의 금융억압 Financial Repression 정책이 초래한 한국경제의 모습' 에서도, "국가의 금융억압 정책이 기업의 규모늘리기를 유도했고, 자산대비 높은 부채비율을 초래했다" 라는 사실을 알 수 있다. 


정책금융, 관치금융의 대표선수가 수출금융이었다. 수출이라는 이름만 붙으면 대출도 자동적으로 얻어 쓸 수 있고, 시중 금리가 30%인데 수출 금리는 3분의 1 수준으로 해줬다. 은행들은 수출을 위해 존재하는 것처럼 운영됐고, 그 이면에서는 금융제도의 심각한 왜곡 현상을 빚어냈었다. 한국의 은행들은 수출 지원을 위해 존재했다고 해도 과언이 아니었다. (...)


폐단도 많았다. 출금융의 싼 금리를 악용해서 실제 수출은 뒷전이고, 그 돈을 빼돌려서 돈놀이하거나 부동산 투기를 일삼는 기업들도 적지 않았다. 수출은 한국경제의 먹고사는 문제를 해결해주는 돌파구였던 동시에, 다른 한편으로는 인플레이션과 집값 폭등 등 심각한 부작용들의 생산 공장이기도 했다.


수단과 방법을 가리지 않았던 1960년대의 기업지원은 결국 탈이 나게 돼 있었다. 차관은 많을수록 좋다는 정책을 노골적으로 밀어붙였고, 수출을 한다면 물불을 가리지 않고 정부가 지원해줬으며 기업들은 저마다 확장투자에 경쟁적이었다. 앞서의 언급처럼 청와대가 직접 나서서 부실 차관업체를 무더기로 정리했음에도 기업들은 연리 40~50%의 고리사채에 목이 졸려가고 있었다.


이장규. 2012. "수출 지상주의, 8·3 사채동결조치". 『대통령의 경제학』. 162-164




※ 과잉투자 문제해결 위해, 수출주도형 성장모델에서 내수주도형 성장모델로 전환?


경제성장을 위한 자본투입의 증가는 비효율성 · 과도한 부채 · 수익률 감소 · 인플레이션 등의 문제를 낳았다. 이러한 문제를 해결하려면 어떻게 해야할까? 문제를 해결하려면 원인부터 알아야한다. 한국정부가 금융자원을 소수의 기업들에 몰아준 것은, 투자를 통해 생산기반을 닦은 뒤 세계시장에 나가 수출을 하라는 의도[각주:5]였다. 그렇다면 왜 한국경제는 수출주도형 성장모델을 채택했을까?


위에서도 언급했듯이, 경제성장을 위해서는 노동과 자본이라는 생산요소가 필요하다. 거기에 한 가지 또 다른 요소가 더 필요하다. 바로 조직자본 Organizational Capital 이다. 조직자본이란 노동과 자본을 효율적으로 사용할 수 있는 능력이다. 이러한 능력을 얻기 위해서는 대규모 조직이 필요하기 때문에, 후발 산업국가들은 특정 소수의 기업에 자원을 몰아줌으로써 각종 혜택을 부여하고 규모를 키운다. 


그리고 경제발전이 미숙한 국가는 내수시장이 발전되어 있지 않고 기업간 경쟁이 없는 상태이다. 국가의 전략적 지원을 받는 기업을 이런 상태에 놔둔다면, 경쟁을 통한 발전은 불가능하다. 따라서, 비효율성 제거를 위해 국내 대기업에게 수출을 장려하고, 세계시장에서의 경쟁을 통해 추가적인 조직자본을 확보할 수 있다. 


경제학자 라구람 라잔 Raghuram Rajan[각주:6]은 저서 『폴트라인』을 통해 조직자본 개념과 후발 산업국가가 수출주도형 성장모델을 채택하는 이유를 설명한다.


빈곤에서 벗어나지 못하는 개도국의 경우, 성장 초기에 투입되는 대규모 물적 자본을 효율적으로 분배 · 활용하는데 필요한 조직적 구조를 갖추지 못하고 있는 것이 성장의 걸림돌로 작용한다. 고속 최첨단 기계를 구입한 후, 똑똑한 직원을 뽑아 그것을 작동하도록 하면 그것으로 다일까? 절대 그렇지 않다.

그 기계를 정말 생산적으로 활용하기 위해서는 기계 작동 전문 근로자 등을 위시해 그 공장이 제대로 돌아가도록 만들 수 있는 조직이 필요하다. 기계를 구입했다면, 그 기계로 생산할 수 있는 제품의 원료를 대줄 확실한 공급처를 확보해야 하고, 그 기계로 생산된 제품의 판매처도 확보해야 하며, 그 기계를 활용해 다양한 상품을 생산할 수 있도록 제품 종류도 결정해야 한다. 


다시 말해서, 기계 관리와 수리에 필요한 하자 보수팀, 공급 업체를 관리하는 구매팀, 바이어를 상대하는 마케팅팀, 야간에 시설을 감시할 경비팀 등 기계를 구입해 생산적으로 활용하기 위해서는 총체적인 조직이 필요하다. 도요타 자동차와 소규모 정비 업체와의 조직적 차이 또는 변두리에 위치한 개인 병원과 대규모 메이요 클리닉과의 조직적 차이는 말 그대로 엄청나다. 그런데 바로 그 조직적 차이가 대규모 첨단 기계를 효율적으로 사용하는 능력을 결정한다. (...)


문제는 조직 자본이었다. 후발 경제 개발국들은 중소기업 수준으로는 자신이 원하는 신속한 경제성장을 달성할 수 없다고 판단했다. 그렇다면 이들 후발 경제 개발국이 선택할 수 있는 방법은 무엇이었을까? 이들 국가에는 두 가지 선택권이 주어졌다. 국영 기업체를 설립해 경제 활동을 이들에게 전적으로 맡기든가, 아니면 시장 경제를 조성하되 국가가 적극적으로 개입해 소수 대기업에만 특혜를 주는 방법으로 산업 경쟁력을 살리든가, 둘 중 하나를 선택해야 했던 것이다. 


후발 경제 개발국이 어떠한 선택을 했던 간에 국가 전체의 저축은 정부의 입김대로 움직이는 대형 금융기관을 통해 소수 대기업으로 들어갔다.  (...)


국영 기업체를 통한 경제 성장에 문제가 많기 때문에 상당수 국가의 정부는 조직 자본을 민간 분야에서 형성하되 국내 최고 기업을 선정해 이들에게 지원을 집중하는 방법을 선택하고 있다. (...) 


더 일반적인 관점에서 보면, 일부 특혜 기업을 중심으로 경제 성장을 추구하는 국가는 신규 업체의 시장 진출 억제, 기업체에 대한 세제 햬택 등 다양한 특혜를 제공해 소수 민간 기업이 더 많은 수익을 창출하도록 돕고, 그렇게 창출한 수익을 산업 발전을 위해 재투자하도록 유도한다. 또한 금융권과 소수 특혜 기업이 긴밀한 관계를 유지하도록 만들어 은행 자금이 집중적으로 (그리고 저렴하게) 이 특혜 기업으로 가도록 만든다.


그것이 전부가 아니다. 국가는 일부 부담을 정부가 지면서까지 민간 업체에 저가로 원료를 공급하고, 외국 기업들로부터 국내 업체를 보호할 목적으로 고관세를 부과한다. 이처럼 정부로부터 물질적 보조와 법적 보호를 받은 극소수 특혜 대기업은 급속한 성장을 하며 수익을 증대시키고 기술, 부, 조직 자본 그리고 안정성 모두를 확보하게 된다. (...)


그러나 정부가 소수 기업에게만 특혜를 부여하는 성장 전략은 상당한 문제를 유발한다. 가장 중요한 문제는 부패한 정부 하에서는 기업의 능력에 따라 특혜를 주는 것이 아니라 정부 관계자의 친척이나 친구의 회사에 특혜를 부여하기 쉽다는 것이다. (...) 두번째 문제는 가계 소비를 정부가 별로 중시하지 않고, 그 결과 내수 소비 수준이 극도로 낮은 경향이 있다는 것이다.  (...)


비효율적인 국내 기업을 길들이면서 동시에 상품 시장을 확대할 수 있는 방법은 국내 대기업에게 수출을 장려하는 것이다. 이러한 방법은 일석이조의 효과가 있다. 국내 기업은 매력적이고 경쟁력 있는 가격을 제시해 세계 시장 점유율을 높일 수 있어서 좋고, 동시에 더 넓은 세계 시장에서 활동함으로써 규모의 경제를 달성할 가능성을 높일 수 있어서 좋다. (...) 이러한 직간접적인 각종 혜택을 통해 개도국 기업의 효율성은 마침내 향상된다.


라구람 라잔. 2011. "경제성장을 위한 수출". 『폴트라인』. 106-123    


조직자본을 획득하기 위한 수출주도형 성장모델이 부작용을 초래하니, 단순히 내수주도형 성장모델로 전환하자고 말할 수 있을까? 위에서 살펴봤듯이, 투자중심 성장을 비판한 마이클 페티스 Michael Pettis 교수의 저서 제목은 『The Great Rebalancing』 이다. 말그대로 "(수출지향적인) 투자중심 성장에서 (내수지향적인) 소비중심 성장 Consumption-driven Growth로 균형을 재조정 Rebalancing 해야한다"는 것이다.[각주:7] [각주:8] [각주:9]  


그렇지만 라구람 라잔 Raghuram Rajan은 "수출주도형 경제모델을 채택했던 국가가 내수주도형 경제모델로 전환하기는 쉽지 않다" 라고 말한다.


균형을 잡지 못한 채 수출 지향적 성장 전략을 통해 부국이 된 국가들은 어느 시점에 이르러 국내 시장 성장이라는 새로운 목표를 설정하고 그 목표를 달성하기 위해 달려갔지만 결국은 그 목표를 달성하는 것이 지극히 어렵다는 사실을 인정해야만 했다. 그 이유는 오로지 수출에 매달리는 동안 국내 최종 소비 증진에 필요한 물길이 모두 말라버렸기 때문이다.


은행은 국내 시장을 외국 경쟁 업체로부터 보호하고, 소수 특혜 수출 업체들만 지원하는 관행에 익숙했다. 그렇기 때문에 나중에 정부가 은행에 대한 규제를 풀면서 대출 과정을 자유화하는 조처를 취해도 은행은 현실에 적응을 제대로 못했고, 정부 기대에도 전혀 부응하지 못했다. (...)


소비자도 변화에 익숙하지 않기는 마찬가지이다. 일본 소비자들은 오랫동안 지출에 신중을 기해왔다. 그런 만큼 소매 금융이 정상적으로 발전하지 못했다. 미국의 가계와 달리 일본 가계는 무엇인가를 구입하기 위해 은행에서 돈을 빌리지 않는다. 특히 노인 세대는 전쟁 후 굶주리고 불안했던 기억과 저축이야말로 애국의 길이라고 배웠던 과거에서 쉽게 벗어나지 못한다


라구람 라잔. 2011. "경제성장을 위한 수출". 『폴트라인』. 132-134




※ 8·3 사채동결조치를 통해 과잉투자의 문제를 해결한 한국경제


라구람 라잔 Raghuram Rajan 의 주장처럼, 수출주도형 경제모델에서 내수주도형 경제모델로 전환하기는 쉽지 않다. 그렇다면 한국경제는 자본투입의 증가-다르게 말해 과도한 투자 over-investment-가 초래하는 부작용을 어떻게 개선했을까? 1972년 한국정부는 '기업들의 부채를 탕감'해주는 방식으로 문제를 해결했다. 바로, 1972년 8·3 사채동결조치 이다. 8·3 사채동결조치는 '부채상환 동결 또는 탕감 · 대출 이자율 인하 · 만기구조 재조정' 을 담은 정책이었다. 


명색이 시장경제를 하겠다는 나라에서 기업 부채를 동결 또는 탕감 해준다는 것은 생각조차 어려운 극약처방이었다. 전경련 김용완 회장은 여러 차례 대통령을 직접 만나서 기업들의 빚더미 현실을 토로하고 특단의 구제조치를 요청했다. 자금 지원이나 부채상환 연기를 요청한 것이 아니라, 빚더미에 깔려 있는 기업들의 사채를 아예 동결시켜달라는 것이었다. (...)


대통령은 고심 끝에 사채동결로 결심했다. 재계 총수 김용완의 요청으로 비롯된 것이었고, 여러 의견을 청취한 끝에 내린 박정희의 최종 결정이었다. 1971년 9월 김용환(외자관리비서관)을 팀장으로 하는 실무반이 편성됐고, 이듬해 8월 3일 대통령 긴급명령으로 사채동결조치를 발표하게 된다. 통화개혁 못지않은 철통 보안 속에 꼬박 1년 동안 사전준비 작업을 거쳤다. 


1주일 동안 신고받은 사채규모는 3천5백억 원 수준이었다. 이것을 금리 월 1.35%에 3년 거치 5년 분할상환하는 것이 8·3조치의 기본골간이다.


이장규. 2012. "8·3 사채동결조치". 『대통령의 경제학』. 164-165


당시 경제상황을 드러내주는 구체적인 자료는 조윤제, 김준경의 보고서 <Credit Policies and the Industrialization of Korea>에서 찾을 수 있다. (Table B)의 대출이자율 Nominal interest rates on general loan 을 살펴보면, 1960년대 동안 20%가 넘는 높은 이자율이 지속됐다는 것을 알 수 있다. 



게다가 당시 기업들은 (금융억압 Financial Repression 정책과 국가의 금융자원 동원 으로 인해) 자산대비 부채비율 Debt/equity ratio 이 높았던 상황이다. (Table C)를 통해서 1960년대 동안 기업의 부채비율이 증가했다는 것을 확인할 수 있다. 과도한 부채를 지니고 있는데 이자율마저 높다? 당연히 기업의 비용부담이 커지게 된다. (Table C)를 살펴보면 이 기간동안 기업들의 매출대비 이익비율 Net profit/net sales ratio 이 하락하는 모습을 볼 수 있다. 



기업들은 부채부담이 커지는 가운데 수익성마저 악화되는 상황이다. 은행이 (국가의 지시를 받아) 기업에게 해준 대출은 고스란히 부실채권 NPL, Non-Performing Loans 이 된다. 1972년, 보다못한 정부가 8·3 사채동결조치를 통해 대출이자율을 낮추고 기업들의 부채를 탕감해준다. 


위에 첨부된 (Table B)를 다시 한번 살펴보면 1972년을 기점으로 대출이자율이 하락하는 것을 볼 수 있다. 그리고 (Table C)에 나오듯이, 1972년을 기점으로 기업들의 부채비율이 하락하고, 수익성도 개선되었다. 그 결과, 부실채권 자체가 아예 사라져버렸다. (Table D)를 보면, 1972년을 기점으로 전체 대출 중 부실채권의 비율 Share of NPLs 이 급속도로 줄어들어든 모습이 보인다.    



high interest rates during the second half of the 1960s squeezed corporate profitability and retained earnings. (...) Continuing high domestic interest rates, devaluation, and tight credit control hit domestic firms hard, especially those that borrowed from abroad. The world economic recession made things worse. The net profit ratio of the manufacturing sector as a whole fell sharply (Table C). Nonperforming loans in the bank started to pile up. (...)


By 1971, the number of bankrupt enterprises that had received foreign loans climbed to 200; Korea faced the first debt crisis. (...) After consultation with leading businessmen, the government concluded that some extraordinary measures were necessary to cushion the financial burden of the debt-ridden firms, and started to prepare the measure in complete secrecy.


The government issued its Economic Emergency Decree in August 1972 to bail out the debt-ridden corporate sector. It included an immediate moratorium on the payment of all corporate debt to the curb lenders and extensive rescheduling of bank loans at a reduced interest rate.  (...)


These measures had considerable repercussions throughout the economy, shifting the crushing burden of the corporate sector's foreign debt service payment to domestic curb lenders and bank depositors. The interest burden on business firms was lightened significantly. The ratio of interest expenses to sales volume for manufacturing firms dropped sharply from 9.9 percent in 1971 to 7.1 percent in 1972, and then to 4.6 percent in 1973 (Table C).


As the financial situation of the corporate sector improved, so did the nonperforming loan problem of the banks. The share of nonperforming loans in commercial banks fell from 2.5 percent in 1971 to 0.92 percent in 1973, and to 0.6 percent in 1974 (Table D). 


조윤제, 김준경. 1997. "Credit Policies and the Industrialization of Korea". 108-113 (PDF 파일 기준)




※ 8·3 사채동결조치가 낳은 한국경제의 구조적 문제 → 1997 외환위기의 원인


8·3 사채동결조치는 기업들의 부담을 대출자와 예금자에게 떠넘긴 정책이었다. 게다가 기업들과 금융기관의 도덕적해이 Moral Hazard 를 유발하는 정책이다. 정부의 사채동결조치를 경험한 기업들은 "과도한 부채를 지더라도 정부가 빚을 탕감해줄 것" 이라고 생각해 또다시 과잉투자를 하게 될 것이다. 은행들도 "아무에게나 대출을 해서 부실채권이 되더라도 정부가 해결해 줄 것" 이라고 생각해, 대출과정에서 제대로 된 신용평가를 하지 않을 것이다.  


These measures had considerable repercussions throughout the economy, shifting the crushing burden of the corporate sector's foreign debt service payment to domestic curb lenders and bank depositors. (...)


this drastic measure aggravated the moral hazard issue for corporate firms and banks. The government's risk partnership with highly leveraged firms that motivated the 1972 measure encouraged firms to depend on the government for support, without paying sufficient attention to their project selection. The efficiency of the banking system was also hampered, because once rescued by the government, it had little incentive for serious credit evaluation and monitoring.

 

조윤제, 김준경. 1997. "Credit Policies and the Industrialization of Korea". 113 (PDF 파일 기준)


그럼에도 불구하고 당시 정부는 8·3 사채동결조치를 통해 기업들의 과도한 부채로 인한 문제를 일시적으로나마 해결했다.  이장규는 "경제원칙은 크게 훼손시켰으나 비싼 대가로 경제위기를 넘긴 셈" 이라고 말한다.


1주일 동안 신고받은 사채규모는 3천5백억 원 수준이었다. 이것을 금리 월 1.35%에 3년 거치 5년 분할상환하는 것이 8·3조치의 기본골간이다. 해당기업에는 엄청난 혜택이요, 반면에 사채를 빌려준 쪽에서는 청천벽력이었다. 그 결과 기업들의 부채비율은 1971년 394%에서 1972년 288.8%로 크게 떨어졌다. 성장률은 1972년의 6.5%에서 1973년은 14.8%로 껑충 뛰었다. 경제원칙은 크게 훼손시켰으나 비싼 대가로 경제는 위기를 넘긴 셈이었다.


이장규. 2012. "8·3 사채동결조치". 『대통령의 경제학』. 165


그러나 8·3 사채동결조치는 기업들의 과도한 부채로 인한 문제를 "일시적으로" 해결했을 뿐이었다.  8·3 사채동결조치가 낳은 은행과 기업들의 도덕적해이 Moral Hazard 로 인해 한국경제는 1997년에 큰 문제를 겪게 된다.


안그래도 금융억압 Financial Repression 정책과 국가의 금융자원 동원 으로 인해 은행들은 단지 한국주식회사의 재무파트일 뿐이었다. 이런 가운데, 정부가 나서서 기업들의 부실채권마저 없애줬다. 이제 은행들은 "은행 자산과 부채를 효율적으로 관리하는 것 보다 정부의 지시를 따르는 게 경영평가에 더 도움이 된다"는 것을 깨달았다. 은행 본연의 임무인 신용평가 · 리스크 관리는 중요치 않다. 은행의 느슨한 대출로 인해 부실채권은 또다시 증가하게 된다. 그리고 본연의 임무를 소홀히하는 은행들은 금융서비스에 대한 수요를 충족시켜줄 수가 없었다. 그 결과, 용금고·단자회사 등 비은행금융권이 커지고 만다. 비은행금융권은 만기구조가 짧고 금리가 높기 때문에 경제전체의 불안정성을 키우게 된다.   


Korea relied on credit interventions too heavily and for too long as an industrial policy instrument. The banking system bore the brunt of this strategy. The government used the banking system as a treasury unit to finance development projects and to manage risk sharing in the economy.


Bankers were treated as civil servants. Their performance was evaluated according to whether they complied with government guidance, rather than whether they managed their assets and liabilities efficiently. Commercial banks in Korea were involved so heavily in directed credit progrmas that they almost functioned as development banks. In the process, they incurred large nonperforming loans (NPLs) (Table 19), which again had to be covered with government support. 


Consequently, banks lagged behind the development of the real sector and could not effectively meet its demand for financial servies; the banks thus lost market share to other financial institutions, such as Non-Banking Financial Instutions(NBFIs), which could operate more feely and thus prolifereatd. (Box 3).  (...)


But their expansion also ecreated problems. Because they are relatively small institutions and provide mostly short-term financing, their growth shortened the average maturities of loans, and the thwarted banks from assuming a "corporate governance" role - which many recognize is the strength of relationship banking, such as the Japanese "main banking systme."


조윤제, 김준경. 1997. "Credit Policies and the Industrialization of Korea". 115-119 (PDF 파일 기준)


  • 1971~75년 동안 부실채권 비중은 1.3%에 불과했지만, 그 이후 계속해서 증가하는 모습을 확인할 수 있다.


  • 한국경제에서 은행부문은 신용창출에서 차지하는 비중이 다른 나라에 비해 낮다는 것을 확인할 수 있다. 즉, 비은행부문이 한국경제에서 큰 역할을 하게 되는 것이다.


종합하자면, 한국경제 성장에 크게 기여를 한 금융억압 Financial Repression 정책 · 국가의 금융자원 동원 · 8·3 사채동결조치는 금융산업의 건전한 발전 저해 · 제2금융권 팽창 · 은행과 기업의 도덕적해이 Moral Hazard 조장 · 잠재적 부실채권 증가 · 재벌에 경제력 집중 · 재벌의 과다차입 이라는 한국경제의 구조적 문제를 낳았다. 이 문제는 1997 외환위기의 원인과도 이어진다. 1997년 당시, 경제부총리였던 강경식과 재정경제원 차관 강만수는 "8·3 사채동결조치는 도덕적 해이를 낳았고, 이는 1997 외환위기의 원인" 이라고 주장한다. 


기업들이 빚을 겁내지 않게 만든 정책이 72년의 이른바 '8·3조치'로 불린 대통령 긴급명령이었다.


60년대 후반에 경쟁적으로 무분별하게 도입한 차관 자금으로 건설한 공장들이 70년대 초의 세계적인 불경기로 일시에 부실기업 덩어리로 변하게 되어, 당시 경제가 좌초 위기에 몰려 있었다. 당시 기업들은 사채를 많이 얻어쓰고 있었다. 이를 구제하기 위해 72년 8월 3일 대통령 긴급명령을 통해서 기업에 대한 사채 금리를 낮추고 원리금 상환 기간을 연장하는 조치를 취했던 것이다. 국가가 개인간의 대차 관계를 획일적으로 조정해서 기업의 부담을 경감해준 것이다.


빚에 짓눌려 숨도 제대로 못 쉬던 기업들로서는 절망의 나락에서 일거에 벗어날 수 있었다. 더욱이 8·3조치 직후 1차 석유파동으로 석유값을 비롯해서 모든 물가가 뛰어 전세계적인 인플레로 엄청난 이익을 내게 되었을 뿐 아니라, 앉은자리에서 빚 부담은 가벼워지고 설비 가치는 올라가게 되었던 것이다. 빚이 많을수록 혜택 또한 컸기 때문에, 빚을 겁내지 않는 풍조가 더욱 깊이 뿌리내리게 되었다. 8·3조치는 '대마불사의 신화'라는 도덕적 해이를 가져오게 한 결정적인 정책이 되었던 것이다.


강경식. 1999. 『강경식의 환란일기』. 180-181


1972년 '8·3사채동결조치'에 의하여 기업의 이자부담이 대폭 줄어듦으로써 경쟁력은 급속히 회복되어 경상수지 적자는 감소추세로 돌아섰다. '8·3사채동결조치'에 의하여 우리기업은 부채를 겁낼 줄 모르고 몸집을 불리는 '차입경영'과 '그룹경영'으로 치달았고 자본을 충실히 하고 자기 사업에만 집중하던 우량기업들이 오히려 시장경쟁에서 밀려나는 계기가 되었다. 우리경제는 구조조정에 의하여 대외경쟁력을 강화한 것이 아니라 사채동결이라는 편법에 의존함으로써 위기관리 능력을 상실하게 되었다.


강만수. 2005. 『현장에서 본 한국경제 30년』. 387



그럼 구체적으로 어떻게해서 이러한 한국경제의 구조적 문제가 1997 외환위기로 이어졌을까? 이에 대해서는 다음 포스팅.




<참고자료>


박병영. 2003. 1980년대 한국의 개발국가의 변화와 지속 - 산업정책 전략과 조직을 중심으로


한국의 경제성장은 "부패corruption"와 "금전정치money politics" 덕분?. 2013.08.18


개발시대의 금융억압 Financial Repression 정책이 초래한 한국경제의 모습 2013.08.20


서강대학교 경제학과 조장옥 교수, 거시경제학 수업자료


정책의 목표를 각각 경제성장률 / 실업률 / 고용률 로 지향하는 것의 차이. 2013.06.07


폴 크루그먼. 1996·. "아시아 기적의 신화". 『폴 크루그먼 경제학의 진실』

(원문 : Paul Krugman. 1994. "The Myth of Asia's Miracle". <Foreign Affairs> )


조태형, 김정훈, Paul Schrever. "우리나라 2000년대 중반 이후 생산성주도형 경제로 이행". <한국은행 이슈노트>. 2012.06.30


Michael Pettis. 2013. 『The Great Rebalancing』


Paul Krugman. "Hitting China's Wall". <New York Times> . 2013.07.18 


이종화. "Asia's Rebalancing Act". <Project Syndicate>. 2013.09.23


이장규. 2012. 『대통령의 경제학』


라구람 라잔. 2011.『폴트라인』.


조윤제, 김준경. 1997. "Credit Policies and the Industrialization of Korea"


강경식. 1999. 『강경식의 환란일기』


강만수. 2005. 『현장에서 본 한국경제 30년』. 

  1. 박병영.2003."1980년대 한국의 개발국가의 변화와 지속 - 산업정책 전략과 조직을 중심으로" [본문으로]
  2. '특정 기업에 금융자원을 몰아주고, 그 기업은 세계시장에 진출해 무역수지 흑자를 달성'하는 것은 마치 '국가 간 경쟁'을 통해 경제성장을 달성하는 것처럼 보일 수 있다. 그러나 신흥국이 '수출주도형 성장'을 경제발전전략으로 채택하는 이유는 경제운용에 필요한 조직자본Oraganizational Capital을 획득하기 위해서이지, '다른나라와의 경쟁에서 승리하기 위해서'가 아니다. [본문으로]
  3. 폴 크루그먼은 1994년 에 기고한 "The Myth of Asia's Miracle" 을 통해 동아시아 경제성장을 비판적으로 바라봤다. 혹자는 이에 대해 "크루그먼이 3년 뒤에 있을 동아시아 외환위기를 예측한 것" 이라고 말하는데, 이는 사실과 다르다. 크루그먼은 단지 '경제성장의 방법적 측면'에서 동아시아의 성장방식을 비판하는 것일뿐, 외환위기를 예측한 것은 아니다. 크루그먼 본인 또한 "동아시아 외환위기를 예측한 것은 아니다" 라고 밝히고 있다. 크루그먼은 1998년에 쓴 "What Happened to Asia"에서 "we expected the longer-term slowdown in growth to emrge only gradually" 라고 말했다. [본문으로]
  4. 보고서는 최근 5년 동안에는 생산성 향상이 한국의 경제성장을 주도했다고 덧붙인다. "요소투입과 생산성 간의 상대적 중요성의 역전이 발생하여 최근 5년-2006년~2010년-동안에는 생산성 증가가 소득성장을 주도한 것으로 나타났다. 이 결과는 최근 들어 우리나라 경제가 요소투입형 성장에서 생산성주도형 성장으로 변하고 있다는 증거라고 할 것이다." (7쪽-10쪽) [본문으로]
  5. '저축-투자=순수출' 이라는 개념을 아는 분들은 "수출을 해야하는데 왜 투자를 장려하지?" 라고 생각할 수도 있다. 국가는 수출주도형 성장을 위해 금융자원을 통제하는 과정에서, 은행저축 이외의 다른 금융서비스 이용도 규제한다. 게다가 무역수지 흑자달성이 아니더라도, 무역규모가 증가하는 것 자체가 경제성장을 드러내준다. 다시 한번 반복하지만, 무역은 다른나라와의 경쟁이 아니다. 따라서 '무역수지 흑자' 자체를 '경쟁에서 승리한 결과' 라고 생각해 무역수지 흑자 그 자체에 연연하면 안된다. [본문으로]
  6. 前 IMF 수석 이코노미스트, 現 인도중앙은행 총재. [본문으로]
  7. 마이클 페티스 Michael Pettis 교수는 "현재 중국경제에 필요한 것은 소비중심 성장으로의 재조정 Rebalancing" 이라고 주장한다. 경제학자 Paul Krugman과 이종화 또한 중국경제의 Rebalncing을 주장하고 있다. [본문으로]
  8. Paul Krugman. "Hitting China's Wall". . 2013.07.18 http://www.nytimes.com/2013/07/19/opinion/krugman-hitting-chinas-wall.html [본문으로]
  9. 이종화. "Asia's Rebalancing Act". . 2013.09.23 http://www.project-syndicate.org/commentary/the-risks-for-asian-growth-from-china-s-slowdown-by-lee-jong-wha [본문으로]
  1. 고도
    좋은 글 잘 읽었습니다.

    관심가는 주제였는데 일목요연하게 정리해주셨네요.

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